近日，央行再一次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，但同時，央行還是沒有動用加息手段。
　　顯然，央行有明顯的收拾貨幣殘局的意愿，但作為非獨立的金融管理機構(gòu)，它還得考慮其他政策目標(biāo)。央行只調(diào)準(zhǔn)備金率、發(fā)行央票，而回避加息，主要基于以下考慮：第一，在美國保持零利率的情況下，害怕加息引來歐美熱錢涌入中國賺取利差；第二，央行還得照顧國有企業(yè)和地方政府的投資項目。經(jīng)過此次調(diào)整后，存款準(zhǔn)備金率達17%，與歷史最高水平17.5%相差無幾。中國出現(xiàn)了高存款準(zhǔn)備金、低利率的局面。
　　但是央行既想緊縮貨幣規(guī)模、又想避免震蕩的這把算盤是否能如意呢？很顯然是困難的。前期放出的天量信貸，已經(jīng)刺激企業(yè)，尤其是地方政府和國有企業(yè)，進行了大量“錯誤的投資”（哈耶克語）。寬裕資金環(huán)境掩蓋了這些錯誤，一旦貨幣緊縮，它們就會被證明是完全錯誤的，也是必然無法維持的。即使央行想在緊縮貨幣的同時，仍然給它們提供低息資金，也不可能完全照顧到面廣量多的錯誤投資。
　　據(jù)統(tǒng)計，春節(jié)后10周，央行累計凈回籠資金已達1.1萬億元。本次調(diào)整準(zhǔn)備金率，又將凍結(jié)3000億資金。民營企業(yè)相對比較難得到銀行信貸，因此，也就最先感受到貨幣緊縮的陣痛。在珠三角，民間短期借貸年息高達100%。在房地產(chǎn)行業(yè)，民營房企只能向民間融資求救，融資成本一年上升了五成。很多開發(fā)商已準(zhǔn)備降價過冬。4月份的金融機構(gòu)壓力測試表明，如果房價下跌40%以上，將會出現(xiàn)斷供。只要央行堅持緊縮政策，這種情況無可避免將會在國有企業(yè)和地方政府投資項目中出現(xiàn)，只是時間稍晚而已。
　　這并不是說央行啟動緊縮政策就是不對的。恰恰相反，無論在什么時間退出刺激政策，都是要比繼續(xù)拖延更有利的。錯誤投資必須得到修正，如果不是央行主動來修正，那么市場就會用更慘烈的代價來修正。
  　現(xiàn)在的問題是，央行是否有決心挺過陣痛期？地方政府債務(wù)已經(jīng)高達8萬億，據(jù)說突破12萬億也是指顧之間的事，這頗有1990年代地方政府依靠銀行輸血的“輸血經(jīng)濟”重來之勢。國有企業(yè)涌現(xiàn)的大量地王，也在張著大口等著廉價資金源源不斷地填充。諸多利益集團的訴求，最后必然要轉(zhuǎn)化成對中央政府的壓力，并進而轉(zhuǎn)化成對央行的壓力，而中國的央行還缺乏扛住壓力的機制。
　　這樣來看，央行走一看三的小心舉措也就容易理解。政府應(yīng)和央行協(xié)力，堅持進行貨幣政策調(diào)整。正如周其仁教授主張的，無論是利率，還是匯率，都應(yīng)該盡量市場化。央行應(yīng)盡快啟動加息、升值等整體退出措施。緊縮總貨幣規(guī)模，卻仍然為國企和政府投資項目提供低息資金，將深化經(jīng)濟扭曲，這不如把存款準(zhǔn)備金率交給各銀行自己決定，讓國企、民企在市場利率下競爭。加息造成套利熱錢并不足懼，只要匯率更靈活，套利熱錢也可以為中國投資者所用。