新興國家應(yīng)積極推動全球資本監(jiān)管
2010-11-29   作者:劉濤  來源:證券時(shí)報(bào)
 
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  全球資本的肆意泛濫正對越來越多的國家,特別是新興市場國家構(gòu)成嚴(yán)重沖擊,新興市場國家紛紛重新祭出了資本控制措施。這些控制措施確實(shí)改變了流入資本的期限結(jié)構(gòu)和資本構(gòu)成,但未能阻止流入國貨幣的大幅升值。新興市場國家應(yīng)在G20框架內(nèi)積極推動全球資本監(jiān)管。

  新興市場紛紛加強(qiáng)資本控制

  當(dāng)前,全球資本的肆意泛濫正對越來越多的國家,特別是新興市場國家構(gòu)成嚴(yán)重沖擊,催生出資產(chǎn)價(jià)格泡沫、通貨膨脹壓力、外匯儲備激增,以及本幣被動大幅升值等一系列消極后果。
  統(tǒng)計(jì)表明,2010年全球新增資本凈流入主要發(fā)生在新興市場國家最為集中的亞洲、中東歐、拉美、非洲及中東五個地區(qū),而亞洲又是其中的重災(zāi)區(qū)。僅今年4-10月間,流入新興市場的1160億美元新增私人資本中,約有920億美元是以短期股票和債券投資形式進(jìn)入。也就是說,將近有80%符合人們通常理解的“熱錢”概念。
  上世紀(jì)90年代,亞洲、拉美、東歐許多新興市場國家都曾有過因外資先流入、再流出(即所謂的“剪羊毛”)從而引發(fā)貨幣危機(jī)的慘痛經(jīng)歷。鑒于此,在面對本輪洶涌流入的熱錢時(shí),新興市場國家表現(xiàn)出濃厚防范心理和積極應(yīng)對姿態(tài),紛紛重新祭出了資本控制措施。
  研究表明,新興市場國家實(shí)行資本控制主要有四個目的:(1)降低資本流入規(guī)模,或改變資本構(gòu)成以鼓勵長期投資;(2)減輕名義和實(shí)際匯率波動程度,抑制由于資本流入推動的本幣升值幅度;(3)保持貨幣主權(quán)以確保實(shí)施更獨(dú)立的貨幣政策;(4)阻止金融危機(jī)爆發(fā)或任何金融不穩(wěn)定的發(fā)生。

  資本控制有效但效果不理想

  新興經(jīng)濟(jì)體加強(qiáng)資本控制的實(shí)際效果如何呢?從上世紀(jì)90年代到2010年,新興市場國家曾經(jīng)經(jīng)歷過三次嚴(yán)重的熱錢流入沖擊。就20世紀(jì)90年代和2006年兩次沖擊的經(jīng)驗(yàn)來看,我們發(fā)現(xiàn),新興市場國家對流入資本控制的效果遠(yuǎn)沒有想象中那般理想。
  其一,可以肯定的是,這些措施最終未能阻止流入國貨幣的大幅升值。盡管對流入資本實(shí)行了各種嚴(yán)格的控制措施,但在20世紀(jì)90年代的多數(shù)年份,智利比索的實(shí)際有效匯率平均每年仍然升值4%,而巴西雷亞爾的實(shí)際有效匯率平均每年升值更達(dá)到5%。
  其二,在“是否減少了資本凈流入量”這個關(guān)鍵問題上,一些國外研究給出了肯定結(jié)論,而另一些研究則完全持否定態(tài)度。
  但盡管如此,這些控制措施確實(shí)改變了流入資本的期限結(jié)構(gòu)和資本構(gòu)成。例如,1991年至1998年資本控制期間,流入智利的短期債務(wù)占總債務(wù)比例持續(xù)下降,而FDI的存量占比從34%提高到53%。同樣,在哥倫比亞的全部私人外債中,中長期債務(wù)存量的占比從1993年的40%提高到1996年的70%。換言之,盡管資本還在不斷流入,但隨著各種控制措施的生效,以短期逐利為目的的熱錢最終變成了相對穩(wěn)定的中長期資本。就此意義上說,對熱錢進(jìn)行資本控制依然達(dá)到了一個重要的預(yù)期目標(biāo),減少了金融危機(jī)爆發(fā)的可能。

  “池子”和加強(qiáng)全球資本監(jiān)管

  作為全球最大的新興經(jīng)濟(jì)體,中國無疑是熱錢攻擊的重中之重,央行上月公布的數(shù)據(jù)顯示,三季度外匯儲備大幅增長1940億美元,遠(yuǎn)超過一季度479億美元、二季度811億美元的增幅。其中,僅9月份一個月外匯儲備就激增1005億美元,創(chuàng)下今年以來最高單月增幅。這種異乎尋常的增長,顯然無法簡單用貿(mào)易盈余來解釋。不僅如此,9月份中國外匯占款增加2896億元,表明除外匯儲備之外,還有大量新流入的外匯滯留在銀行體系內(nèi)部。大量熱錢涌入中國,對中國當(dāng)前本已蓄勢待發(fā)的CPI指數(shù)、資產(chǎn)泡沫,無異于火上澆油。
  周小川行長不久前曾提出要建立一個“池子”,將流入熱錢圈住,然后在適當(dāng)時(shí)機(jī)再放熱錢出去。關(guān)于這個池子,目前有各種各樣的猜測,有人猜測是樓市和股市,也有人相信是無息準(zhǔn)備金。
  從我們的研究來看:首先,它不可能包含樓市和股市,因?yàn)檫@不符合對流入資本控制的初衷。從過去兩次新興市場國家應(yīng)對熱錢沖擊的經(jīng)驗(yàn)看,做得比較成功的國家,大多是遵循控制數(shù)量和提高交易成本兩條思路嚴(yán)格卡住熱錢流入,而不是引導(dǎo)熱錢投向本國資產(chǎn),進(jìn)一步去推升泡沫。事實(shí)上,多數(shù)國家采取的是相反的作法,即鼓勵本國投資者走出去投資海外資產(chǎn)。
  其次,無息準(zhǔn)備金已被20世紀(jì)90年代巴西、智利的實(shí)踐證明是一個卓有成效的辦法,值得中國效仿。但僅此還不夠,要構(gòu)建這個“池子”,還應(yīng)積極引入其他成功經(jīng)驗(yàn),包括放松對資本流出的管制,規(guī)定流入資本最短停留期限,對外國投資者投資本國房地產(chǎn)、股票和債券的資本利得及利息收入征繳預(yù)扣稅等。
  最后,也是最重要的一點(diǎn),從新興市場國家的角度看,當(dāng)前治理熱錢流入一個明顯誤區(qū)就是“各掃門前雪”。即便新興市場國家真的能“御敵于國門之外”,也不過是暫時(shí)現(xiàn)象。因?yàn)橹灰獰徨X的根子未被斬?cái),它總會陰魂不散,在新興市場國家門前徘徊,伺機(jī)而動,令人防不勝防。
  因此,新興市場國家應(yīng)在G20框架內(nèi)積極推動全球資本監(jiān)管,特別是要求發(fā)達(dá)國家奉行更謹(jǐn)慎的貨幣政策,管好對沖基金、共同基金等金融機(jī)構(gòu)的投機(jī)行為,比照打擊國內(nèi)資本市場和大宗商品市場的投機(jī)力度,對這些機(jī)構(gòu)的海外投資行為有所約束。這才是雙管齊下和釜底抽薪的解決之道。

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