市場(chǎng)之所以高度關(guān)注外匯占款的變化，主要因?yàn)橥鈪R占款在我國(guó)是基礎(chǔ)貨幣投放的主要渠道，流動(dòng)性的源頭。截至2011年10月份，央行資產(chǎn)負(fù)債表中的外匯資產(chǎn)為23.3萬(wàn)億，占總資產(chǎn)的81.5%。而央行票據(jù)和正回購(gòu)的余額為2.15萬(wàn)億。也就是說(shuō)，央行透過外匯占款投放基礎(chǔ)貨幣，同時(shí)利用央票等回籠，但央行實(shí)際上只對(duì)沖掉不到10%的基礎(chǔ)貨幣，為解決基礎(chǔ)貨幣對(duì)沖不足問題，需要不斷降低貨幣乘數(shù)，也就是要不斷上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。因此，最近十幾年來(lái)法定存款準(zhǔn)備金率的中樞一直在提高。
　　我們可以總結(jié)中國(guó)貨幣政策執(zhí)行的拇指法則：先確定合意的貨幣供應(yīng)目標(biāo)，央行根據(jù)外匯占款的量進(jìn)行適當(dāng)對(duì)沖，再調(diào)整存款準(zhǔn)備金率。
　　最近一次外匯占款減少在2007年末，當(dāng)時(shí)是因?yàn)榘l(fā)行了特別國(guó)債向央行購(gòu)買外匯成立主權(quán)財(cái)富基金。除此，過去10年外匯占款一直在增加。很顯然，外匯占款增加是因?yàn)橥鈪R增加，而外匯增加來(lái)源于持續(xù)的雙順差。2008年之前要求外匯強(qiáng)制結(jié)算，基本上全部外匯都會(huì)進(jìn)入央行。2008年之后盡管取消了強(qiáng)制結(jié)匯，意欲藏匯于民，但是由于人民幣升值預(yù)期，私人部門持匯意愿較弱，結(jié)匯意愿較強(qiáng)，大部分外匯也都流向了央行。此次外匯占款凈減少，有長(zhǎng)期因素也有短期因素。長(zhǎng)期因素是我國(guó)的高儲(chǔ)蓄不可持續(xù)，雙順差不可持續(xù)。2005年匯改以來(lái)人民幣累計(jì)升值近25%，升值預(yù)期已經(jīng)沒有那么穩(wěn)定。短期看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面惡化，明年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回落，貨幣政策寬松，加上國(guó)際因素，資本的確在外流。
　　實(shí)際上，外匯占款成為貨幣投放主渠道是被動(dòng)形成的，強(qiáng)制結(jié)匯下所有外匯都流入央行，不強(qiáng)制結(jié)匯，流入央行的外匯取決于私人部門的持匯意愿，持匯意愿又取決對(duì)匯率的預(yù)期。10月份外匯占款減少了248.92億元，其中央行的外匯資產(chǎn)減少了893億元，說(shuō)明居民的持匯意愿也在上升。
　　明年來(lái)看，外匯流入肯定還是凈增加的。確定性主要來(lái)自于經(jīng)常項(xiàng)目順差，明年投資回落，高儲(chǔ)蓄有一定慣性，必然有經(jīng)常項(xiàng)目順差。不確定性的地方在于資本項(xiàng)目下的流入，上半年受經(jīng)濟(jì)基本面影響可能會(huì)繼續(xù)減少，下半年會(huì)有所恢復(fù)。總之，雙順差局面要改變會(huì)很慢，逆轉(zhuǎn)不會(huì)發(fā)生在明年。估計(jì)明年外匯流入在2000億美元左右。
　　外匯占款減少的量，等于央行投放基礎(chǔ)貨幣的減少，這是技術(shù)性減少，可以用技術(shù)手段應(yīng)對(duì)，這種短期波動(dòng)對(duì)流動(dòng)性的影響只存在心理層面。技術(shù)上央行可以用應(yīng)對(duì)外匯占款增加相反的策略應(yīng)對(duì)外匯占款減少。中國(guó)人民銀行需要確保人民幣幣值穩(wěn)定，幣值穩(wěn)定包含兩層意思，既不能通縮也不能通脹。外匯占款上升可能導(dǎo)致通脹，需要對(duì)沖和上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。反過來(lái)外匯占款不斷減少，有可能貨幣供應(yīng)不足，央行可以通過注入流動(dòng)性（減少央票和正回購(gòu)發(fā)行、增加逆回購(gòu)、下調(diào)存款準(zhǔn)備金率）來(lái)確保合意的貨幣供應(yīng)。
　　外匯作為貨幣投放渠道，以前我們只知道它是被動(dòng)，現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)它還是不穩(wěn)定的。法定準(zhǔn)備金率不能過于頻繁地調(diào)整，這樣，外匯占款減少應(yīng)該成為央行反思完善價(jià)格型工具的時(shí)機(jī)。
　　成熟國(guó)家的央行都是用價(jià)格工具控制貨幣供應(yīng)，也就是說(shuō)貨幣供應(yīng)本不需要外匯占款，央行也沒有義務(wù)吸收外幣。美聯(lián)儲(chǔ)（FED）沒有大量外匯占款，歐洲央行（ECB）也沒有外匯占款，他們?cè)趺纯刂曝泿殴��?yīng)？美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行控制貨幣供應(yīng)主要通過控制關(guān)鍵利率。正常情況下，利率低、信貸需求增加，貨幣供應(yīng)隨之增加。FED的貨幣政策工具主要是透過公開市場(chǎng)操作控制聯(lián)邦基金利率。ECB的貨幣政策工具主要控制3個(gè)利率，分別為主導(dǎo)再融資利率、邊際再融資利率和常設(shè)存貸款便利。ECB在公布利率調(diào)整的時(shí)候一般會(huì)同時(shí)公布這3個(gè)利率。通常我們說(shuō)的ECB加息還是降息，指的是主導(dǎo)再融資利率。3種關(guān)鍵利率目前分別為1.25%、2%和0.5%。
　　中國(guó)的貨幣政策執(zhí)行由數(shù)量型轉(zhuǎn)型至價(jià)格型至少要做三件事：1、 減少對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)，接受更大匯率的彈性；2、利率市場(chǎng)化，目前利率市場(chǎng)化還只做到外幣利率市場(chǎng)化；3、確定基準(zhǔn)利率。
　　目前央行利率調(diào)節(jié)主要有兩個(gè)方法：即直接調(diào)整存貸款基準(zhǔn)利率和通過公開市場(chǎng)操作引導(dǎo)市場(chǎng)利率走勢(shì)，間接影響利率體系。一般央行的貨幣政策執(zhí)行目標(biāo)基本都包括隔夜的拆借利率，隔夜或者一周Shibor最有可能成為央行未來(lái)的貨幣政策執(zhí)行目標(biāo)。
　　當(dāng)然，現(xiàn)在還不能看得太遠(yuǎn)，央行下一步最先要做的可能是放開貸款利率的下限�？吹迷俣唐谝稽c(diǎn)，央行最近最可能的是放松目前貸款基準(zhǔn)利率90%的下浮幅度限制（可能先下調(diào)至80%）。