未來10年世界經(jīng)濟(jì)將處于新一輪大周期啟動前的孕育期，這也是我國加快推進(jìn)資本賬戶開放需求最迫切時期。資本賬戶已不是要不要開放，而是如何穩(wěn)步開放的問題。我國資本賬戶開放宜堅持必要的審慎原則。當(dāng)前可適當(dāng)加大銀行間債券市場的開放力度。
目前，討論我國資本賬戶開放，往往涉及三個不同層面的內(nèi)容。
一是金融服務(wù)的對外開放。金融服務(wù)如跨國保險的保險費(fèi)收支、銀行國際結(jié)算收益等,是服務(wù)業(yè)中的一種，屬于經(jīng)常項目收支,目前已完全開放。
二是境外金融機(jī)構(gòu)入股我國金融機(jī)構(gòu)或在我國設(shè)立分支機(jī)構(gòu)。其資本投入與撤出屬于直接投資項目。如我國對外資在保險、基金中的持股比例規(guī)定等。這更多的是出于產(chǎn)業(yè)安全等考慮，并不是簡單的匯兌管制。
三是金融市場上資金的（存貸款、證券投資及其他投資）跨境流動。除衍生品交易等個別領(lǐng)域外，我國的資本賬戶均已部分開放，如通過QFII、QDII開放證券的二級市場，銀行間債券市場對三類機(jī)構(gòu)開放等，允許國際機(jī)構(gòu)在我國發(fā)行熊貓債券等。
目前仍然存在的資本賬戶管制，主要集中在借用外債的額度管理、跨境證券投資的范圍和規(guī)�？刂啤⒕惩馄髽I(yè)在境內(nèi)融資、中資機(jī)構(gòu)對外貸款、直接投資的實(shí)質(zhì)審核等為數(shù)不多的項目。
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未來10年是我國加快推進(jìn)資本賬戶開放需求最迫切時期 |
未來10年，世界經(jīng)濟(jì)將處于新一輪大周期啟動前的孕育期。我國作為發(fā)展中的大國，在融入全球經(jīng)濟(jì)的過程中取得了快速發(fā)展,并在相當(dāng)程度上影響著世界未來發(fā)展的態(tài)勢。但我國又處在經(jīng)濟(jì)增長方式和社會轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期，需要通過深層次改革跨越中等收入陷阱。
從金融層面看，雖然資本賬戶的相對封閉,為我國避免了1997年東南金融危機(jī)和這一輪金融危機(jī)對我國的過大沖擊,但溫室里是長不出參天大樹的。在世界大調(diào)整、大變革和我國大轉(zhuǎn)型時期，機(jī)遇是在應(yīng)對挑戰(zhàn)中獲取的。在這來得偏早的戰(zhàn)略機(jī)遇期，隨著我國與世界經(jīng)濟(jì)的更趨融合,我國金融市場和資本賬戶已不是要不要開放的問題，而是如何穩(wěn)妥開放的問題。
具體而言,一是我國的經(jīng)濟(jì)全球化需要金融全球化的配合。我國目前已是世界第二大貿(mào)易體，第一大出口國，是發(fā)展中國家中吸引境外直接投資最多的國家。我國也進(jìn)入了對外直接投資快速增長階段。雖然各類貿(mào)易保護(hù)主義有所抬頭，但以跨國公司和產(chǎn)業(yè)內(nèi)甚至產(chǎn)品內(nèi)貿(mào)易為主導(dǎo)的全球化仍將持續(xù)，必然對中國現(xiàn)有金融與世界的融合提出更高的要求。
二是我國未來經(jīng)濟(jì)、金融發(fā)展面臨的重大挑戰(zhàn)，需要放在國際金融市場中解決。隨著我國人均GDP的不斷提高，居民財富逐步積累，在全球配置資產(chǎn)，分散風(fēng)險、提高收益，將是我國不得不面對的新課題。而且，新興大國的崛起，將對世界資源、環(huán)境帶來巨大壓力，同樣需要借助國際市場配置資源。這需要我國資本賬戶管制有所放松，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)在兩個市場配置資源。
三是資本賬戶開放有助于推動我國金融深層次改革。走向更高收入國家，對經(jīng)濟(jì)社會的效率和靈活性提出了更高的要求，這需要更加市場化的金融體系發(fā)揮基礎(chǔ)性作用。匯率形成機(jī)制的改革、人民幣國際化以及國內(nèi)金融體系的改革，需要資本賬戶逐漸開放的配合。從策略上講，針對我國金融對內(nèi)自由化阻力重重，資本賬戶管理中某些內(nèi)容有控制地先開放，會有助于推動、倒逼國內(nèi)的市場化改革。
四是資本賬戶開放也是在管制有效性下降后不得已的選擇。雖然我國當(dāng)前仍保持著嚴(yán)格、相對系統(tǒng)的資本賬戶管理，但實(shí)際上管制的有效性已在下降，成本已在上升。因此放松資本賬戶管制已經(jīng)不是要不要的問題，而是能不能進(jìn)行有效管制的問題。
總之，未來10年也許不是開放資本賬戶的最佳時期，我國也不具備資本賬戶開放的所有條件，但卻是我國加快推進(jìn)資本賬戶開放需求最迫切的時期。
資本賬戶的開放，意味著本國金融市場與國際金融市場的融合。但是資本賬戶的開放，也僅僅只是解除了融入金融全球化的約束。這與是否真正融入全球化，融入全球化后是否能最終促進(jìn)本國金融，進(jìn)而促進(jìn)本國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展，卻并沒有必然的聯(lián)系。最終實(shí)際效果如何，還需要考慮匯率制度，考慮本國的貨幣、金融體系，甚至本國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和國際金融環(huán)境。
因此，資本賬戶開放始終是一把雙刃劍。當(dāng)前我國推動資本賬戶開放，宜堅持八大原則。
1.在人民幣匯率的波動區(qū)間擴(kuò)大到一定幅度并基本達(dá)到市場均衡匯率水平之前，仍宜保持對資本流出入的規(guī)�？刂�。目前我國的人民幣匯率水平趨于均衡，市場出現(xiàn)了不同方向的判斷。這為根據(jù)我國的金融市場發(fā)展?fàn)顩r逐步放松規(guī)�？刂苿�(chuàng)造了條件。當(dāng)然，隨著管制的放松，匯率反映的市場范圍發(fā)生變化，仍需要再次趨于均衡的過程，但這所需的時間較短。
2.資本賬戶開放要與國內(nèi)的市場化改革相配合。金融是在為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的過程中實(shí)現(xiàn)其功能的。我國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨兩大挑戰(zhàn)：一是市場配置資源的基礎(chǔ)性地位尚未完全確立。二是新的增長模式尚未從制度和體制機(jī)制上確立。因此，在這兩個重大缺陷彌補(bǔ)之前，不宜完全放開資本賬戶開放。當(dāng)然，這并不意味著不能開放資本賬戶，實(shí)際上這兩者在一定程度上是相互促進(jìn)的，只是在實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)、社會轉(zhuǎn)型前，仍需保持必要的資本賬戶管制。
3.資本賬戶的開放應(yīng)結(jié)合人民幣國際化進(jìn)程展開。資本賬戶開放與人民幣國際化有機(jī)配合，既可以實(shí)現(xiàn)資本賬戶開放收益的最大化，也可以盡可能降低資本賬戶開放中他國教訓(xùn)所警示的貨幣、期限的錯配風(fēng)險，增強(qiáng)我國對國際風(fēng)險的應(yīng)對能力。
4．資本賬戶開放要與加強(qiáng)金融監(jiān)管、提高宏觀調(diào)控水平相聯(lián)系。資本賬戶開放，往往意味著外資的涌入與競爭的加劇。如果國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不合理，政策搭配不好，會推動國內(nèi)金融資產(chǎn)的擴(kuò)張，但給經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行埋下隱患。驅(qū)使這種擴(kuò)張效進(jìn)一步強(qiáng)化的是，開放的資本賬戶往往是伴隨著國內(nèi)金融的自由化。從長期結(jié)果看，這兩項改革最終都有助于提高金融效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。但是在過程之中，往往需要完善金融監(jiān)管，有時甚至需要一定程度的貨幣緊縮以應(yīng)對自由化（對內(nèi)、對外）帶來的擴(kuò)張效應(yīng)。因此，在資本賬戶開放的同時，盡快加強(qiáng)并完善金融監(jiān)管，這是極其有必要的。
資本賬戶全面開放還會導(dǎo)致資本跨境流動的增強(qiáng)，從而使得利率、匯率波動加大。如果此時宏觀決策出現(xiàn)任何的失誤，都會產(chǎn)生巨大的套利空間，引起跨境資金的進(jìn)一步流動，引起調(diào)控成本加大，縮短了給糾正失誤提供的時間。因此，資本賬戶開放一定要結(jié)合本國宏觀調(diào)控的靈活性，合理把握具體開放中政策措施的力度與時機(jī)。
5.不同時期對不同類型的資本跨境流動應(yīng)采取不同的管制思路。對與實(shí)體層面直接聯(lián)系的資金流出入，只要國內(nèi)的政策、價格信號等沒有明顯扭曲，微觀主體的激勵約束機(jī)制良好，應(yīng)在一定規(guī)模內(nèi)予以鼓勵。雖然,初期仍需要一定的比例和管道限制，但重點(diǎn)在完善我國要素價格形成機(jī)制，公平內(nèi)外資政策，提高國內(nèi)微觀主體和金融機(jī)構(gòu)的公司治理水平和風(fēng)險管理能力。
當(dāng)前我國對外直接投資的管理，已主要不是貨幣管制，而是行業(yè)和安全管理。為此，一是需要理順我國對外投資的管理體制，簡化審批程序。二是區(qū)分股東審核和國家審核。三是應(yīng)通過銀行等微觀主體行為，特別是資金流動的管理和監(jiān)測實(shí)現(xiàn)反洗錢等目的，弱化不必要的審批要求。
適當(dāng)限制帶有投機(jī)性的資金流出入。不宜過早允許短期資本的自由流動，即使在國內(nèi)金融市場相對成熟后，保持對短期資本流動的必要管制仍是必要的。
6.金融業(yè)對內(nèi)開放要優(yōu)先于對外開放。從國際經(jīng)驗(yàn)看，只有當(dāng)金融市場開放能有效促進(jìn)本國金融業(yè)有序競爭時，開放才有可能帶來積極效果。如果開放僅僅只是為了引進(jìn)更多的國際機(jī)構(gòu)和資金，限于本國制度的扭曲，只會在加劇原有不公平的同時，帶來更多的負(fù)面影響。
7.逐步提高審慎監(jiān)管要求，側(cè)重交易層面的管理，逐步放開匯兌環(huán)節(jié)的不必要限制。我國主要是通過三個相互交織的層面實(shí)現(xiàn)對資本賬戶的管理。
一是對跨境資金交易行為本身進(jìn)行的管制，主要是由國家綜合部門和行業(yè)主管部門實(shí)施。如金融機(jī)構(gòu)對外借款，必須有主管部門授予的借款主體資格和發(fā)改委給予的借款指標(biāo)。
二是在匯兌環(huán)節(jié)對跨境資金交易進(jìn)行管制，即對資本項目交易相關(guān)的跨境資金匯入、匯出以及外匯和人民幣的兌換進(jìn)行管制，由外管局負(fù)責(zé)實(shí)施，具體操作中則相當(dāng)一部分授權(quán)商業(yè)銀行執(zhí)行。
三是外管局對金融機(jī)構(gòu)外匯業(yè)務(wù)的審慎監(jiān)管。我國未來應(yīng)逐步提高審慎監(jiān)管要求，側(cè)重交易層面的管理，逐步放開匯兌環(huán)節(jié)的不必要限制。
8.保留與市場發(fā)展水平相適應(yīng)的規(guī)�？刂坪蛣討B(tài)調(diào)整政策的權(quán)力。市場是存在中心和外圍的，存在資源配置中心和被資源配置的�，F(xiàn)階段我國資本賬戶的開放要保留必要的管理，以實(shí)現(xiàn)本土金融市場與國際資金的相對均衡，使市場的發(fā)展為我實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展所用。
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當(dāng)前推進(jìn)我國資本賬戶開放的重點(diǎn) |
1、改善資本賬戶管制是走向資本賬戶完全開放的必要過渡。放開資本賬戶管制的前提，必須是完善現(xiàn)有的資本賬戶管理。對各類資本的各種流出入渠道和規(guī)模，做到心中有數(shù)，擁有必要的調(diào)節(jié)和管理的前提下，方能加速推進(jìn)資本賬戶的進(jìn)一步開放。只有具備了審慎管理能力和對部分交易環(huán)節(jié)的有效管理，才有可能逐步放棄管理成本較高的匯兌環(huán)節(jié)管理。
加強(qiáng)對金融機(jī)構(gòu)的審慎管理，將外匯風(fēng)險納入整體的審慎監(jiān)管框架。在金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險管理水平不高，公司治理尚未有效運(yùn)作的情況下，仍有必要直接控制企業(yè)的外債規(guī)模，防止貨幣錯配和期限錯配過于嚴(yán)重。但一旦條件具備，可完全通過金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)經(jīng)營的貸款審核環(huán)節(jié)，以保障將企業(yè)的外債規(guī)�？刂圃谶m度水平。
2、通過人民幣離岸市場適度加快漸進(jìn)開放速度。建立人民幣離岸中心，在相對控制離岸中心向我國傳遞風(fēng)險的同時，放開部分資本賬戶管制，以實(shí)現(xiàn)人民幣區(qū)域化的部分利益。通過一定的制定規(guī)定，允許境內(nèi)居民的人民幣通過政府開設(shè)的一定“通道”流向境外離岸市場，同時允許境外居民所持人民幣也通過上述“通道”流入境內(nèi)人民幣市場，體現(xiàn)資本賬戶漸進(jìn)開放的原則，客觀上通過不斷地擴(kuò)大“通道”，可加快推進(jìn)資本賬戶的開放速度。
3、可適當(dāng)加大銀行間債券市場的開放力度。我國銀行間債券市場已在一定范圍內(nèi)對外開放。如允許符合條件的國際機(jī)構(gòu)（亞洲開發(fā)銀行和國際金融公司等）在銀行間債券市場發(fā)行熊貓債券，允許亞洲債券基金投資中國債券，去年我國又允許三類機(jī)構(gòu)投資銀行間債券市場。銀行間債券市場對外開放并沒有給我國的債券市場和宏觀金融帶來不穩(wěn)定影響。但目前的開放程度偏低，既無法有效促進(jìn)銀行間債券市場的建設(shè)，也無法滿足境外人民幣回流和投資的基本需求。
我國銀行間債券市場具備吸納一定規(guī)模的境外投資者的能力。在資本賬戶漸進(jìn)開放的方向不變情況下，我國應(yīng)在考慮宏觀效應(yīng)的前提下，積極引入更多的境外投資者進(jìn)入我國的銀行間債券市場。但是，一是銀行間債券市場擴(kuò)大境外投資主體，需要保持必要的管道控制。二是初期應(yīng)適當(dāng)限制境外投資者在多個市場同時操作的能力。三是盡快推出托賓稅等政策，增加跨境短期資本流動的成本。