步入7月，受PMI數(shù)據(jù)向好、存貸比調(diào)整、銀行分紅、繳準(zhǔn)及國開行長債發(fā)行定位意外跳升等多重因素影響，當(dāng)前現(xiàn)券市場收益率呈現(xiàn)出震蕩盤整格局。
現(xiàn)券收益率整體上行
中債提供的數(shù)據(jù)顯示，截至7月2日收盤，銀行間利率、信用產(chǎn)品收益率整體小幅攀升。
具體來看，國債5、7、10年期上行4BP-6BP至3.9%、4.08%和4.12%；政策性金融債中，國開行7、10年期收益率曲線日終上行1BP-4BP，至5.04%和5.07%。
信用債同樣延續(xù)升勢，中短期票據(jù)AAA曲線4、5年期在“13中電投MTN2”和“14華能集MTN002”等券的報(bào)價(jià)、成交帶動(dòng)下上行1BP-2BP至5.20%和5.36%。
城投債方面，機(jī)構(gòu)交投熱情較前期大幅回落，觀望情緒濃厚，各曲線收益率亦進(jìn)一步上行。其中，“09渝能源債”成交于5.45%附近，帶動(dòng)城投債收益率曲線(AA+)2年期上行1BP至5.44%；“12嘉名城債”、“12宿建投債”等券成交帶動(dòng)城投債收益率曲線(AA)3年期上行2BP至6.14%。
“可以看到，經(jīng)過連續(xù)兩日的明顯調(diào)整，當(dāng)前銀行間現(xiàn)券收益率漲幅開始收窄，不過市場信心依然較為欠缺，買盤并不積極。”一位商行交易員在接受記者采訪時(shí)指出，“包括經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)企穩(wěn)向好、銀行機(jī)構(gòu)年中分紅、存貸比調(diào)整等多重因素疊加，對市場造成了一定的沖擊�！�
特別值得一提的是，國開行本周二招標(biāo)發(fā)行的10年期政策性金融債中標(biāo)利率達(dá)到5.50%，大幅超出市場預(yù)期的4.95%-4.98%，直接帶動(dòng)二級市場收益率向上反彈約10BP，投標(biāo)倍數(shù)也創(chuàng)下了今年以來的新低，配置需求減弱。
“我們認(rèn)為，中長端招標(biāo)結(jié)果偏弱的主要原因在于前期收益率下行較快，配置需求有一定的透支，而6月以來市場進(jìn)入橫盤，多數(shù)機(jī)構(gòu)處于觀望狀態(tài)，配置需求減弱，交易戶的參與熱情也不高�！鄙耆f證券分析師陳康如是稱。
中信證券首席債券分析師鄧海清則認(rèn)為，當(dāng)前業(yè)界對后市的擔(dān)憂情緒漸起，是導(dǎo)致近期一級招標(biāo)異常的根本原因。
“就基本面來看，中采、匯豐PMI雙重回升使得市場擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)或?qū)⑵蠓�(wěn)反彈；銀行行為方面，繳準(zhǔn)和分紅兩重因素使得銀行7月內(nèi)對長端資金使用節(jié)奏放慢，配債動(dòng)力減弱；再就投資者心理考量，6月份市場膠著導(dǎo)致多空雙方目標(biāo)函數(shù)發(fā)生變化，市場情緒受到?jīng)_擊影響——即多方在鎖定收益動(dòng)機(jī)下以防守為主，空方則樂見收益率反彈�！编嚭Ｇ逯赋�，“也就是說，若無央行進(jìn)一步貨幣寬松的信號，我們預(yù)計(jì)市場將表現(xiàn)為對利多消息反應(yīng)遲鈍，對利空消息高度敏感。”
建議關(guān)注超調(diào)后機(jī)會
“短期內(nèi)，鑒于6月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大概率仍在改善方向上，則基本面對市場的支撐力度并不強(qiáng)�！痹陉惪悼磥恚安贿^，房地產(chǎn)市場不景氣疊加CPI延續(xù)低位，當(dāng)前貨幣寬松的條件依然存在�！�
事實(shí)上，現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險(xiǎn)仍舊需要更多的刺激政策來進(jìn)行對沖。例如，再貸款增加基礎(chǔ)貨幣投放，發(fā)行專項(xiàng)金融債也要求債市維持良好的需求和較低的收益率水平。在“后同業(yè)”時(shí)代，結(jié)構(gòu)性刺激政策依賴寬松的貨幣環(huán)境。
當(dāng)前，包括中信證券、國泰君安、申銀萬國等在內(nèi)的不少券商機(jī)構(gòu)均判斷，下半年，央行貨幣政策穩(wěn)中偏松的基調(diào)不會改變。
來自南京銀行金融市場部的研究觀點(diǎn)亦認(rèn)為，從目前情況來看，政策面仍有進(jìn)一步微調(diào)寬松的空間。
“我們預(yù)計(jì)，7月央行很可能進(jìn)一步釋放貨幣寬松信號，使得R007重回3.0%-3.5%，R001重回2.0%-2.5%區(qū)間，以穩(wěn)定債券利率水平�！编嚭Ｇ宀⒎Q，“短期內(nèi)機(jī)構(gòu)配置行為的變化可能放大基本面的不利因素，但也會因超調(diào)給市場帶來機(jī)會。對于上半年踏空的投資者，當(dāng)前是下半場配置中長久期利率債的最佳時(shí)間窗口�！�
至于投資品種的選擇，目前金融債的抗風(fēng)險(xiǎn)能力大于國債，其中尤以5年左右中期金融債最佳，攻守兼?zhèn)�，券商建議配置時(shí)優(yōu)先選擇。
謹(jǐn)慎對待交易所低評級債
信用債方面，除了銀行間市場，當(dāng)前交易所信用債表現(xiàn)亦不甚樂觀，本周以來多數(shù)個(gè)券放量下跌的特征十分明顯。
對此，業(yè)界普遍認(rèn)為，這與6月27日中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司(以下簡稱“中證登”)修訂《質(zhì)押式回購資格準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)及標(biāo)準(zhǔn)券折扣系數(shù)取值業(yè)務(wù)指引》密切相關(guān)。
據(jù)記者了解，這是今年以來，中證登第三次針對低等級債券進(jìn)行折算系數(shù)調(diào)整。3月25日，主體評級AA、展望為負(fù)面的債券，折扣系數(shù)在當(dāng)時(shí)的基礎(chǔ)上被下調(diào)了50%；5月29日，主體評級AA、展望為負(fù)面的債券，折扣系數(shù)下調(diào)為零，該類債券唯有滿足足額資產(chǎn)抵押擔(dān)保條件，方可繼續(xù)參與質(zhì)押回購；6月27日，中證登發(fā)文表示提供足額資產(chǎn)抵押擔(dān)保不再作為信用債券回購資格準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)之一。
“先是AA且評級展望為負(fù)面的個(gè)券，被等同于AA-級對待；接著是強(qiáng)擔(dān)保被視為無效。”鄧海清坦言，“管理層對于低等級(無論是城投債還是產(chǎn)業(yè)債)債券的風(fēng)險(xiǎn)重視程度可見一斑�！�
毋庸置疑，一旦低等級債券失去質(zhì)押資格，也將失去流動(dòng)性，并刺激投資者去杠桿，從而產(chǎn)生“標(biāo)準(zhǔn)券折算率下調(diào)——去杠桿——債券價(jià)格繼續(xù)下跌——波動(dòng)率增加——標(biāo)準(zhǔn)券折算率繼續(xù)下調(diào)”的惡性循環(huán)。
受訪的一線交易員普遍表示，中證登這一質(zhì)押式回購新規(guī)與此前交易所對低等級債券實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示(ST)的思路比較一致。鑒于短期內(nèi)低等級信用債仍有一些無法被規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)需要消化，則現(xiàn)階段對于交易所低等級債券仍應(yīng)維持謹(jǐn)慎態(tài)度。
需要提醒的是，結(jié)合管理層推進(jìn)金融體系結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)釋放的政策導(dǎo)向來看，未來相關(guān)低評級個(gè)券的信用風(fēng)險(xiǎn)或不斷暴露，并長時(shí)間對市場產(chǎn)生影響，進(jìn)而導(dǎo)致市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的反復(fù)。