中國(guó)經(jīng)濟(jì)50人論壇、新浪財(cái)經(jīng)和清華經(jīng)管學(xué)院聯(lián)合舉辦的新浪·長(zhǎng)安講壇第196期日前召開(kāi)。論壇特邀專(zhuān)家、高盛(中國(guó))投資銀行部總經(jīng)理哈繼銘發(fā)表題為“人民幣國(guó)際化路徑探索”的主題演講。哈繼銘在演講中說(shuō)，當(dāng)前人民幣國(guó)際化條件已經(jīng)具備，而且進(jìn)行國(guó)際化可以給中國(guó)帶來(lái)多方面的好處。更重要的是，機(jī)不可失，失不再來(lái)，所以當(dāng)下推進(jìn)人民幣國(guó)際化可謂正當(dāng)其時(shí)。

人民幣國(guó)際化條件已經(jīng)具備

　　什么是人民幣國(guó)際化？哈繼銘借用時(shí)下流行的電影語(yǔ)言來(lái)形容，叫“讓人民幣飛”。所以，所謂人民幣國(guó)際化，就是讓人民幣飛得更高更遠(yuǎn)。
　　他表示，有的企業(yè)趁著人民幣升值的預(yù)期，想辦法讓人民幣流出境內(nèi)，在外面套一個(gè)比較低的利息再讓它流入境內(nèi)，或者說(shuō)是為了規(guī)避?chē)?guó)內(nèi)宏觀調(diào)控可能帶來(lái)的貸款上的收緊影響，而將人民幣流出去，這都不是人民幣國(guó)際化的初衷。人民幣國(guó)際化，應(yīng)該是能夠讓這個(gè)貨幣出去之后，在境外繞好幾個(gè)圈，成為在境外貿(mào)易上的交易工具，成為投資上的主要貨幣之一，甚至是一種結(jié)算的工具。
　　如果說(shuō)國(guó)外的央行能夠把人民幣作為它的外匯儲(chǔ)備之一，就更加理想。一旦人民幣進(jìn)入一個(gè)國(guó)家的央行里面，它就跟基礎(chǔ)貨幣掛上了鉤。央行的資產(chǎn)負(fù)債表，基礎(chǔ)貨幣在負(fù)債方，包括央行的存款和現(xiàn)金，在資產(chǎn)方它就是外匯儲(chǔ)備和國(guó)內(nèi)信貸。如果人民幣成為外匯儲(chǔ)備的一分子，跟基礎(chǔ)貨幣掛上鉤，它就可以通過(guò)基礎(chǔ)貨幣，通過(guò)貨幣乘數(shù)，影響該國(guó)的整個(gè)經(jīng)濟(jì)。
　　探討了人民幣國(guó)際化的概念之后，哈繼銘繼續(xù)談到人民幣國(guó)際化命題成立與否的問(wèn)題。他說(shuō)，這個(gè)問(wèn)題其實(shí)在幾年前，尤其是在2008年、2009年的時(shí)候，我曾寫(xiě)過(guò)不少這方面的文章。但是直到今天，在這方面的認(rèn)識(shí)還不是很一致。有的人認(rèn)為，人民幣何必國(guó)際化，國(guó)際化又有什么用處呢。甚至有的人認(rèn)為我們是不是具備了國(guó)際化的條件。中國(guó)是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，人均GDP還很低，這樣的國(guó)家發(fā)行的貨幣能?chē)?guó)際化嗎？一般有儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家，就是它的貨幣成為世界儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家，無(wú)論是美國(guó)、歐盟、英國(guó)、日本，人均GDP都比中國(guó)高很多。
　　對(duì)此，哈繼銘強(qiáng)調(diào)，一個(gè)國(guó)家的貨幣能不能?chē)?guó)際化，并不在于這個(gè)國(guó)家人均收入的多少，而是主要取決于以下四個(gè)因素：本國(guó)的總體經(jīng)濟(jì)規(guī)模、通貨膨脹率、匯率的穩(wěn)定性或者波動(dòng)性、國(guó)家金融市場(chǎng)的規(guī)模。
　　經(jīng)濟(jì)規(guī)模越大，這個(gè)國(guó)家的貨幣就越有資格成為儲(chǔ)備貨幣。如歐元的崛起，就跟歐共體的形成有關(guān)。日元成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣之一，也是跟它在上個(gè)世紀(jì)70、80年代的經(jīng)濟(jì)騰飛有關(guān)。英國(guó)那是歷史遺留問(wèn)題，它過(guò)去曾經(jīng)經(jīng)濟(jì)規(guī)模很大，所以英鎊也一直是儲(chǔ)備貨幣。
　　今天，中國(guó)的GDP哪怕不用購(gòu)買(mǎi)率評(píng)價(jià)來(lái)衡量，單用市場(chǎng)匯率來(lái)計(jì)算，也已經(jīng)排到第二位，超過(guò)了日本。經(jīng)濟(jì)總量已經(jīng)從1978年改革初期的占全球1.8%，到了去年占全球9.3%。
　　出口總量中國(guó)更是全球第一。如果經(jīng)濟(jì)規(guī)模用凈出口來(lái)衡量，中國(guó)已經(jīng)從1978年占全球的0.8%，到今天占全球的12%。而且在亞洲區(qū)域內(nèi)，對(duì)許多周邊國(guó)家來(lái)說(shuō)，中國(guó)是最大和最主要的貿(mào)易伙伴，也是當(dāng)之無(wú)愧的出口最大國(guó)。
　　再看另外幾個(gè)指標(biāo)是不是滿足成為儲(chǔ)備貨幣的條件，比如通貨膨脹率是不是過(guò)高。一個(gè)國(guó)家如果通貨膨脹率過(guò)高，那它的貨幣就很難成為儲(chǔ)備貨幣，所以通貨膨脹率一定是要溫和的。
　　中國(guó)過(guò)去十年的通貨膨脹率平均是1.56%，比美國(guó)還低，比歐元區(qū)和英國(guó)也低，當(dāng)然比日本高，因?yàn)槿毡臼峭�縮的。所以從通貨膨脹率指標(biāo)來(lái)看，中國(guó)也夠資格。
　　從匯率波動(dòng)指標(biāo)，匯率標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)看，中國(guó)過(guò)去十年平均是0.14，是相當(dāng)穩(wěn)定的。當(dāng)然后五年匯率有一定的波動(dòng)，而這主要是因?yàn)槿嗣駧哦⒆×嗣涝�，美元跟其他貨幣波�?dòng)造成了人民幣的波動(dòng)，但總體來(lái)說(shuō)人民幣匯率還是相對(duì)比較穩(wěn)定的，不像有些拉美國(guó)家，匯率幾年可以升值很多，又在幾年內(nèi)可以貶值很多，那樣的國(guó)家可能經(jīng)濟(jì)規(guī)模很大，但它的貨幣很難成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。
　　另外，談到資本市場(chǎng)的情況。中國(guó)的股市這幾年規(guī)模在不斷擴(kuò)大，排名在美國(guó)之后，和英國(guó)相差無(wú)幾。也就是說(shuō)從這四個(gè)條件來(lái)看，人民幣基本上都滿足成為儲(chǔ)備貨幣的條件�！八�以我覺(jué)得人民幣的國(guó)際化是具備了可行性的。”哈繼銘說(shuō)。

人民幣國(guó)際化有利于中國(guó)

　　接下來(lái)，哈繼銘重點(diǎn)討論的是人民幣為什么要國(guó)際化的問(wèn)題。
　　哈繼銘說(shuō)，條件具備了，但是不是一定讓人民幣國(guó)際化也需要討論。有的小國(guó)家因?yàn)榻?jīng)濟(jì)規(guī)模不夠，就不愿意這么國(guó)際化，因?yàn)樗�覺(jué)得這么做的話也不一定有好處，反而貨幣政策可能會(huì)失控。
　　對(duì)此，哈繼銘表示，像中國(guó)這么一個(gè)大國(guó)，貨幣國(guó)際化會(huì)有一些負(fù)面影響，但這不是最主要的，需要看到的是更多的好處。
　　第一，能夠享受?chē)?guó)際鑄幣稅。哈繼銘說(shuō)，國(guó)際鑄幣稅的定義可能大家在書(shū)本上都看到過(guò)，但他對(duì)國(guó)際鑄幣稅的理解就是，美元國(guó)際化了，美國(guó)只要開(kāi)機(jī)器印票子，跑到中國(guó)隨便拿工業(yè)制品；跑到中東隨便拿石油，天然氣。哪天人民幣國(guó)際化了，中國(guó)也是機(jī)器一開(kāi)票子印出來(lái)，跑到東南亞大米隨便拿，跑到有些國(guó)家自然資源隨便拿。這可能是對(duì)鑄幣稅最樸素也最實(shí)質(zhì)的理解。
　　第二，提高國(guó)家貨幣政策的獨(dú)立性。如果說(shuō)一個(gè)國(guó)家的貨幣能夠國(guó)際化，當(dāng)然前提條件是其匯率一定是由市場(chǎng)決定的，而不是用行政手段控制。一旦匯率市場(chǎng)化了，那么在這個(gè)國(guó)家資本市場(chǎng)比較開(kāi)放的情況下，貨幣政策的獨(dú)立性就具備了。如果說(shuō)資本市場(chǎng)是開(kāi)放的，但匯率是僵硬的，那就不可能有貨幣政策的獨(dú)立性，除非把匯率搞活。
　　第三，有利于國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的分散化。因?yàn)楸緡?guó)貨幣如果不能用作國(guó)際貿(mào)易結(jié)算，勢(shì)必要儲(chǔ)備很多能夠幫助進(jìn)行結(jié)算貿(mào)易的貨幣。如果美元是最盛行的結(jié)算貨幣的話，各國(guó)就拼命攢美元，這會(huì)使得一國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種非常集中。一旦美元貶值，就會(huì)遭受損失。但如果本國(guó)貨幣也能作為貿(mào)易結(jié)算貨幣，那就自然不需要那么多美元以及其他的儲(chǔ)備貨幣。所以說(shuō)，人民幣國(guó)際化有利于抵御國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化對(duì)中國(guó)可能帶來(lái)的過(guò)大沖擊。
　　第四，為對(duì)外貿(mào)易投資活動(dòng)提供便利。如果本國(guó)貨幣能用作貿(mào)易結(jié)算，就不會(huì)存在匯率風(fēng)險(xiǎn)。本國(guó)的很多成本都是以人民幣計(jì)算，如果對(duì)外進(jìn)行貿(mào)易或者投資，最后收入的是美元，中間就有一個(gè)匯率風(fēng)險(xiǎn)。但如果對(duì)外貿(mào)易或投資以人民幣結(jié)算，這就是自然對(duì)沖，對(duì)貿(mào)易投資有促進(jìn)作用。
　　第五，給我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)新的業(yè)務(wù)收入。原來(lái)的結(jié)算都是外幣結(jié)算，現(xiàn)在可以用人民幣來(lái)結(jié)算，它是一種新的業(yè)務(wù)，可以帶來(lái)新的收益。
　　第六，有利于一個(gè)國(guó)家打造國(guó)際金融中心。如果讓中國(guó)某個(gè)城市成為人民幣結(jié)算中心，對(duì)提升這個(gè)城市的金融中心地位是非常有益的。另外倒過(guò)來(lái)，國(guó)際金融中心的形成也將迫使這個(gè)國(guó)家實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化、匯率市場(chǎng)化。哈繼銘認(rèn)為，中國(guó)的利率市場(chǎng)化走在了匯率市場(chǎng)化之后。匯率市場(chǎng)化2005年就開(kāi)始了，到現(xiàn)在匯率升了不少，中間也有波動(dòng)。但市場(chǎng)化確定利率的機(jī)制還比較缺乏。而一旦匯率可以自由波動(dòng)，那利率和匯率之間就要掛起鉤來(lái)，不然就存在套利的機(jī)會(huì)。所以匯率市場(chǎng)化可以用來(lái)倒逼利率市場(chǎng)化的改革。

人民幣國(guó)際化機(jī)不可失時(shí)不再來(lái)

　　哈繼銘還談到國(guó)家貨幣市場(chǎng)化進(jìn)程中的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。
　　他首先提到的是熱錢(qián)流入的問(wèn)題。哈繼銘說(shuō)，日本是在上個(gè)世紀(jì)70、80年代推動(dòng)的日元國(guó)際化。日元在外貿(mào)結(jié)算當(dāng)中的占比從1975年開(kāi)始一直到上世紀(jì)90年代初不斷上升。這帶動(dòng)了大量資金流入到證券市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行證券投資，賭日元升值。于是到上世紀(jì)80年代，日本的資產(chǎn)價(jià)格上漲幅度很大。
　　雖然當(dāng)時(shí)日本因此產(chǎn)生了許多資產(chǎn)泡沫，但是哈繼銘認(rèn)為，這并不意味著資本市場(chǎng)不可以敞開(kāi)一些，因?yàn)槿嗣駧艊?guó)際化過(guò)程中需要給境外投資者創(chuàng)造比較順暢的境內(nèi)投資途徑和機(jī)會(huì)。上世紀(jì)20年代美元國(guó)際化，吸引了一些資金，有人稱(chēng)之為熱錢(qián)，但美國(guó)的資本市場(chǎng)表現(xiàn)良好。這個(gè)歷史經(jīng)驗(yàn)說(shuō)明，一個(gè)國(guó)家貨幣國(guó)際化后流入一些熱錢(qián)，并不一定意味著就是投機(jī)的人來(lái)了，一定會(huì)給經(jīng)濟(jì)制造泡沫，因而反對(duì)一個(gè)國(guó)家的貨幣國(guó)際化。
　　“歷史的軌跡告訴我們，這是一個(gè)很正常的現(xiàn)象。尤其是我們現(xiàn)在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)和經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)有些脫節(jié)，這時(shí)候適當(dāng)?shù)刈屢恍┵Y金回流不存在制造泡沫的問(wèn)題�！惫�繼銘說(shuō)。
　　不僅如此，他還強(qiáng)調(diào)：一個(gè)國(guó)家往往正是在它貨幣有升值潛力和動(dòng)力的時(shí)候，才能夠?qū)崿F(xiàn)貨幣的國(guó)際化。一旦一個(gè)國(guó)家的貨幣被預(yù)期要貶值，那時(shí)就想國(guó)際化都不可能了。也就是說(shuō)，一個(gè)國(guó)家推動(dòng)貨幣國(guó)際化是要抓時(shí)機(jī)的，一旦失去機(jī)會(huì)，就會(huì)時(shí)不再來(lái)。
　　比如有的國(guó)家的貨幣，可能因?yàn)橐恍┙Y(jié)構(gòu)因素的惡化，在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)都面臨貶值的壓力。再具體一些，一個(gè)國(guó)家如果政府債務(wù)負(fù)擔(dān)很重，未來(lái)就一定要通過(guò)稅收解決，所以一旦政府欠債很多，老百姓不敢消費(fèi)，結(jié)構(gòu)問(wèn)題就會(huì)越發(fā)嚴(yán)重。有觀點(diǎn)認(rèn)為，這個(gè)時(shí)候政府的財(cái)政刺激是不管用的，因?yàn)樨?cái)政刺激可能導(dǎo)致赤字進(jìn)一步增大。
　　且不說(shuō)這種觀點(diǎn)正確與否，但有一點(diǎn)是可以肯定的：一個(gè)政府如果債務(wù)負(fù)擔(dān)很重的話，未來(lái)的政府開(kāi)支就會(huì)減小，最終使得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩。
　　除了財(cái)政問(wèn)題，人口問(wèn)題也可能帶來(lái)貨幣的貶值壓力。隨著全球社會(huì)逐漸進(jìn)入老齡化，未來(lái)20-30年人口因素對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力將不如過(guò)去的20-30年。由于這一現(xiàn)象在發(fā)達(dá)國(guó)家更為明顯，所以未來(lái)20-30年發(fā)展中國(guó)家的增長(zhǎng)速度有望明顯快于發(fā)達(dá)國(guó)家。
　　考察二戰(zhàn)后日本的人口變動(dòng)情況就會(huì)發(fā)現(xiàn)，日本投降前后出生率特別高，因?yàn)槠渖鐣?huì)經(jīng)歷了巨大的戰(zhàn)爭(zhēng)創(chuàng)傷，需要補(bǔ)充人口。但是出生率很高的國(guó)家一定是比較貧困的，因?yàn)閾狃B(yǎng)下一代會(huì)占用應(yīng)該進(jìn)行儲(chǔ)蓄和投資的資金。而一個(gè)國(guó)家如果投資不足，發(fā)展速度就會(huì)比較緩慢。當(dāng)時(shí)的日本主要是依靠外援，包括依靠美國(guó)和歐洲的投資發(fā)展起來(lái)的。
　　過(guò)了這一階段，社會(huì)補(bǔ)充人口的需要就會(huì)降低，出生率自然而然下降。而且隨著早年出生的這些人逐漸長(zhǎng)大，這個(gè)社會(huì)就出現(xiàn)有工作能力的人占比很高，并且呈逐年上升的好勢(shì)頭。然而到了上世紀(jì)90年代，這些40-50年代出生的人到了退休年齡，日本社會(huì)開(kāi)始進(jìn)入老齡化。
　　如果人口結(jié)構(gòu)是中間大兩頭小，也就是說(shuō)青年、中年人特別多，這時(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)比較快，儲(chǔ)蓄率也比較高，因?yàn)橛泻芏嗳斯ぷ�，個(gè)人家庭負(fù)擔(dān)輕，剩余的錢(qián)會(huì)用于儲(chǔ)蓄和投資。
　　而進(jìn)入老齡化階段后，社會(huì)上老人占比高，中年人和小孩比較少，社會(huì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度再次慢下來(lái)，社會(huì)儲(chǔ)蓄率下降，因?yàn)槔先嘶�本上沒(méi)收入但還需要消費(fèi)，而且消費(fèi)在社會(huì)中的占比也會(huì)上升。這不需要靠經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型也可以達(dá)到，只是說(shuō)如果用政策推動(dòng)，這個(gè)時(shí)刻到來(lái)的可能更快一些。
　　日本人口結(jié)構(gòu)的三階段變化中國(guó)也會(huì)經(jīng)歷。哈繼銘表示，目前中國(guó)正處于人口結(jié)構(gòu)從左三角形變成橄欖形的過(guò)程當(dāng)中，是實(shí)現(xiàn)貨幣國(guó)際化最好時(shí)機(jī)。一旦人口結(jié)構(gòu)已經(jīng)形成橄欖形，并且逐漸由橄欖形變成右三角形的話，“想國(guó)際化就過(guò)了這個(gè)村沒(méi)這個(gè)店了”。

利用香港試點(diǎn)資本賬戶投資

　　怎么才能讓人民幣飛起來(lái)？
　　哈繼銘說(shuō)，中國(guó)的政策是從貿(mào)易開(kāi)始做起的。然后再推到投資，從直接投資做起，將來(lái)可能走向資本賬戶投資。在直接投資里面，進(jìn)一步細(xì)分就是先外投。今年1月份人民銀行已經(jīng)出臺(tái)相關(guān)政策。相信年內(nèi)還會(huì)有政策出臺(tái)，讓人民幣可以向內(nèi)投。
　　最近幾年，人民幣國(guó)際化基本上是按這個(gè)思路進(jìn)行。在貿(mào)易領(lǐng)域，2009年7月份幾個(gè)城市幾家企業(yè)被選為試點(diǎn)，積累經(jīng)驗(yàn)之后把試點(diǎn)擴(kuò)大到更多城市。從統(tǒng)計(jì)數(shù)字可以看到，人民幣在外貿(mào)中發(fā)揮的作用越來(lái)越大，而且上漲幅度非常驚人。2009年全年的人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算金額不到36億元，而在2010年已超過(guò)5000億元，2011年的前三個(gè)月更是達(dá)到3600多億元，相當(dāng)于去年全年人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算金額的70%。此外，和其他一些國(guó)家的貨幣互換也開(kāi)始起步。
　　在資本帳戶投資方面，哈繼銘建議用香港作為試驗(yàn)田。他說(shuō)，現(xiàn)在香港就是資本賬戶完全開(kāi)放的地區(qū)，其他城市還沒(méi)開(kāi)放，作試點(diǎn)肯定有缺陷。而貨幣國(guó)際化是以資本賬戶徹底開(kāi)放為條件，所以選擇香港作為橋頭堡，來(lái)進(jìn)行人民幣國(guó)際化的試點(diǎn)非常有必要。
　　香港近年在人民幣結(jié)算方面也取得了很大的成就。2004年初，香港市場(chǎng)上基本沒(méi)有人民幣，而現(xiàn)在人民幣已經(jīng)非常搶手。2009年底人民幣在香港的存款為600多億元，2010年底達(dá)到3150億元，今年三月底是4514億元，保守估計(jì)到今年末將突破8000億元，甚至可能達(dá)到10000億元。
　　雖然人民幣在香港的存款量不斷上升，但市場(chǎng)上的人民幣還沒(méi)有多少可用于投資。香港的人民幣存款利率很低，半年期的只有0.7%。那么多人民幣主要都用于在香港發(fā)人民幣債券。在香港發(fā)行的人民幣債券叫典型債，政策規(guī)定，中國(guó)的銀行、在境外注冊(cè)的公司、一些紅籌股公司等可以去發(fā)典型債，但在國(guó)內(nèi)注冊(cè)的非銀行機(jī)構(gòu)是不能到香港發(fā)行人民幣債券的。
　　除了銀行，中國(guó)自己的企業(yè)并沒(méi)有好好利用這一廉價(jià)的機(jī)會(huì)。這里面的一個(gè)原因是考慮到發(fā)債券的錢(qián)拿回來(lái)后可能會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)的貨幣政策造成一定的沖擊。應(yīng)該說(shuō)，沖擊是肯定有的，但從定量來(lái)看影響微乎其微。因?yàn)楝F(xiàn)在香港的人民幣存款為4500多億元，發(fā)債券的存量也就800多億元，跟國(guó)內(nèi)75萬(wàn)億元的M2簡(jiǎn)直不可比。當(dāng)然減少人民幣回流對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策的干擾，更好的選擇是讓人民幣飛到別國(guó)的央行里面去，那就是人民幣國(guó)際化的最高境界了。
　　哈繼鳴說(shuō)，最近這方面有了進(jìn)展。除了典型債之外，一些定期存單逐漸出現(xiàn)，以人民幣來(lái)計(jì)量的保險(xiǎn)產(chǎn)品也在推進(jìn)。最近李嘉誠(chéng)的公司發(fā)了第一支在香港可以投資購(gòu)買(mǎi)的股權(quán)類(lèi)產(chǎn)品。將來(lái)應(yīng)該讓拿到人民幣的人有更多的投資機(jī)會(huì)，只有有了這樣的機(jī)會(huì)，他才可能更多地持有人民幣。中國(guó)之所以會(huì)有很多美元儲(chǔ)備，就是因?yàn)槊涝�的債券市�?chǎng)極大，可以進(jìn)出自如地買(mǎi)賣(mài)。所以，如果中國(guó)想讓別國(guó)央行持有人民幣，也要學(xué)習(xí)美國(guó)，發(fā)展自己的人民幣債券市場(chǎng)。
　　此外，現(xiàn)在有的企業(yè)可以在香港發(fā)人民幣債券，但得到的錢(qián)要拿回來(lái)的還不容易，政府管得還比較嚴(yán)。因此，哈繼銘建議，銀行應(yīng)該起到讓人民幣飛的助力器作用，發(fā)行的人民幣債券最好別拿回國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，而是直接貸給別的國(guó)家，讓這些國(guó)家拿了人民幣之后從我國(guó)購(gòu)買(mǎi)商品。
　　總而言之，在實(shí)現(xiàn)人民幣直接投資之后，股權(quán)類(lèi)和債券類(lèi)的投資也應(yīng)逐步放開(kāi)。對(duì)于人民幣最終在國(guó)際貨幣基金組織里成為特別提款權(quán)(SDR)的一部分，哈繼銘有很大的信心。但同時(shí)他指也出，所有SDR里的貨幣都是自由可兌換貨幣，如果人民幣不實(shí)現(xiàn)貨幣的最終自由可兌換，要想進(jìn)入SDR就還有一段距離要走。

問(wèn)與答

　　問(wèn)：您剛才說(shuō)在香港人民幣很搶手，是否和人民幣的升值預(yù)期有關(guān)？
　　答：在IMF工作的11年中，我中間有兩年停薪留職到香港經(jīng)濟(jì)管理局任職。在香港的兩年，我都是基于香港的匯率制度研究相關(guān)的經(jīng)濟(jì)政策。
　　現(xiàn)在很多國(guó)內(nèi)外企業(yè)和銀行都愿意在香港發(fā)行人民幣債券。其實(shí)在香港發(fā)行人民幣債券，利率相當(dāng)?shù)停�很多企業(yè)發(fā)出來(lái)的債券利率才2%到3%。但是由于投資者對(duì)人民幣升值有一個(gè)比較強(qiáng)的預(yù)期，覺(jué)得買(mǎi)了人民幣的產(chǎn)品一年之后有2%到3%的利息，同時(shí)人民幣可能再升值4%到6%，加起來(lái)就可能是7%到9%的回報(bào)率，所以大家都搶著要。
　　可以說(shuō)在匯率問(wèn)題上，鑒于我的工作經(jīng)歷，從宏觀到微觀，從政策的制訂、分析到從商業(yè)的角度遵循人民幣以及匯率政策改革的變動(dòng)所做的微觀工作，具有一定的發(fā)言權(quán)。

　　問(wèn)：第六次人口普查數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)社會(huì)人口老齡化進(jìn)程逐步加快，人口紅利也將隨之消失，您認(rèn)為，進(jìn)入老齡化社會(huì)后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力在哪里？
　　答：一旦步入老齡化社會(huì)，社會(huì)當(dāng)中有工作能力的人數(shù)占比將明顯下降。中國(guó)的經(jīng)濟(jì)幾十年可以保持快速增長(zhǎng)是有先例的，日本韓國(guó)當(dāng)初也走過(guò)這樣的道路。但是不能因?yàn)樗�持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)，就認(rèn)為永遠(yuǎn)都是這樣�，F(xiàn)在房地產(chǎn)價(jià)值快速上漲，但是一旦將來(lái)人口拐點(diǎn)出現(xiàn)，房屋的價(jià)值就會(huì)快速下降。
　　不光城市會(huì)出現(xiàn)老齡化，農(nóng)村也會(huì)出現(xiàn)老齡化。農(nóng)民一旦變老，他進(jìn)城后由誰(shuí)來(lái)供養(yǎng)？現(xiàn)在出來(lái)打工的人非常年輕，但是隨著農(nóng)村老齡化的到來(lái)，打工的人也會(huì)減少。此外，因?yàn)橹袊?guó)城市化的基礎(chǔ)不夠扎實(shí)，農(nóng)民工在城里干了十二十年，還有很多沒(méi)有房子和城市戶口，孩子在城里不能享受社保和公平的教育，所以有一些農(nóng)民工將來(lái)還要回去。
　　到了那個(gè)時(shí)候，中國(guó)還可能出現(xiàn)去城市化，這會(huì)使得國(guó)家的工資壓力上升。隨著工資上漲，老齡化又會(huì)導(dǎo)致儲(chǔ)蓄率下降，資金的成本變貴，利率上升。這兩種要素價(jià)格同時(shí)上漲，到時(shí)投資者會(huì)發(fā)現(xiàn)干啥都很難掙錢(qián)。日本現(xiàn)在就是這樣的，中國(guó)可能會(huì)遇到同樣的挑戰(zhàn)。
　　當(dāng)然中國(guó)和日本相比也有不同的地方，主要表現(xiàn)在兩個(gè)地方：一是中國(guó)幅員遼闊，即使沿海城市勞動(dòng)力成本上升，內(nèi)陸地區(qū)還有相當(dāng)大的發(fā)展空間。
　　但是再往前走呢？等中國(guó)的人口紅利在內(nèi)陸地區(qū)也用完了的時(shí)候，可能就要追求其他經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)力了。那個(gè)時(shí)候的動(dòng)力在哪里呢？在改革�，F(xiàn)在我們聽(tīng)到市場(chǎng)上有一些投資者擔(dān)心中國(guó)會(huì)發(fā)生通貨膨脹，也有人擔(dān)心中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)硬著陸。這是一個(gè)矛盾。如果要應(yīng)對(duì)通貨膨脹，應(yīng)該采用緊縮的政策，如果要應(yīng)對(duì)硬著陸，應(yīng)該采用刺激政策。但是如果這兩種情況都出現(xiàn)，簡(jiǎn)單的需求管理政策就很難起到作用，必須用供應(yīng)方的政策。所謂供應(yīng)方的政策，在中國(guó)就是要改革，把供應(yīng)曲線往外推，提高生產(chǎn)力。在這個(gè)領(lǐng)域中國(guó)還有很多可以挖掘的空間。