中國(guó)的投資者正在焦急地等待通脹下降的時(shí)刻,一旦通脹下降,調(diào)控就能放松,市場(chǎng)人氣就會(huì)高漲。債市的投資者已經(jīng)等不及了，盡管收益率曲線已經(jīng)保持在極平坦的狀態(tài)，但投資者仍然表現(xiàn)出對(duì)中長(zhǎng)期債券的興趣，股市保持了溫和上行的趨勢(shì)，盡管投資者對(duì)后市仍存分歧，但外資大行已經(jīng)開始為中國(guó)A股搖旗吶喊。
　　為什么通脹在下半年會(huì)下降？普遍的理由是，第一，3季度起CPI同比的翹尾因素大幅下降，因此，CPI同比增幅的數(shù)字會(huì)下降，第二，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在2011年1季度已經(jīng)回落，不斷加碼的調(diào)控一定會(huì)讓經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)回落，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的回落意味著總需求的回落，從而通脹水平將下降。
　　第一個(gè)理由是CPI前高后低論的始作俑者，2010年也是同樣的情況，而良好的愿景并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)。使用CPI同比增幅來(lái)描述通脹的程度本來(lái)就可以算是“中國(guó)特色”的指標(biāo)，在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，CPI環(huán)比季調(diào)折年率更為普遍，這樣的數(shù)據(jù)反映了物價(jià)最新的變化，而不會(huì)讓前一年物價(jià)變化的所謂翹尾因素影響對(duì)當(dāng)前通脹水平的判斷。近期的物價(jià)壓力是上升而非下降了，食品價(jià)格出現(xiàn)季節(jié)性回落，但回落幅度比往年小得多，豬肉價(jià)格淡季不淡，出現(xiàn)持續(xù)上漲，盡管豬糧價(jià)格比已經(jīng)超過(guò)7的較高水平，但生豬存量的回升相當(dāng)緩慢，根本不足以降低近期的豬肉價(jià)格，而瘦肉精事件幾乎沒(méi)有影響豬肉價(jià)格的上漲趨勢(shì)，在全球糧食庫(kù)存較低的環(huán)境下，糧食價(jià)格持續(xù)上漲，飼料價(jià)額的上漲又助推肉類價(jià)格的繼續(xù)上漲。成品油價(jià)僅僅上調(diào)了應(yīng)調(diào)升幅度的50%，北京出租車費(fèi)緊跟著上漲，抬升的房租也很快體現(xiàn)在非食品CPI的上漲中。
　　第二個(gè)理由貌似非常有力且合理，我們的確觀察到1季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度出現(xiàn)下滑，但實(shí)際上下滑的幅度非常有限，約是2010年2季度下滑程度的一半。并且，中國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)率正在歷史上較高的水平，且資本回報(bào)率仍在不斷上升，制造業(yè)投資也在加速擴(kuò)張。當(dāng)前固定資產(chǎn)投資增速下滑主要是政府主導(dǎo)的應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的刺激性投資接近尾聲造成的，而私人部門的投資增長(zhǎng)已經(jīng)開始啟動(dòng)，這表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力增長(zhǎng)恢復(fù)。而地方政府的投資沖動(dòng)不是下降了，而是在提高，1000萬(wàn)套保障性住房建設(shè)，必須在10月底前動(dòng)工，這意味著地方政府主導(dǎo)的投資最晚3季度將會(huì)出現(xiàn)明顯上升，如果不對(duì)資金面予以控制，那么中國(guó)投資增速會(huì)上升而并非下降，其根本原因在于私人部門和政府都有很強(qiáng)的投資沖動(dòng)，且資產(chǎn)負(fù)債表具備進(jìn)一步擴(kuò)大的可能。
　　中國(guó)的通脹大都是有國(guó)際背景的，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期深深地受到國(guó)際經(jīng)濟(jì)變化的影響。當(dāng)前，歐美經(jīng)濟(jì)的顯著復(fù)蘇和流動(dòng)性寬松的環(huán)境帶來(lái)的全球通脹壓力上升，中國(guó)難以獨(dú)善其身。實(shí)際上2010年2季度中國(guó)通脹壓力的減輕不單是中國(guó)內(nèi)需下降造成的，也受到美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速滑落影響，但是，2011年2季度，我們難以看到這樣的減速。中期趨勢(shì)上看，通脹和經(jīng)濟(jì)都在上行期。
　　中國(guó)的流動(dòng)性緊縮程度一直是與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度關(guān)系密切，而利率則與通脹水平關(guān)系更為密切，這意味著1季度經(jīng)濟(jì)的回落可能換來(lái)流動(dòng)性暫時(shí)較為寬松的2季度，但利率環(huán)境仍然處在上升通道之中，2季度債市應(yīng)是淺嘗輒止的市場(chǎng)行情，而如果企業(yè)利潤(rùn)率能夠與利率上升的速度保持一致，那么股市行情或許還有希望。
　　如果放眼未來(lái)3-5年，中國(guó)一面面臨著勞動(dòng)力供給下降，一面面臨著貨幣信用增長(zhǎng)較快的環(huán)境，這好比燒的菜越來(lái)越少，而火卻是一直很旺，通脹在這樣的環(huán)境下非常容易持續(xù)上漲，既有結(jié)構(gòu)性的因素，又有需求面的因素。面對(duì)通脹的上升，利率必須不斷隨之上升，那么未來(lái)中國(guó)面臨的利率可能不再是上一個(gè)10年的均值2%左右，而可能升至4%，而峰值可能超過(guò)5%（存款利率），如果你看看日韓的經(jīng)驗(yàn)就不會(huì)再錯(cuò)愕了。準(zhǔn)備好迎接高利率時(shí)代吧。