首次公開(kāi)發(fā)行中的資金超募現(xiàn)象令人瞠目。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，自2009年恢復(fù)股票發(fā)行迄今，有575家公司完成首次公開(kāi)發(fā)行，超募資金總額合計(jì)4547.50億元，占首次公開(kāi)發(fā)行募集資金總額的55.41%，比計(jì)劃募集資金總額多124.25%。這大大降低了新上市公司的凈資產(chǎn)收益率，損害了投資者的利益。
　　當(dāng)A股一級(jí)市場(chǎng)資源優(yōu)化配置功能不能正常發(fā)揮時(shí)，就需通過(guò)制度設(shè)計(jì)，加以合理引導(dǎo)。
　　引發(fā)資金超募現(xiàn)象的制度原因，主要有兩個(gè)�！蹲C券法》第五十條規(guī)定，“股份有限公司申請(qǐng)股票上市，應(yīng)當(dāng)符合”的條件包括：“公開(kāi)發(fā)行的股份達(dá)到公司股份總數(shù)的百分之二十五以上；公司股本總額超過(guò)人民幣四億元的，公開(kāi)發(fā)行股份的比例為百分之十以上�！蹦壳�，公司的首次公開(kāi)發(fā)行規(guī)模，基本是按這一規(guī)定的下限執(zhí)行的。同時(shí)，證券承銷(xiāo)商的發(fā)行收入與募集資金總額掛鉤，股票發(fā)行人深知首次公開(kāi)發(fā)行機(jī)會(huì)來(lái)之不易，不會(huì)積極主動(dòng)降低發(fā)行價(jià)格。顯然，要從源頭上防止大規(guī)模超額募集資金的長(zhǎng)期存在，就有必要重新設(shè)計(jì)A股的首次公開(kāi)發(fā)行制度，但不能涉及過(guò)程相對(duì)漫長(zhǎng)的《證券法》的修訂。
　　需要提出的是，重新設(shè)計(jì)A股的首次公開(kāi)發(fā)行制度，并不等于暫時(shí)停止新公司上市和募集資金。以往，重新設(shè)計(jì)A股的首次公開(kāi)發(fā)行制度，也就意味著暫時(shí)停止新公司上市和募集資金。因?yàn)椋瑳](méi)有首次公開(kāi)發(fā)行，就不屬于公眾公司，因而也就不符合上市條件。但這種格局正在悄然變化中。
　　證監(jiān)會(huì)主席尚福林表示，要立足于構(gòu)建統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)，在擴(kuò)大中關(guān)村園區(qū)股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)的基礎(chǔ)上盡快出臺(tái)《非上市股份有限公司的股份上市的辦法》，并抓緊研究制定《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》，確立非上市公眾公司監(jiān)管法律制度。目前，代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（俗稱(chēng)“老三板”）掛牌公司屬于公眾公司。從發(fā)展趨勢(shì)看，隨著場(chǎng)外交易市場(chǎng)建設(shè)的推進(jìn)，股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（俗稱(chēng)“新三板”）掛牌公司也將成為公眾公司。一旦非上市公眾公司股票發(fā)行管理制度到位，股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司就可以公開(kāi)發(fā)行股票。而在《非上市股份有限公司的股份上市的辦法》出臺(tái)后，只要符合條件，股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司可以直接提出上市申請(qǐng)。這樣一來(lái)，首次公開(kāi)發(fā)行環(huán)節(jié)，就不再是新公司上市和募資的前置條件了。
　　股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)將引入做市商制度。做市商必須以合理甚至更低的價(jià)格獲得股票，才能降低風(fēng)險(xiǎn)，獲取利潤(rùn)。這在某種程度上可以削弱推薦主辦券商對(duì)發(fā)行收入的垂涎。因?yàn)�，發(fā)行收入只有在完成融資后才發(fā)生，而做市收入體現(xiàn)在日常交易中。通常說(shuō)來(lái)，推薦主辦券商和主要做市商必然兩位一體。一身而兩任的證券公司，就不得不考慮兩種收入此消彼長(zhǎng)到一定程度后，出現(xiàn)負(fù)數(shù)的可能。同時(shí)，做市商必須有兩家以上獲得相應(yīng)資格的證券公司擔(dān)任。非推薦主辦券商不能獲得股票發(fā)行收入，卻要履行做市義務(wù)，也就必然不同意高價(jià)發(fā)行股票。這樣，證券公司也就與發(fā)行人存在利益差異，推薦主辦券商和一般做市商也會(huì)有利益差異。在這種制度安排下，高價(jià)發(fā)行股票就會(huì)受到制約。
　　那么，股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司在公開(kāi)發(fā)行股票時(shí)，會(huì)出現(xiàn)資金超募現(xiàn)象嗎？如果在公司掛牌前就首次公開(kāi)發(fā)行，有可能翻版資金超募現(xiàn)象。但即使如此，由于掛牌股票價(jià)格較低，資金超募程度可能會(huì)有所減弱。但如果同時(shí)要求，擬掛牌公司首次公開(kāi)發(fā)行后，須有兩或三家以上做市商為其做市，那資金超募現(xiàn)象就可消失。資金超募現(xiàn)象只存在首次公開(kāi)發(fā)行中。因此，非首次公開(kāi)發(fā)行股票的公司掛牌和掛牌公司再融資的，可以不必有做市商為其做市。
　　隨著場(chǎng)外交易市場(chǎng)做市商制度的即將出臺(tái)，為防止當(dāng)前首次公開(kāi)發(fā)行中的資金超募現(xiàn)象繼續(xù)蔓延，可以要求擬上市公司先到股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌。我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)就有類(lèi)似的強(qiáng)制性要求，可以為大陸地區(qū)所借鑒。
　　股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的擴(kuò)容計(jì)劃分可以?xún)刹阶�。首先允許國(guó)家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)內(nèi)具備條件的未上市股份公司到股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌；在制度體系和工作機(jī)制基本形成并穩(wěn)定運(yùn)行后，將市場(chǎng)服務(wù)范圍擴(kuò)大到全國(guó)具備條件的股份有限公司。目前，可以要求注冊(cè)地在國(guó)家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)內(nèi)的擬上市公司在上市前若干時(shí)期內(nèi)不得變更注冊(cè)地，先到股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌若干時(shí)間。將來(lái)，可以要求所有擬上市公司都先到股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌若干時(shí)間。這樣，即使未在股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)行股票，將來(lái)的發(fā)行也只能算是再融資。這就可以逐步改變資金超募現(xiàn)象，使A股一級(jí)市場(chǎng)資源優(yōu)化配置功能趨于正常發(fā)揮。