未來一段時(shí)間，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)主要面臨兩大風(fēng)險(xiǎn)：一是歐洲債務(wù)危機(jī)惡化，二是國(guó)內(nèi)投資增速的下滑。面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，既要充分重視、做好預(yù)案，也不能陷入恐慌、急于放松貨幣政策。加快改革應(yīng)是政策首選。
　　歐洲債務(wù)危機(jī)愈演愈烈。希臘問題尚未得到解決，意大利、西班牙等歐元區(qū)核心國(guó)家的問題又日益凸顯。圖1顯示，意大利十年期國(guó)債收益率在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)的峰值都是5%，今年7月份初突破這一峰值后迅速攀升，11月9日首次超過7%。11月12日意大利總理貝盧斯科尼被迫辭職，形勢(shì)之嚴(yán)峻可見一斑。受總理更換的影響，意大利國(guó)債收益率一度回落至7%下方，如今又超過7%，說明問題不是靠換總理就可以解決的。
　　目前的意大利看起來相當(dāng)于2010年初的希臘，局勢(shì)瀕于失控。與意大利一樣，希臘十年期國(guó)債收益率在危機(jī)前較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)的峰值也是5%。該收益率在2010年初相繼突破5%和7%，此后希臘不得不尋求外部援助。由于外部援助并不容易拿到，希臘國(guó)債收益率持續(xù)攀升至如今接近30%的水平。在2010年初，較少有人能預(yù)料到希臘的局勢(shì)會(huì)惡化得如此之快；有了希臘的前車之鑒，如今在展望意大利的未來時(shí)不得不悲觀一些。
　　短期國(guó)債比重較大使得意大利尤其脆弱。過去三年中意大利每年拍賣4，300-4，600億歐元國(guó)債，其中有一半是一年期以內(nèi)國(guó)債。短期國(guó)債比重較大通常有利于降低利息負(fù)擔(dān)。但是在融資環(huán)境發(fā)生巨變的情況下，短期國(guó)債比重較大意味著融資成本更容易變高。比如同樣是一萬億歐元規(guī)模的國(guó)債，如果100%是十年期國(guó)債，那么平均每年只要融資1000億歐元。當(dāng)國(guó)債收益率陡然變高時(shí)，只有新融資的1000億歐元支付更高的收益率，其它存量國(guó)債不受影響。如果上述一萬億歐元100%是一年期國(guó)債，那么這些國(guó)債在一年內(nèi)到期后進(jìn)行再融資時(shí)都要支付更高的收益率，利息負(fù)擔(dān)很快大增。
　　一旦意大利如希臘般倒下，其后果要遠(yuǎn)比希臘嚴(yán)重得多。意大利經(jīng)濟(jì)規(guī)模接近于希臘的七倍，是全球第三大國(guó)債市場(chǎng)，政府債務(wù)規(guī)模2010年底為1.84萬億歐元，與GDP的比率約為120%。如果說希臘還是歐洲及IMF愿不愿意救助的問題，那么意大利就是歐洲及IMF能不能救助的問題。歐洲央行已經(jīng)出手在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買意大利國(guó)債，但仍無法阻止其收益率的攀升。
　　更讓人擔(dān)憂的是，德國(guó)以外的其它歐元區(qū)國(guó)家也在步意大利后塵。西班牙十年期國(guó)債收益率超過6%。法國(guó)、奧地利和比利時(shí)國(guó)債收益率上升。危機(jī)的蔓延使得歐洲央行不得不放松貨幣政策，通過購(gòu)買成員國(guó)國(guó)債向市場(chǎng)投放更多流動(dòng)性，甚至可能繼日本、美國(guó)之后實(shí)行量化寬松。不過在此過程中必然會(huì)遭到德國(guó)的強(qiáng)烈反對(duì)，歐洲債務(wù)危機(jī)難免長(zhǎng)期化、曲折化。
　　歐洲債務(wù)危機(jī)不僅僅是未來的風(fēng)險(xiǎn)，它對(duì)我國(guó)出口的影響已經(jīng)初步顯露。一方面，我國(guó)對(duì)歐洲出口直接受到?jīng)_擊；另一方面，其它經(jīng)濟(jì)體也會(huì)受到歐洲債務(wù)危機(jī)的影響，我國(guó)對(duì)這些經(jīng)濟(jì)體的出口也會(huì)受到間接沖擊。今年8月份我國(guó)對(duì)歐盟出口同比增速為22.3%，全部出口同比增速24.4%。但隨后我國(guó)對(duì)歐盟出口同比增速大幅下降到9月份的9.8%和10月份的7.5%，全部出口同比增速下降到17.0%和15.8%。由于對(duì)歐盟出口占到全部出口的20%左右，從8月到10月，對(duì)歐盟出口增速的下降約能直接解釋全部出口增速下降的35%。如果考慮間接途徑，該比重還會(huì)增加。上述數(shù)據(jù)是名義增速，在扣除價(jià)格因素后，對(duì)歐盟出口的實(shí)際增速在10月份已處于零左右。隨著意大利等國(guó)形勢(shì)的惡化，對(duì)歐盟出口增速還會(huì)繼續(xù)下降。
　　與出口不同，我國(guó)投資還比較穩(wěn)定。然而在未來一段時(shí)間，基礎(chǔ)設(shè)施投資和房地產(chǎn)投資作為兩種重要固定資產(chǎn)投資，都面臨增速下滑壓力。這是我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)面臨的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)。基礎(chǔ)設(shè)施投資的壓力一方面來自地方融資平臺(tái)的整頓，一方面是因?yàn)樵谀承┑胤揭呀?jīng)出現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施的過度建設(shè)。房地產(chǎn)投資的壓力來自房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)整。在房?jī)r(jià)明顯超過居民可承受能力的情況下，政府實(shí)施了限購(gòu)等空前嚴(yán)厲的房地產(chǎn)調(diào)控政策，再加上以反通脹為目標(biāo)的貨幣緊縮，房?jī)r(jià)終于出現(xiàn)一定程度回落，與此同時(shí)，房地產(chǎn)銷售也陷入同比負(fù)增長(zhǎng)，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)現(xiàn)金流比較緊張。這必然會(huì)對(duì)未來的房地產(chǎn)投資產(chǎn)生不利影響。不少人希望，保障房投資的增長(zhǎng)可以對(duì)沖商品房投資的疲軟。這在短期有可能，但難以長(zhǎng)期持續(xù)下去。按照規(guī)劃，保障房在房地產(chǎn)市場(chǎng)中的份額僅為20%左右，可謂獨(dú)木難支。在保障房以公租房為主的情況下，保障房建設(shè)資金壓力也非常大，明年保障房建設(shè)目標(biāo)也將下調(diào)。因此，未來房地產(chǎn)投資增速將出現(xiàn)回落，甚至不排除出現(xiàn)急劇下降。這是房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的主要沖擊。金融系統(tǒng)則不會(huì)受到特別大的挑戰(zhàn)，因?yàn)榉康禺a(chǎn)相關(guān)貸款所占比重有限、購(gòu)房首付比例較高、銀行資本實(shí)力較強(qiáng)。
　　目前貨幣政策沒有大手放松的必要。雖然通脹壓力明顯緩解，但通脹仍處高位；雖然經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)一定回落，但從工業(yè)增加值增速來看還基本正常。更重要的是，貨幣政策只是短期管理工具，濫用貨幣政策會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的長(zhǎng)期后果。為了應(yīng)對(duì)外部環(huán)境的惡化以及內(nèi)部投資的下滑，可以加快改革。改革措施在支撐短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之余，還能實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，可謂長(zhǎng)期短期兼顧之舉。