資金跨境流動(dòng)和貨幣供應(yīng)出現(xiàn)了新動(dòng)向：二季度資本賬戶出現(xiàn)赤字，銀行代客結(jié)售匯項(xiàng)目出現(xiàn)赤字，熱錢持續(xù)流出，7月新增信貸創(chuàng)10個(gè)月新低。當(dāng)然，7月新增信貸仍未擺脫近年來“季度首月下降、季度末月大幅攀升”的格局，主要原因還是季度末月銀行沖時(shí)點(diǎn)存款回流，季度初月資金脫離銀行，流入理財(cái)產(chǎn)品等更高收益產(chǎn)品，導(dǎo)致可貸資金下降所致。但必須重視的是，人民幣貶值預(yù)期漸濃，資本外流漸成趨勢(shì)，正在產(chǎn)生釜底抽薪的效應(yīng)，倒逼貨幣供應(yīng)“瘦身”。
　　出于對(duì)中國經(jīng)濟(jì)增速下滑、結(jié)構(gòu)能否成功調(diào)整的疑慮，二季度資金出現(xiàn)跨境流出的苗頭，中國資本賬戶赤字達(dá)到714億美元，是自1998年以來最嚴(yán)重的赤字。國際金融危機(jī)以來的2009、2010及2011年，我國平均月度外匯占款增量分別為2057億元、2724億元和2316億元。但今年4、5、7月外匯占款分別下降了625.55億元、14.65億元、38億元，過去10個(gè)月中竟有6個(gè)月增量為負(fù)，這是1999年12月公布外匯占款月度數(shù)據(jù)以來從未有過的現(xiàn)象。以月度“新增外匯儲(chǔ)備—實(shí)際利用外資—貿(mào)易順差”計(jì)算，今年3至6月持續(xù)凈流出，規(guī)模分別達(dá)到217.14億、330.11億、120.13億和98.05億美元。如果上溯到去年四季度，則三個(gè)季度累計(jì)流出1828億美元，月均流出203億美元。另外，去年11月、12月，2012年4月、7月四度出現(xiàn)銀行代客結(jié)售匯差額逆差，這也是自2001年公布該數(shù)據(jù)以來前所未見的。
　　在去年四季度之前，尤其在“內(nèi)保外貸”的推動(dòng)下，因人民幣升值和存在本外幣息差，部分企業(yè)以很低的利率借入美元，再以人民幣購買美元還貸，由此獲得息差、匯差雙重套利，這是過去流行的“負(fù)債外幣化、資產(chǎn)本幣化”。這導(dǎo)致企業(yè)短期外債快速攀升，去年底中國中長期外債余額1941億美元，短期外債余額5009億美元，短期外債占比已超過70%（國際上的警戒線在25%）。其中，企業(yè)間貿(mào)易信貸占比49.75%、銀行貿(mào)易融資占24.26%，兩者合計(jì)就占了短期外債余額的74%。而在NDF數(shù)據(jù)顯示市場預(yù)期未來一年內(nèi)人民幣將貶值1.3%的背景下，企業(yè)行為已開始向“負(fù)債本幣化、資產(chǎn)外幣化”方向轉(zhuǎn)化。過去10個(gè)月，中資銀行有5個(gè)月成為美元凈賣出方，期間企業(yè)結(jié)匯數(shù)量為人民幣1450億元，大大少于通過貿(mào)易順差流入中國的9050億元人民幣的外匯結(jié)余。同時(shí)，因人民幣存款大幅波動(dòng)，截至7月末，金融機(jī)構(gòu)外匯存款余額累計(jì)增加了1373億美元，同比增長66.5%。微觀經(jīng)濟(jì)主體的這種自發(fā)調(diào)整資產(chǎn)、負(fù)債幣種結(jié)構(gòu)的行為，客觀上也有利于達(dá)成“藏匯于民”的目標(biāo)。
　　過去十年，貨幣供應(yīng)“被動(dòng)”投放成為央行的噩夢(mèng)。由于匯率穩(wěn)定是一項(xiàng)重要的政策指標(biāo)，央行不得不大手筆在外匯市場上購入洶涌而至的美元，外儲(chǔ)短時(shí)間內(nèi)迅速超過三萬億美元，造成基礎(chǔ)貨幣投放超過20萬億元人民幣，外匯資產(chǎn)占央行總資產(chǎn)的比重超過了80%。這造成了兩個(gè)后果，一是中國央行資產(chǎn)負(fù)債表迅速膨脹，2011年底，美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行、日本央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模占三大區(qū)域GDP總值的比重為25%，而中國為60%;二是外匯資產(chǎn)在官方和民間的分布不均，與同是出口大國的日本、德國比，在一國對(duì)外凈資產(chǎn)持有總額中，2007年末，官方對(duì)外凈資產(chǎn)（主要是外匯儲(chǔ)備），日本、德國占比分別為44%、14%，中國卻高達(dá)150%；相應(yīng)的，日本、德國民間對(duì)外凈資產(chǎn)占比分別為56%、86%，中國民間為-50%。如今，貨幣投放“來也被動(dòng)、走也被動(dòng)”，微觀主體結(jié)匯意愿減弱，同時(shí)需要主動(dòng)購匯償還外債，可以預(yù)見央行外匯資產(chǎn)面臨逐步流出的局面�？梢赃@么說，境內(nèi)外經(jīng)濟(jì)主體的共同選擇導(dǎo)致中國貨幣供應(yīng)開啟被動(dòng)的“瘦身”之旅。央行“賣出外匯、收回人民幣”是對(duì)貨幣源頭之水（基礎(chǔ)貨幣）的收緊，被動(dòng)的貨幣超發(fā)格局有望逐步得到緩解。
　　在資本跨境流出和企業(yè)、居民的資產(chǎn)負(fù)債幣種調(diào)整的雙重沖擊下，外匯占款下降將是長期趨勢(shì)。這一趨勢(shì)的益處在于推動(dòng)“藏匯于民”的進(jìn)程，并促進(jìn)貨幣供應(yīng)的適度收縮，有利于擠泡沫、清算不良投資、促進(jìn)結(jié)構(gòu)改善；不利因素則是匯率政策陷入兩難，貶值會(huì)造成企業(yè)外債償付壓力加大，托住匯率則會(huì)造成資本持續(xù)流出。針對(duì)基礎(chǔ)貨幣的“被動(dòng)”收縮，央行目前還有三大利器：高企的存款準(zhǔn)備金率（20.5%），央票到期釋放（1.87萬億元），財(cái)政存款釋放（2.86萬億元），預(yù)計(jì)未來一段時(shí)期這三大利器將交替發(fā)揮作用。筆者認(rèn)為，未雨綢繆，央行需要斟酌增加貨幣調(diào)節(jié)工具庫中的多種類型儲(chǔ)備，在經(jīng)濟(jì)潛在增長率下降和通脹壓力減輕的情形下，降低對(duì)貨幣增速的過高要求，更積極地看待貨幣“瘦身”的經(jīng)濟(jì)含義，借機(jī)倒逼匯率形成機(jī)制的完善，提升大國經(jīng)濟(jì)的貨幣政策獨(dú)立性水平。