良好的公司治理是提高上市公司質(zhì)量、促進(jìn)上市公司做大做強(qiáng)的重要制度基礎(chǔ)，就目前而言，公司治理結(jié)構(gòu)仍是一個(gè)全球性的難點(diǎn)問(wèn)題，沒(méi)有“最好”只有“更好”。具體到近期關(guān)于獨(dú)立董事制度的討論，更多還是糾纏于獨(dú)立董事個(gè)人行為，較少涉及制度層面的分析。在美國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)中發(fā)揮突出作用的獨(dú)董制度為何會(huì)在我國(guó)走到今天如此尷尬的境地，這不僅僅是文化差異等就能完全解釋的。
在美國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)中，公司機(jī)構(gòu)設(shè)置上沒(méi)有專門的監(jiān)事會(huì)，業(yè)務(wù)執(zhí)行機(jī)構(gòu)與監(jiān)督機(jī)構(gòu)合二為一：董事會(huì)既作為決策機(jī)構(gòu)行使業(yè)務(wù)執(zhí)行職能，也作為監(jiān)督機(jī)構(gòu)監(jiān)督業(yè)務(wù)執(zhí)行。因此，在董事會(huì)結(jié)構(gòu)中，獨(dú)立董事占有重要位置且相對(duì)獨(dú)立，發(fā)揮著舉足輕重的作用。由于獨(dú)立董事不像內(nèi)部董事那樣直接受制于大股東和公司管理層，因而比較有利于董事會(huì)對(duì)公司事務(wù)的獨(dú)立判斷：一方面，制約大股東做出不利于公司和小股東的行為；另一方面，更重要的是，可以獨(dú)立監(jiān)督公司經(jīng)理層，遏制內(nèi)部人控制現(xiàn)象。
在美國(guó)，獨(dú)立董事能夠發(fā)揮作用關(guān)鍵在于兩點(diǎn)。第一，獨(dú)立董事在董事會(huì)中成多數(shù)派，“獨(dú)立性”不斷在增強(qiáng)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在標(biāo)準(zhǔn)普爾500家公司的董事會(huì)中，外部董事已經(jīng)接近三分之二，這與我國(guó)目前規(guī)定的獨(dú)立董事不得少于三分一截然不同。例如，摩根士丹利11個(gè)董事中甚至有9個(gè)是外部董事，這些外部董事一般都是行業(yè)的資深專家，具有某方面的獨(dú)特專長(zhǎng)，而且他們往往比較客觀，也比較注重自身的信譽(yù)和市場(chǎng)身價(jià)。第二，美國(guó)獨(dú)立董事除具有董事的一般職權(quán)外，還擁有一些特別職能。如在安然事件后，美國(guó)證券交易商協(xié)會(huì)批準(zhǔn)了納斯達(dá)克獨(dú)立董事和審計(jì)委員會(huì)的修正方案，新規(guī)則要求審計(jì)委員會(huì)至少有3名成員，并且只能由獨(dú)立董事組成。事實(shí)上，美國(guó)上市公司董事會(huì)中的審計(jì)委員會(huì)在實(shí)踐中發(fā)揮了相當(dāng)于監(jiān)事會(huì)的作用，切實(shí)監(jiān)督管理層的運(yùn)作。
| |
股權(quán)結(jié)構(gòu)高度分散影響?yīng)毝?/TD> |
那么，美國(guó)為什么會(huì)形成這種讓外部董事來(lái)發(fā)揮重大作用的獨(dú)董文化？一個(gè)很重要的基礎(chǔ)就是其股權(quán)高度分散。以美國(guó)投資銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)為例，這種股權(quán)分散主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：首先，機(jī)構(gòu)投資者股東雖然占有較大的比重，但卻被眾多機(jī)構(gòu)投資者所分散，單個(gè)機(jī)構(gòu)持股比例有限。在前10名投資銀行中，機(jī)構(gòu)平均持股比重為超過(guò)四成，但多數(shù)由眾多的機(jī)構(gòu)投資者所擁有。其次，個(gè)人投資者擁有投資銀行半數(shù)的股權(quán)，占有相當(dāng)重要的地位。在前10名投資銀行中，個(gè)人投資者平均持股超過(guò)五成，較標(biāo)準(zhǔn)普爾公司的平均比例還要高10個(gè)百分點(diǎn)左右。最后，投資銀行的股權(quán)集中度較低，十大投資銀行中僅有3家其第一大股東持股比重超過(guò)5%，前十大投資銀行的平均股權(quán)集中度不到20%。之所以出現(xiàn)這種情況，一方面是因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者出于“謹(jǐn)慎性原則”分散投資，通過(guò)一定的投資組合來(lái)降低其投資風(fēng)險(xiǎn)，避免因其投資過(guò)分集中于某些企業(yè)或行業(yè)而出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。另一方面是因?yàn)榉缮系南拗疲河嘘P(guān)法律也限制了機(jī)構(gòu)投資者在一家公司中持有較大股份的行為，如有關(guān)法律規(guī)定，保險(xiǎn)公司在任何一家公司中的持股比例不能超過(guò)5%，養(yǎng)老基金和互助基金不能超過(guò)10%。因此，美國(guó)絕大多數(shù)上市公司缺乏持股比例過(guò)高的控股股東，股權(quán)結(jié)構(gòu)高度分散。
股權(quán)過(guò)度分散一個(gè)直接的后果就是，股東對(duì)公司的關(guān)心程度必然會(huì)明顯下降，對(duì)公司的直接約束力大大減弱，從而出現(xiàn)某種意義上的內(nèi)部人控制現(xiàn)象。特別是個(gè)人股東，對(duì)公司的關(guān)心程度和治理能力便將大為減弱，或是采取“搭便車”的行為來(lái)減少其治理成本，或是采取“用腳投票”的方式來(lái)制約經(jīng)營(yíng)者的行為。因此，在美國(guó)資本市場(chǎng)上，大股東與小股東之間的矛盾普遍較小，也較少存在大股東利用上市公司損害小股東利益的現(xiàn)象，其最主要的矛盾是眾多股東與管理層之間的矛盾。在這種狀況下，減少股權(quán)相對(duì)分散所致的股東之間不必要的摩擦并不困難，如何對(duì)內(nèi)部人控制進(jìn)行有效約束就成為其首要任務(wù)。在廣泛實(shí)踐中，設(shè)立相互認(rèn)可的獨(dú)立董事來(lái)緩沖和調(diào)解各方利益沖突成為行之有效的辦法。就此而言，獨(dú)立董事制度的設(shè)立，不僅僅是保護(hù)中小股東的權(quán)益，同時(shí)也保護(hù)大股東的權(quán)益，獨(dú)立董事實(shí)際上代表全體股東來(lái)監(jiān)督管理層的運(yùn)作。這在邏輯上也容易理解：由股東大會(huì)選舉出來(lái)的獨(dú)立董事，自然應(yīng)該代表全體股東。就此而言，股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了公司控制權(quán)的分布，決定所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的委托代理關(guān)系的性質(zhì)，從而直接影響公司的治理結(jié)構(gòu)模式，并沒(méi)有所謂通用的公司治理模式。
與此形成鮮明對(duì)比的是，我國(guó)資本市場(chǎng)的特點(diǎn)就是，以國(guó)有股為代表的大股東“一股獨(dú)大”的畸形股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)象普遍存在。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)結(jié)果，目前深滬兩市上市公司前十大股東持股數(shù)占總股本的三分之二左右，其中國(guó)有或國(guó)有控股企業(yè)持股數(shù)占總股本的比例超過(guò)了五成。即使是在眾多民營(yíng)企業(yè)登陸中小板與創(chuàng)業(yè)板后，一股獨(dú)大的現(xiàn)象也普遍存在。因此，“內(nèi)部人控制下的一股獨(dú)大”就成為我國(guó)資本市場(chǎng)上一個(gè)獨(dú)特的現(xiàn)象，大股東與小股東的矛盾自然就成為了我國(guó)資本市場(chǎng)上的最主要矛盾，這明顯地與美國(guó)資本市場(chǎng)完全不同。在這種情況下，監(jiān)管層一直重點(diǎn)關(guān)注的也是如何加強(qiáng)對(duì)中小投資者權(quán)益的保護(hù)，其中，獨(dú)立董事制度的引入就是其中一個(gè)重要舉措。通過(guò)前面的分析可以得知，這種舉措在當(dāng)前的股權(quán)結(jié)構(gòu)下本來(lái)就是不合理與不可能的。從邏輯上說(shuō)，在內(nèi)部人控制人的一股獨(dú)大狀況下，管理層與大股東是往往一體的，絕大多數(shù)獨(dú)立董事都是由大股東推薦的，卻讓其代表中小股東行使監(jiān)督權(quán)，結(jié)果就是可想而知了。因此，獨(dú)立董事制度走到今天這個(gè)地步也就并不意外。
因此，股權(quán)結(jié)構(gòu)的改善是公司治理的關(guān)鍵，在當(dāng)前要切實(shí)進(jìn)一步改善上市公司治理結(jié)構(gòu)，必須著眼于深層次的問(wèn)題，即從繼續(xù)優(yōu)化活化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)著手。一方面，要采取有效措施降低大股東持股比例，特別是國(guó)有股大股東的持股比例。實(shí)際上，“一股獨(dú)大”并非一定就是壞事，有時(shí)可能還是好事，但是，目前國(guó)家所有權(quán)的代理行使問(wèn)題至今沒(méi)有得到妥善的解決，國(guó)家所有權(quán)的代表是“形至而實(shí)不達(dá)”，“缺位”現(xiàn)象比較普遍。另一方面，積極發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，提升各類機(jī)構(gòu)投資者的持股比例，從而形成能夠有效相互制衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)。最近格力電器股東大會(huì)上機(jī)構(gòu)成功推舉董事也表明，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司治理能力相對(duì)較強(qiáng)，也完全可以發(fā)揮更大作用。