在外儲資產(chǎn)的配置上，中國一直有增持美債的偏好。在全球主權(quán)債券市場極度動(dòng)蕩的年代，美國國債價(jià)格持續(xù)上升，確實(shí)能夠帶來一定的資產(chǎn)溢價(jià)和貨幣收益。然而從長遠(yuǎn)看，持有美債的偏好可能導(dǎo)致中國對外資產(chǎn)負(fù)債表的嚴(yán)重失衡和國家財(cái)富的長期“負(fù)收益”。
中國5月繼續(xù)增持美國國債至半年新高。美國財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，在歐債危機(jī)加深以及全球金融市場劇烈動(dòng)蕩之際，5月份，中國持有的短期美國國債從4月份的37億美元增至73億美元，增幅高達(dá)97%。增持美債短期看固然能夠起到增值的作用，但長期看中國對外資產(chǎn)繼續(xù)大規(guī)模流向美債蘊(yùn)藏著極大的風(fēng)險(xiǎn)。
當(dāng)前全球失衡（特別是中美經(jīng)濟(jì)失衡）是全球金融中心與全球制造業(yè)中心在國際分工和利益分配上的失衡。分析對外資產(chǎn)負(fù)債表可以發(fā)現(xiàn)，全球利益分配方式已經(jīng)不僅體現(xiàn)在經(jīng)常項(xiàng)目上，金融利益所得也成為全球利益分配的重要渠道。中美這兩個(gè)債權(quán)大國與債務(wù)大國之間存在著巨大的利益分配的不平衡。
金融危機(jī)推動(dòng)了中國外需依賴型經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，通過中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的積極調(diào)整以及貿(mào)易平衡戰(zhàn)略的加快推進(jìn)，中國外部盈余已經(jīng)大幅降低。2009年以來，中國貿(mào)易順差和經(jīng)常項(xiàng)目順差占GDP比重已經(jīng)顯著下降。2009年和2010年貿(mào)易順差占GDP比重分別為3.9%和3.0%，2011年則降至2.8%。按美元口徑計(jì)算的貿(mào)易盈余目前比2008年頂峰時(shí)低45%，并且已經(jīng)遠(yuǎn)低于國際上4%的評判指標(biāo)（國際收支失衡的指標(biāo)），經(jīng)常項(xiàng)目失衡正在趨于改善。
但另一方面，中美之間的金融失衡卻正在變得越來越嚴(yán)重，這主要體現(xiàn)在中美兩國的國際投資頭寸表。如同企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表一樣，國際投資頭寸表是國家的對外資產(chǎn)負(fù)債表，是一國對外金融資產(chǎn)和負(fù)債狀況的整體反映。數(shù)據(jù)顯示，截至2011年底，中國對外資產(chǎn)為4.72萬億美元，對外負(fù)債為2.94萬億美元。盡管中國對外凈資產(chǎn)高達(dá)1.77萬億美元，但2011年中國的對外投資凈收益卻為-268億美元。這是中國資本賬戶在經(jīng)歷3年順差，在2010年轉(zhuǎn)為逆差后，2011年出現(xiàn)了20年來最大的負(fù)值。
作為全球第二大債權(quán)國，資產(chǎn)卻呈現(xiàn)“負(fù)收益”尷尬，這與我國的對外資產(chǎn)負(fù)債表的不健康有非常大的關(guān)系。我國對外金融資產(chǎn)與對外負(fù)債的結(jié)構(gòu)與收益嚴(yán)重不對稱：對外金融資產(chǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于對外負(fù)債，而對外金融資產(chǎn)收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于對外負(fù)債收益率。外管局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2011年末，我國對外金融資產(chǎn)47182億美元，對外金融負(fù)債29434億美元，對外金融凈資產(chǎn)17747億美元，這其中儲備資產(chǎn)占比近七成。
這種不對稱結(jié)構(gòu)的直接結(jié)果就是投資收益的重大差異。以中國持有美國長期國債收益率計(jì)算，我國儲備資產(chǎn)的收益約為3%-5%（現(xiàn)在還不到2%），外國直接投資在我國的收益平均在20%左右。按此估算，3萬多億美元的儲備資產(chǎn)年收益約1013億美元，1.53萬億美元的外國直接投資的年收益為3060億美元，相差近3倍，凸顯出我國“負(fù)債高成本、資產(chǎn)低收益”的嚴(yán)重失衡局面。
美國卻是另一番景象，美國是全球最大債務(wù)國，但是其海外資產(chǎn)的收入仍超過其因?qū)ν鈧鶆?wù)支付的利息，而這正是通過對外資產(chǎn)負(fù)債表實(shí)現(xiàn)的。美國的對外資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)正與中國相反，美國對外投資主要集中在高收益的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（主要是對外直接投資FDI），而對外債務(wù)仍然主要集中于低融資成本的國債等。
根據(jù)美國經(jīng)濟(jì)研究局的報(bào)告，美國目前持有外國資產(chǎn)已經(jīng)高達(dá)10.4萬億美元，而外國持有的美國資產(chǎn)是17.4萬億美元。也就是說，這其中的10.4萬億美元可歸因于和美國的資產(chǎn)置換，余下的7萬億美元可歸因于外國通過貿(mào)易順差掙來的美元財(cái)富。布雷頓森林體系解體以后的30年間，美國持有的外國資產(chǎn)平均回報(bào)率為6.82%，而外國持有的美國資產(chǎn)回報(bào)率只有3.50%，兩者相差3.32個(gè)百分點(diǎn)。以目前10.4萬億美元的資產(chǎn)大置換規(guī)模來算，美國每年得到凈收益3450億美元，這個(gè)來自金融渠道的財(cái)富增加值，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了實(shí)體經(jīng)濟(jì)渠道的國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增加值。
那么，中國到底如何打破這種不平衡的財(cái)富循環(huán)？首先，必須積極調(diào)整對外資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，改變金融資產(chǎn)大規(guī)模流向美債的情況。加快實(shí)施外儲支持“走出去”戰(zhàn)略，應(yīng)進(jìn)一步推動(dòng)儲備資產(chǎn)和海外直接投資，通過人民幣國際化實(shí)現(xiàn)全球資產(chǎn)配置。
其次，中國資產(chǎn)一直以來之所以更多投資于美元/美債等資產(chǎn)，是因?yàn)橹袊鴥?yōu)質(zhì)金融產(chǎn)品資源的稀缺。因此，必須加快推動(dòng)國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)金融全方位改革，培育和完善多樣化的、多層次的金融市場和體系，充分發(fā)揮利率、匯率在資源配置中的價(jià)格引導(dǎo)作用，以提高國內(nèi)金融體系儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的效率。
因此，要讓龐大的金融資產(chǎn)作為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的堅(jiān)強(qiáng)后盾，中國應(yīng)以改善和優(yōu)化中國對外資產(chǎn)負(fù)債表為契機(jī)，加快實(shí)施資本項(xiàng)目改革、外儲管理體制改革、擴(kuò)展海外直接投資，以及改變國內(nèi)金融體系低效率等一系列戰(zhàn)略措施，促進(jìn)國民財(cái)富有效增長。在繼續(xù)走好貿(mào)易強(qiáng)國之路的同時(shí)，中國必須邁向金融強(qiáng)國之路。