近日，中國(guó)人民大學(xué)發(fā)布的《人民幣國(guó)際化報(bào)告2012》指出，人民幣國(guó)際化程度大大提速，國(guó)際化指數(shù)2年提升21倍。毋庸置疑，人民幣國(guó)際化是中國(guó)重要的發(fā)展戰(zhàn)略之一，但不能求急求快，在國(guó)內(nèi)改革沒(méi)有有效完成之前，貿(mào)然加速人民幣國(guó)際化進(jìn)程風(fēng)險(xiǎn)極大。
人民幣國(guó)際化進(jìn)程的加速可能是中國(guó)近兩年來(lái)改革的最大亮點(diǎn)。根據(jù)央行發(fā)布的《中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告（2011）》的數(shù)據(jù)顯示，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算自試點(diǎn)開(kāi)始到全國(guó)推廣以來(lái)的兩年多時(shí)間里，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)勢(shì)頭，結(jié)算量從2009年末的35.8億元猛增到2011年末的2.08萬(wàn)億元，達(dá)到初始規(guī)模的581倍。香港銀行體系人民幣存量從2009年年末的627.2億元上升至2011年末的5885.3億元，達(dá)到初始規(guī)模的9.4倍。
不過(guò)，盡管人民幣國(guó)際化得以加速推進(jìn)，但我們必須看到人民幣流出是建立在“兩大失衡”基礎(chǔ)上的：首先是表現(xiàn)出進(jìn)出收付比的失衡。數(shù)據(jù)顯示，從2011年四季度到2012年一季度，人民幣收付比從1∶9.7上升至1∶1.7，也就是進(jìn)口結(jié)算支出遠(yuǎn)大于出口結(jié)算收入。這種人民幣流出遠(yuǎn)大于流入的不平衡現(xiàn)象，既是在人民幣國(guó)際化初期的必然現(xiàn)象，又一定程度上反映了人民幣回流渠道不夠暢通、境內(nèi)金融市場(chǎng)開(kāi)放程度有限等現(xiàn)狀。
其次是國(guó)際投資領(lǐng)域的失衡。數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，用人民幣結(jié)算的中國(guó)對(duì)外直接投資規(guī)模分別為17億元、4億元與8億元，用人民幣結(jié)算的外商直接投資（FDI）規(guī)模分別為135億元、116億元與219億元，用人民幣結(jié)算的FDI與對(duì)外直接投資（ODI）之比分別為8、29與27倍。跛足的國(guó)際直接投資現(xiàn)象，其實(shí)質(zhì)是中國(guó)內(nèi)地通過(guò)跛足的跨境貿(mào)易結(jié)算輸入的人民幣，通過(guò)FDI渠道回流中國(guó)內(nèi)地的結(jié)果。
為什么會(huì)出現(xiàn)這兩大失衡呢？這主要是因?yàn)槿嗣駧努F(xiàn)在還不是完全自由兌換貨幣，境內(nèi)和境外市場(chǎng)仍處于分割狀態(tài)，貿(mào)易項(xiàng)下人民幣結(jié)算的開(kāi)放使得香港離岸人民幣(CNH)外匯市場(chǎng)得以與大陸在岸人民幣(CNY)外匯市場(chǎng)并存，這樣兩種匯率形成機(jī)制的差異必然會(huì)留下非常大的套匯空間。由于人民幣實(shí)際收益率及其預(yù)期收益率要高于其他貨幣實(shí)際收益率，在人民幣升值預(yù)期和本外幣正利差的情況下，市場(chǎng)主體資產(chǎn)本幣化、負(fù)債外幣化的傾向增強(qiáng)。
| |
關(guān)鍵是要實(shí)現(xiàn)人民幣投資功能 |
事實(shí)上，從當(dāng)前的發(fā)展路徑看，人民幣國(guó)際化的種種舉措，諸如邊貿(mào)結(jié)算協(xié)定、貨幣互換協(xié)議、跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算、跨境直接投資人民幣結(jié)算、離岸市場(chǎng)融資等，也都是圍繞擴(kuò)大跨境人民幣結(jié)算、建設(shè)人民幣離岸中心來(lái)做的，但跨境貿(mào)易結(jié)算+離岸市場(chǎng)的模式很難真正實(shí)現(xiàn)人民幣的國(guó)際化。
根本而言，人民幣國(guó)際化，并最終成為全球儲(chǔ)備貨幣的關(guān)鍵是要實(shí)現(xiàn)人民幣的投資功能。這取決于兩個(gè)因素：其一是金融市場(chǎng)和金融產(chǎn)品的廣度和深度，其二是資本項(xiàng)目的開(kāi)放程度。而這兩點(diǎn)又是互為因果的。開(kāi)放資本賬戶帶來(lái)的益處取決于國(guó)內(nèi)金融部門(mén)的成熟程度。對(duì)于發(fā)展越充分，效率越高的金融結(jié)構(gòu)，資本賬戶開(kāi)放帶來(lái)的好處就越多。而反觀中國(guó)金融體系還遠(yuǎn)沒(méi)有與貨幣國(guó)際化相匹配的效率。我國(guó)金融總體還處于金融潛化階段，金融體系資本利用效率不高，直接融資比例過(guò)低，市場(chǎng)內(nèi)部的投融資主體存在結(jié)構(gòu)性缺陷，金融脆弱性較大。
在這樣的境況下靠放開(kāi)資本項(xiàng)目來(lái)推動(dòng)貨幣國(guó)際化也是很危險(xiǎn)的，國(guó)際資本自由流動(dòng)帶來(lái)的金融沖擊，包括資本外逃引發(fā)政府財(cái)政收入下降、銀行流動(dòng)性危機(jī)、借貸成本上升和債務(wù)危機(jī)。另一方面，境外人民幣市場(chǎng)的發(fā)展和資本項(xiàng)目的開(kāi)放可能會(huì)提高國(guó)內(nèi)宏觀政策的復(fù)雜性。人民幣國(guó)際化后，有一部分人民幣將會(huì)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)和離岸市場(chǎng)之間相互流動(dòng)，可能會(huì)削弱中央銀行對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣量的控制能力。
日元國(guó)際化也是前車之鑒。日元國(guó)際化模式有幾大缺陷：
首先，日元國(guó)際化是一個(gè)單向的過(guò)程。日本推行日元國(guó)際化之初，主要建立在出口優(yōu)勢(shì)帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)地位提升的基礎(chǔ)之上。作為貿(mào)易順差國(guó)，日本無(wú)法通過(guò)貿(mào)易赤字的形式對(duì)外輸出貨幣，而只能通過(guò)單向的日元貸款等金融資本渠道進(jìn)行貨幣輸出。
其次，相對(duì)于國(guó)內(nèi)金融改革滯后，資本項(xiàng)目開(kāi)放過(guò)快導(dǎo)致國(guó)際熱錢涌入炒作資產(chǎn)價(jià)格。同時(shí)，日元的國(guó)際化進(jìn)程也直接導(dǎo)致了企業(yè)資金的流出、以及居民投資的國(guó)際化，令本地市場(chǎng)的消費(fèi)和就業(yè)持續(xù)低迷，并最終導(dǎo)致了泡沫破裂。
再有，日元國(guó)際化只是形成本國(guó)銀行、企業(yè)和離岸市場(chǎng)的自我循環(huán)，而沒(méi)有達(dá)到日元被國(guó)際認(rèn)可或者在國(guó)際大宗商品貿(mào)易結(jié)算獲取主導(dǎo)權(quán)和定價(jià)權(quán)的地位，所以日元的國(guó)際化模式，特別是貿(mào)易結(jié)算加上離岸市場(chǎng)的模式，并非是貨幣國(guó)際化的成功之路。
國(guó)際金融的歷史表明，貨幣國(guó)際化最終是市場(chǎng)選擇而非政策推動(dòng)的結(jié)果。人民幣能否成為一種國(guó)際化貨幣，關(guān)鍵仍取決于中國(guó)經(jīng)濟(jì)在未來(lái)20年能否持續(xù)健康增長(zhǎng)、中國(guó)金融市場(chǎng)能否發(fā)展壯大。在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)發(fā)展依然滯后、利率與匯率形成機(jī)制仍然存在扭曲的背景下大力推進(jìn)人民幣國(guó)際化，不應(yīng)該成為當(dāng)前人民幣國(guó)際化推進(jìn)的重點(diǎn)。
因此，人民幣國(guó)際化不是一朝一夕能實(shí)現(xiàn)的，更不能拔苗助長(zhǎng)，否則的話，很可能陷入人民幣國(guó)際化的陷阱。人民幣國(guó)際化的視野固然在外部，但是推動(dòng)人民幣國(guó)際化的著力點(diǎn)依然要放在國(guó)內(nèi)一系列金融和經(jīng)濟(jì)改革上。（作者系國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部副研究員）