自上周三開始，上證綜指日內(nèi)波動(dòng)的幅度逐漸加大，上周五收盤時(shí)再次跌破2000點(diǎn)整數(shù)關(guān)口。我們認(rèn)為，市場(chǎng)在“搶跑”之后的分歧逐漸加大，“心動(dòng)”逐漸讓位于“帆動(dòng)”。不過，在經(jīng)濟(jì)及就業(yè)并未觸及管理層容忍的底線時(shí)，貨幣正常化及融資正�；姆较蛞廊徊蛔�。展望下一階段，我們認(rèn)為“心動(dòng)”導(dǎo)致的市場(chǎng)搶跑已告一段落，未見“帆動(dòng)”的A股市場(chǎng)將重回箱體震蕩格局。
“心動(dòng)”而非“帆動(dòng)”
在二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出臺(tái)的前后，市場(chǎng)預(yù)期確實(shí)出現(xiàn)了反復(fù)。從“心動(dòng)”的角度來看，市場(chǎng)分歧主要集中在兩個(gè)方面：一是今年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)底線究竟是7%還是7.5%；二是地產(chǎn)重啟再融資、政府支持鐵路債是不是新一輪政策松動(dòng)的信號(hào)。
對(duì)于前者來說，如果今年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)底線是7.5%，意味著下半年經(jīng)濟(jì)下滑空間有限，暗示政策松動(dòng)的空間被打開；如果是7%，則意味著下半年貨幣環(huán)境依然偏緊，季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）同比下滑的空間較大。對(duì)于后者而言，房地產(chǎn)放開再融資，疊加地王頻現(xiàn)及房?jī)r(jià)環(huán)比上漲，市場(chǎng)或理解成地產(chǎn)調(diào)控告一段落；政府支持鐵路債，或許也意味著鐵路基建投資的加速，并強(qiáng)化下半年貨幣政策松動(dòng)的預(yù)期。
不過，我們認(rèn)為市場(chǎng)“心動(dòng)”卻難見政策“帆動(dòng)”。一是政策刺激對(duì)經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)力已經(jīng)下降。例如，去年中期以來的預(yù)調(diào)微調(diào)對(duì)增長(zhǎng)的影響就比較有限。二是二季度GDP增長(zhǎng)符合預(yù)期，且未突破決策層的底線，倒逼政策松動(dòng)的可能性下降。三是市場(chǎng)仍然在等待改革路線圖，而政策的松動(dòng)或?qū)⑴まD(zhuǎn)市場(chǎng)關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的預(yù)期。四是即便政策出現(xiàn)微調(diào)，所選擇的路徑與方式也非常重要。如果再靠簡(jiǎn)單的投資驅(qū)動(dòng)，A股市場(chǎng)正面反應(yīng)的時(shí)間會(huì)較短；如果通過價(jià)格型工具的下調(diào)，也面臨美國(guó)量化寬松政策退出的挑戰(zhàn)。
搶跑后回歸箱體震蕩
我們認(rèn)為，“心動(dòng)”，即預(yù)期的反復(fù)主導(dǎo)了近期市場(chǎng)走勢(shì)，也決定了短期資金的流向變化。不過，決定中期市場(chǎng)走勢(shì)的將是“帆動(dòng)”——A股市場(chǎng)所處的政策環(huán)境出現(xiàn)顯著改善。展望下一階段，我們預(yù)計(jì)貨幣正常化、融資正常化的方向不變，“心動(dòng)”下的市場(chǎng)搶跑已告一段落，未見“帆動(dòng)”的A股市場(chǎng)將重回箱體震蕩格局。
首先，市場(chǎng)將重新反思經(jīng)濟(jì)及就業(yè)何時(shí)觸及管理層容忍的底線。在市場(chǎng)搶跑前的第一階段，實(shí)體去庫存小周期出現(xiàn)改善跡象，鋼鐵、水泥等產(chǎn)品價(jià)格有所回暖。此外，政策松動(dòng)預(yù)期再起，并得到地產(chǎn)再融資及政府支持鐵路債的信號(hào)強(qiáng)化。在市場(chǎng)搶跑之后的第二階段，投資者重新?lián)鷳n量化寬松政策退出、工業(yè)去產(chǎn)能進(jìn)程、IPO重啟及政策刺激的空間，市場(chǎng)分歧不斷加大，周期股頻現(xiàn)調(diào)整，市場(chǎng)信心也再遭打擊。我們認(rèn)為，在未觸及政府容忍的底線之前，A股市場(chǎng)的強(qiáng)周期股或存在階段性的脈沖，但很難有較強(qiáng)的連續(xù)性。在市場(chǎng)搶跑之后，底線思維將決定大盤重回箱體震蕩格局。
其次，市場(chǎng)將重新審視創(chuàng)業(yè)板權(quán)重股的業(yè)績(jī)可持續(xù)性。數(shù)據(jù)顯示，創(chuàng)業(yè)板中期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在-5.75%至11.08%之間，較一季度-1.35%的增速變化不大，創(chuàng)業(yè)板整體已經(jīng)出現(xiàn)了泡沫化傾向。不過，從結(jié)構(gòu)上看，創(chuàng)業(yè)板中的權(quán)重股中期業(yè)績(jī)?cè)鏊倨毡樵?0%-50%之間，確實(shí)存在較好的業(yè)績(jī)支撐，中報(bào)仍難以證偽。
我們認(rèn)為，若下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯放緩，小盤股的業(yè)績(jī)下滑會(huì)滯后顯現(xiàn)，三季報(bào)將結(jié)束今年以來的創(chuàng)業(yè)板行情；但是，若下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較為平穩(wěn)，小盤股業(yè)績(jī)證偽的難度大，創(chuàng)業(yè)板或?qū)⒃俣扰菽�。不過，就短期而言，創(chuàng)業(yè)板指的走勢(shì)仍然取決于新股首發(fā)（IPO）重啟的時(shí)間表。從我們對(duì)監(jiān)管層的解讀及前期的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來看，短期創(chuàng)業(yè)板指或許已經(jīng)見頂。