目前中國股市新股發(fā)行定價(jià)過高，且新股上市首日溢價(jià)率過高，從根本上說，這些現(xiàn)象都源于制度缺陷，中國社科院金融所金融市場室主任、研究員曹紅輝日前在接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》“金融大家談”欄目采訪時(shí)如是表示。
曹紅輝指出，觀察中國的股市，可看到兩個(gè)比較明顯的現(xiàn)象，一是新股發(fā)行定價(jià)過高。2009年6月以來，上海主板、深圳中小板、創(chuàng)業(yè)板IPO平均市盈率水平為45.58倍、53.19倍、69.82倍，三個(gè)市場的平均超募比例分別為95.28%、176.47%、219.23%，都處于較高水平，中小盤股情況則更為嚴(yán)重。二是新股上市首日溢價(jià)率過高。以中小板為例，2009年6月以來，中小板的新股上市首日漲幅從137%下降到44.8%。從2009年到2011年，新股上市首日總體漲幅逐年縮減，但仍過高。
“為什么會出現(xiàn)這樣的現(xiàn)象呢？我認(rèn)為A股估值扭曲的根本原因仍然源于制度缺陷�！辈芗t輝對“金融大家談”欄目說。
第一，在公司債券市場，不論是品種、規(guī)模還是制度安排，都存在制度缺陷。我們的監(jiān)管極其復(fù)雜，市場的準(zhǔn)入極其嚴(yán)格，更重要的是，目前公司債券的發(fā)行利率仍由中國人民銀行限制，無法真實(shí)的反映發(fā)行主體真正的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平。究其原因，因?yàn)殡m然近年來國內(nèi)的利率市場化有所推進(jìn)，大多數(shù)利率已經(jīng)浮動(dòng)，但是浮動(dòng)并不等于市場化，因?yàn)樽铌P(guān)鍵的存款利率并未放開(若存款利率無彈性，市場無法根據(jù)其對其他遠(yuǎn)期利率進(jìn)行評估定價(jià))。
第二，目前仍然沒有實(shí)行有效的退市制度。市場人士都期望看到“優(yōu)勝劣汰”，看到更多公司被淘汰，只有這樣，才能對目前市場的主體形成壓力。反過來說，若一個(gè)公司怎么都不會退市，可以玩重組，玩各種花樣，它的定價(jià)就必然被扭曲了。實(shí)際上，我們在很多制度設(shè)計(jì)上都存在這樣的問題——只考慮到準(zhǔn)入、沒考慮到退出。
第三，上市公司輕視現(xiàn)金回報(bào)。當(dāng)我國上市公司的融資額在創(chuàng)下世界之最的同時(shí)，我國“鐵公雞”的比例也在上升。當(dāng)公司不能給投資者以很好的現(xiàn)金回報(bào)時(shí)，對公司的定價(jià)也會出現(xiàn)偏差。
第四，發(fā)行人、保薦人及各類詢價(jià)機(jī)構(gòu)利用現(xiàn)有發(fā)行定價(jià)等制度缺陷，加劇了定價(jià)扭曲。詢價(jià)機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)不負(fù)責(zé)任，為獲得購買權(quán)盲目報(bào)高價(jià)，不必受任何懲罰，因?yàn)槊恳患以儍r(jià)對象最終購得的新股數(shù)有限，即便首日“破發(fā)”，其損失相當(dāng)有限。因此“打新”仍然賺錢，機(jī)構(gòu)投資者仍傾向于報(bào)高價(jià)去獲得購買權(quán)。
那么未來中國資本市場發(fā)展的方向是什么呢？
曹紅輝向“金融大家談”表示，一要完善資本市場結(jié)構(gòu)：發(fā)展公司債券為主的債券市場；探索發(fā)展有效預(yù)算約束下的市政收益?zhèn)�；拓展“新三板�?真正意義上的創(chuàng)業(yè)企業(yè)板)；穩(wěn)步推進(jìn)國際板市場，改革B股市場。但他同時(shí)指出：“大躍進(jìn)式的國際板條件并未全面成熟，當(dāng)務(wù)之急是拓展真正適于中小企業(yè)融資的場外市場，促進(jìn)國內(nèi)資本形成制度的建設(shè)，而非搞‘國際化’的金融中心，這點(diǎn)更為重要�！倍晟瀑Y本市場功能：進(jìn)一步改革新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制；實(shí)行轉(zhuǎn)融通機(jī)制；擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者參與股指期貨交易；開發(fā)外匯期貨、國債期貨等衍生產(chǎn)品交易�！爸档米⒁獾氖�，衍生品不是這次金融危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)�，衍生產(chǎn)品不能消除風(fēng)險(xiǎn)，同樣它也不能制造風(fēng)險(xiǎn)，它只是轉(zhuǎn)移和再分配風(fēng)險(xiǎn)，不要把系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)全部歸結(jié)在衍生品上�！�
曹紅輝還向“金融大家談”強(qiáng)調(diào)了“新股發(fā)行定價(jià)改革”的重要性。
首先，適當(dāng)擴(kuò)大參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)范圍，增加承銷商推薦的部分機(jī)構(gòu)作為網(wǎng)下配售對象，可以使得承銷商可以兼顧和平衡發(fā)行人和投資人利益，有利于降低承銷商人為推高新股定價(jià)的動(dòng)力。
其次，增強(qiáng)定價(jià)信息透明度，要求承銷商披露投價(jià)報(bào)告的關(guān)鍵結(jié)論和主要參考信息有助于提升投價(jià)報(bào)告的研究質(zhì)量，并減弱人為操縱動(dòng)機(jī)。并且，披露網(wǎng)下機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)情況會增加對網(wǎng)下詢價(jià)機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)的公共監(jiān)督，對部分網(wǎng)下詢價(jià)對象亂報(bào)高價(jià)的行為有一定約束力。
再次，進(jìn)一步完善報(bào)價(jià)申購和配售約束機(jī)制，提高中小型公司新股發(fā)行中單個(gè)機(jī)構(gòu)獲配股份的數(shù)量將真正大幅提升對網(wǎng)下配售對象報(bào)價(jià)行為的約束。
曹紅輝最后向“金融大家談”表示：“內(nèi)部交易是當(dāng)前市場交易的一個(gè)普遍現(xiàn)象，并且?guī)缀醯搅?IMG style="WIDTH: 286px; HEIGHT: 118px" alt="" hspace=8 src="../../../images/2011-06/09/xin_3706080914094373044415.jpg" align=right border=0>猖獗的程度，內(nèi)部交易會損害市場的基本公平，損害市場的信心，損害市場的效率。目前，亟須規(guī)范資本市場次序，加強(qiáng)對內(nèi)幕交易的打擊；進(jìn)一步改善上市公司治理。”