雖然全球已不具備因QE退出而爆發(fā)危機(jī)的條件了，但非理性投機(jī)行為主導(dǎo)的金融和資產(chǎn)市場(chǎng)將凸現(xiàn)QE退出過(guò)程中的不確定影響。美國(guó)經(jīng)濟(jì)遠(yuǎn)未恢復(fù)到正常增長(zhǎng)水平，但道瓊斯指數(shù)已突破16000點(diǎn)，沒(méi)有經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)支撐的虛擬經(jīng)濟(jì)價(jià)格上漲，讓人不能不擔(dān)憂背后的風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)。長(zhǎng)達(dá)五年的量化寬松對(duì)世界經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的短、長(zhǎng)期負(fù)外部效應(yīng)還將逐漸顯現(xiàn)。無(wú)論美國(guó)平衡巨大的財(cái)政赤字的方式如何改變，都會(huì)帶來(lái)全球經(jīng)濟(jì)格局的巨變。我們?yōu)榇酥贫ㄒ恍┍Ｗo(hù)性應(yīng)急措施非常必要。
美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束今年最后一次議息會(huì)議后宣布開(kāi)始退出量化寬松(QE)，雖然力度很小，但懸在全世界頭上的這把達(dá)摩克利斯劍終于落下，市場(chǎng)的恐慌心理得到難得的短暫平靜。不過(guò)，似乎另一柄達(dá)摩利克斯劍又懸在了全世界的頭上，或者說(shuō)QE衍生的問(wèn)題或許會(huì)更兇猛，危機(jī)政策的退出可能是新一輪危機(jī)的開(kāi)始，QE退出會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)哪些短期、長(zhǎng)期的不確定性?這些疑問(wèn)一下又成了各方爭(zhēng)論的焦點(diǎn)。至少，大宗商品市場(chǎng)的常態(tài)頻繁震蕩，金價(jià)房?jī)r(jià)的改變，都增加了2014年全球金融市場(chǎng)的不確定性和不穩(wěn)定性，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也增加了變數(shù)。
經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，只有當(dāng)出現(xiàn)突發(fā)性的“黑天鵝”事件，造成熱錢(qián)大規(guī)模短時(shí)間恐慌性快速流出，對(duì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)產(chǎn)生突發(fā)的沖擊性影響，熱錢(qián)流出才會(huì)成為危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火線。亞洲金融危機(jī)時(shí)泰國(guó)危機(jī)爆發(fā)印證了這一結(jié)論。不過(guò)，從年初以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)就不斷在釋放QE退出的信號(hào)，證券市場(chǎng)、大宗商品市場(chǎng)、金價(jià)的反復(fù)震蕩，說(shuō)明市場(chǎng)早已在消化這個(gè)信息。數(shù)據(jù)記載，因?yàn)橹饕l(fā)達(dá)國(guó)家是危機(jī)策源地，經(jīng)濟(jì)至今復(fù)蘇乏力，所以持續(xù)了五年的四輪QE釋放的過(guò)量流動(dòng)性，大量流入新興市場(chǎng)國(guó)家。因此QE退出影響最大的主要是新興市場(chǎng)國(guó)家。南非、巴西、印度、印尼等國(guó)近期資本呈逐漸流出態(tài)勢(shì)，證券市場(chǎng)反復(fù)震蕩，都應(yīng)該是應(yīng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)退出QE的超前調(diào)整，而不是資本短期內(nèi)的大規(guī)模出逃。這種超前的調(diào)整實(shí)際上有某種程度的緩沖作用，已起到了避免突發(fā)沖擊性影響的效果。換句話說(shuō)，現(xiàn)在QE正式退出已不成其為突發(fā)事件，熱錢(qián)短期進(jìn)一步流出的規(guī)模已大大縮小，不具備產(chǎn)生沖擊性影響的能量。這也就是說(shuō)，全球已不具備因QE退出而爆發(fā)危機(jī)的條件了。
那么，QE退出會(huì)帶來(lái)那些短期不確定性呢?昨天美國(guó)道瓊斯指數(shù)大漲300點(diǎn)，說(shuō)明了兩點(diǎn)。第一，市場(chǎng)已部分消化了QE退出可能的震蕩，第二，金融市場(chǎng)的非理性投機(jī)行為泛濫。QE退出畢竟是貨幣緊縮信號(hào)，不該是資本市場(chǎng)的所謂“利好”，特別是未來(lái)QE退出的力度一定會(huì)逐漸加大，道瓊斯指數(shù)大幅上漲是沒(méi)有支撐的。所以，非理性投機(jī)行為主導(dǎo)的金融和資產(chǎn)市場(chǎng)將凸現(xiàn)QE退出過(guò)程中的不確定影響。
隨著QE未來(lái)退出規(guī)模的逐漸加大，美國(guó)資本市場(chǎng)的震蕩會(huì)成為常態(tài)。大宗商品市場(chǎng)也會(huì)呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢(shì)。美聯(lián)儲(chǔ)上世紀(jì)90年代-21世紀(jì)初的長(zhǎng)時(shí)間的寬松貨幣政策，大量金融資本投機(jī)大宗商品市場(chǎng)，扭曲了大宗商品市場(chǎng)的商品屬性。而近五年來(lái)QE釋放的流動(dòng)性進(jìn)一步加劇了大宗商品市場(chǎng)特別是油價(jià)的金融屬性。QE退出，原則上來(lái)說(shuō)會(huì)導(dǎo)致油價(jià)下跌。但證券市場(chǎng)的震蕩會(huì)使投機(jī)活動(dòng)在證券市場(chǎng)與大宗商品市場(chǎng)之間的投機(jī)套利更頻繁，在美國(guó)大規(guī)模開(kāi)始使用天然氣并開(kāi)始出口石油后，逆市大幅推高油價(jià)的故事已不能自圓其說(shuō)，看趨勢(shì)，已突破每桶100美元的油價(jià)也會(huì)呈現(xiàn)與證券市場(chǎng)可能不一致但是同步的震蕩態(tài)勢(shì)。
看看美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格變化，就要注意美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在什么時(shí)候調(diào)整基準(zhǔn)利率。一般開(kāi)始提高利率不會(huì)對(duì)房?jī)r(jià)產(chǎn)生下跌的壓力，甚至有助漲的作用。但當(dāng)利率調(diào)整到一定的程度，房地產(chǎn)價(jià)格就會(huì)發(fā)生變化。次貸危機(jī)爆發(fā)，就是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)連續(xù)15次提高基準(zhǔn)利率達(dá)到5.25%水平時(shí)房?jī)r(jià)開(kāi)始大幅調(diào)整。當(dāng)然這次利率不會(huì)導(dǎo)致新一輪房地產(chǎn)危機(jī)，因?yàn)榉康禺a(chǎn)信貸沒(méi)有出現(xiàn)“次貸”時(shí)那樣瘋狂，主要價(jià)格推動(dòng)因素可能主要是包括中國(guó)人在內(nèi)的外國(guó)人購(gòu)房行為。
另外，過(guò)去幾年美元一直呈現(xiàn)貶值的態(tài)勢(shì)，這極大地改善了美國(guó)的出口，是美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要因素之一。QE退出意味著貨幣的相對(duì)緊縮，原則上美元應(yīng)升值。強(qiáng)勢(shì)美元對(duì)美國(guó)出口和美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇無(wú)疑是不利因素。不過(guò)美國(guó)巨大的國(guó)際債務(wù)是否會(huì)對(duì)美元升值有一定的“牽制”作用，或故伎重施對(duì)其他貨幣施加升值的壓力，保持美元相對(duì)貶值態(tài)勢(shì)和出口優(yōu)勢(shì)，眼下都成了不確定因素。
再說(shuō)說(shuō)美國(guó)QE退出的一些長(zhǎng)期影響。
最先被關(guān)注的是，由QE推動(dòng)的證券市場(chǎng)的價(jià)格泡沫會(huì)否釀成新一輪危機(jī)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)尚在復(fù)蘇的路上，遠(yuǎn)未恢復(fù)到正常增長(zhǎng)水平，但道瓊斯指數(shù)已突破16000點(diǎn)，沒(méi)有經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)支撐的虛擬經(jīng)濟(jì)的價(jià)格上漲，讓人不能不擔(dān)憂背后的風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)。雖然筆者不認(rèn)為新一輪危機(jī)會(huì)在明年爆發(fā)，也不知道什么時(shí)候會(huì)成為導(dǎo)火線，不過(guò)前事不忘，后世之師，剛剛經(jīng)歷金融危機(jī)“洗禮”的全球經(jīng)濟(jì)，理該呼吁加強(qiáng)全球治理和大國(guó)責(zé)任，防止危機(jī)的卷土重來(lái)。
其次，QE作為拯救美國(guó)危機(jī)的手段被美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施了五年之久。美聯(lián)儲(chǔ)根據(jù)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)定調(diào)貨幣政策似乎是天經(jīng)地義之事。但美元作為國(guó)際貨幣，對(duì)美國(guó)有利的政策對(duì)其他國(guó)家卻有難以估量的負(fù)面效應(yīng)也是明擺著的。2011年許多新興市場(chǎng)因?yàn)榇笠?guī)模資本流入，資產(chǎn)價(jià)格泡沫膨脹，通脹惡化，貨幣升值，到了難以承受的程度，不約而同采取了匯率控制政策，有的國(guó)家甚至采取了控制資本流動(dòng)的政策，經(jīng)濟(jì)受到極大影響。長(zhǎng)達(dá)五年的量化寬松對(duì)世界經(jīng)濟(jì)和國(guó)際社會(huì)帶來(lái)的短期長(zhǎng)期的負(fù)外部效應(yīng)還將逐漸顯現(xiàn)。
還有，QE退出后美國(guó)經(jīng)濟(jì)的再平衡方式如何改變。過(guò)去幾年，通過(guò)美元貶值增加出口減少貿(mào)易逆差是美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要手段之一。QE退出后，美國(guó)會(huì)采取什么新方式來(lái)擴(kuò)大出口優(yōu)勢(shì)改善貿(mào)易不平衡?很久以來(lái)，美國(guó)都是通過(guò)向全世界借錢(qián)來(lái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的，美國(guó)的國(guó)債60%是由外國(guó)人持有，尤以我國(guó)持有量最大。美國(guó)如何平衡巨大的財(cái)政赤字，是否轉(zhuǎn)變?cè)鲩L(zhǎng)方式實(shí)施不向外國(guó)借錢(qián)的經(jīng)濟(jì)再平衡發(fā)展模式?無(wú)論變或不變，都會(huì)帶來(lái)全球經(jīng)濟(jì)格局的巨變。
尤其需要小心的是，在全球化的世界經(jīng)濟(jì)格局下，危機(jī)有傳遞效應(yīng)。隨著QE退出力度不斷加大，我們要密切關(guān)注國(guó)際貿(mào)易形勢(shì)和投資環(huán)境的變化可能傳遞的負(fù)面影響，為此制定一些保護(hù)性的應(yīng)急措施是非常必要的。另外，如何在開(kāi)放和風(fēng)險(xiǎn)防范之間找到平衡，防止國(guó)際國(guó)內(nèi)金融不穩(wěn)定的疊加效應(yīng)，也是對(duì)當(dāng)前金融改革和金融戰(zhàn)略制定的考驗(yàn)。從長(zhǎng)期著眼，國(guó)際貨幣環(huán)境和經(jīng)濟(jì)格局的改變，應(yīng)是需要前瞻性準(zhǔn)備的重點(diǎn)。