刺激政策的退出是今年全球市場(chǎng)關(guān)注的一個(gè)最重要話題，在中國(guó)也是同樣如此。市場(chǎng)關(guān)注在兩次上調(diào)準(zhǔn)備金率后，中國(guó)央行是否還會(huì)采取更加緊縮的政策——諸如加息。不過(guò)，從兩會(huì)期間央行高層的多次表態(tài)觀察，近期加息的可能性不大。而會(huì)場(chǎng)內(nèi)外的許多專家也表示，刺激政策退出需要非常慎重。

　　聚焦　1　刺激政策退出需要非常慎重

　　在日前舉行的十一屆全國(guó)人大三次會(huì)議記者會(huì)上，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川表示，盡管當(dāng)前經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了復(fù)蘇跡象，但危機(jī)的影響還是很深重的，復(fù)蘇的基礎(chǔ)并不鞏固，仍然有很多的不確定性，時(shí)不時(shí)地還有一些讓許多人意料之外的事件在發(fā)生。“因此從非常規(guī)的刺激政策中，退出回歸到常規(guī)型的經(jīng)濟(jì)政策，對(duì)于這個(gè)時(shí)機(jī)的選擇需要非常慎重，這也包括人民幣匯率政策。”周小川的這一表態(tài)，被一些分析師解讀為加息的時(shí)機(jī)尚未到來(lái)。
　　周小川在會(huì)上表示，將繼續(xù)實(shí)行適度寬松的貨幣政策，同時(shí)管理好通貨膨脹的預(yù)期。他說(shuō)，今年對(duì)于宏觀調(diào)控來(lái)講是相當(dāng)復(fù)雜的年度。要繼續(xù)實(shí)行適度寬松的貨幣政策，但與此同時(shí)要高度關(guān)注通脹和其他方面經(jīng)濟(jì)指標(biāo)變化，管理好通貨膨脹的預(yù)期。要在繼續(xù)保持支持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)和防止通貨膨脹之間進(jìn)行權(quán)衡。
　　全國(guó)政協(xié)委員、經(jīng)濟(jì)學(xué)家厲以寧認(rèn)為，目前央行加息跡象并不明顯。而且，加息也并不意味著應(yīng)對(duì)金融危機(jī)政策退出機(jī)制的啟動(dòng)，加息的目的主要是為了預(yù)防通脹。
　　厲以寧表示，現(xiàn)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)企穩(wěn)回升，世界經(jīng)濟(jì)也在緩慢回升，但這并不意味著新的增長(zhǎng)高潮已經(jīng)到來(lái)。我們的出口雖然在增加，但仍然是以消化金融危機(jī)以前的庫(kù)存為主，所以目前仍然要維持適度寬松的貨幣政策。
　　至于什么時(shí)候加息？厲以寧表示，現(xiàn)在來(lái)看，對(duì)通貨膨脹要有預(yù)感，但這并不意味著現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)生通貨膨脹。生產(chǎn)資料價(jià)格會(huì)不會(huì)上漲？糧食價(jià)格能不能保持穩(wěn)定？國(guó)際石油價(jià)格會(huì)不會(huì)出現(xiàn)大的變化？這些因素尚且不確定，因此目前不宜加息，過(guò)幾個(gè)月再看看。
　　針對(duì)眾多記者一再追問(wèn)“近期央行加息的可能性到底有多大”的問(wèn)題，全國(guó)政協(xié)委員、中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)蘇寧沒(méi)有正面回應(yīng)，只表示，為了繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策，為了調(diào)控整個(gè)社會(huì)的貨幣供應(yīng)量，央行有多種貨幣工具可以使用，包括存款準(zhǔn)備金率、公開市場(chǎng)操作、利率等�！拔覀兿Ｍ�，我們有能力在最適當(dāng)?shù)臅r(shí)候使用最適當(dāng)?shù)氖侄危瑏?lái)達(dá)到我們的目標(biāo)。”蘇寧說(shuō)。
　　全國(guó)政協(xié)委員、中國(guó)進(jìn)出口銀行董事長(zhǎng)、行長(zhǎng)李若谷也認(rèn)為從目前對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的判斷，央行加息時(shí)機(jī)尚未成熟。我國(guó)是否加息受中美利率差的影響并不大，必須根據(jù)中國(guó)實(shí)際的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)進(jìn)行判斷，只有確實(shí)出現(xiàn)通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，央行才會(huì)考慮加息。
　　上述近期不加息的判斷也與主要資金供應(yīng)方商業(yè)銀行的判斷一致。有機(jī)構(gòu)分析指出，由于目前的主要矛盾在于去年過(guò)度釋放的流動(dòng)性，通脹壓力也主要來(lái)自于去年過(guò)快增長(zhǎng)的M2(廣義貨幣)，今年央行的宏觀調(diào)控主要將偏重于數(shù)量工具收縮流動(dòng)性、行政手段控制信貸增長(zhǎng)。
　　中國(guó)銀行預(yù)測(cè)，1月信貸增長(zhǎng)并不意味著2010年新增信貸將保持超高的增長(zhǎng)。在下一階段貨幣政策的調(diào)整中，央票和準(zhǔn)備金率將唱主角，而利率與匯率的巋然不動(dòng)可能令市場(chǎng)的預(yù)期屢屢落空。
　　中國(guó)銀行認(rèn)為，2010年中國(guó)基準(zhǔn)利率上調(diào)僅為1次。貨幣政策的收緊更多表現(xiàn)為數(shù)量型調(diào)控，而由于經(jīng)濟(jì)回升的減速和資產(chǎn)價(jià)格的回落，中國(guó)可能將于2010年四季度停止進(jìn)一步緊縮貨幣政策。
　　交通銀行金融研究中心高級(jí)宏觀分析師唐建偉表示，2月份CPI同比正增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)進(jìn)一步維持，但由于漲幅仍維持在2%左右，沒(méi)有超過(guò)一年期存款利率水平，這使得短期內(nèi)因物價(jià)上漲而導(dǎo)致央行加息的壓力減輕。預(yù)計(jì)近期央行貨幣政策操作的主要手段仍是以公開市場(chǎng)操作、提高法定存款準(zhǔn)備金率以及信貸窗口指導(dǎo)為主，其主要目標(biāo)仍是回收市場(chǎng)過(guò)剩流動(dòng)性。
　　但對(duì)于加息的時(shí)點(diǎn)問(wèn)題，也有專家表示了不同觀點(diǎn)。全國(guó)政協(xié)委員、清華大學(xué)經(jīng)管學(xué)院金融系主任李稻葵認(rèn)為，最有可能的加息時(shí)間點(diǎn)是在上半年。如果CPI超過(guò)3%，會(huì)引起市場(chǎng)對(duì)于通脹預(yù)期的改變，所以需要提高利率來(lái)改變這種預(yù)期。

　　聚焦　2　7.5萬(wàn)億新增貸款是否寬松適度

　　對(duì)于今年的貨幣信貸是否真正寬松，市場(chǎng)、企業(yè)和學(xué)界都十分關(guān)注。蘇寧則在參與經(jīng)濟(jì)組小組討論會(huì)后表示，政府工作報(bào)告中提出今年M2增長(zhǎng)目標(biāo)為17%左右，新增人民幣貸款7.5萬(wàn)億左右，這兩項(xiàng)指標(biāo)仍然是一個(gè)適度寬松的政策目標(biāo)，能夠支持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回升。
　　蘇寧表示，M2超過(guò)了不變價(jià)GDP和價(jià)格指數(shù)，這樣的政策就應(yīng)該是相對(duì)寬松的。如果M2的供應(yīng)量低于這個(gè)數(shù)字，也就是不變價(jià)的GDP增長(zhǎng)速度加上預(yù)期的物價(jià)上漲，就應(yīng)該說(shuō)是比較緊的。比如說(shuō)預(yù)計(jì)GDP增長(zhǎng)10%，價(jià)格預(yù)期是3%，如果M2供應(yīng)低于13%，那就是從緊的政策。而今年政府工作報(bào)告提出GDP的調(diào)控目標(biāo)是8%，物價(jià)是3%，兩項(xiàng)加起來(lái)是11%，和M2的17%差6個(gè)百分點(diǎn)，所以這個(gè)速度是一個(gè)適度寬松的貨幣供應(yīng)量。
　　蘇寧稱，當(dāng)貨幣供應(yīng)量大大超過(guò)不變價(jià)GDP的時(shí)候，其差額就會(huì)導(dǎo)致物價(jià)上漲。去年貨幣供應(yīng)和貸款增長(zhǎng)比較快，今年將速度降低，可以穩(wěn)定貨幣供應(yīng)，控制物價(jià)上升。
　　蘇寧表示，他對(duì)今年7.5萬(wàn)億的新增信貸投向，最關(guān)心的是控制新開工項(xiàng)目，希望現(xiàn)有信貸資金要加快在建項(xiàng)目的建設(shè)。如果大量的資金投入了新開工的項(xiàng)目，在未來(lái)出現(xiàn)通脹需要調(diào)控時(shí)，這些項(xiàng)目有可能成為“半拉子”工程，直接影響商業(yè)銀行的貸款質(zhì)量。
　　不過(guò)，央行的這一表態(tài)能否打消市場(chǎng)的緊縮顧慮還有待觀察。其一，去年全年的新開工項(xiàng)目計(jì)劃投資額高達(dá)15.19萬(wàn)億元，這些基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目通常在開工建設(shè)的第二年進(jìn)入用款高峰期，因此國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資對(duì)信貸資金已經(jīng)形成巨大的慣性需求。匯豐銀行中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家屈宏斌認(rèn)為，如果新開工項(xiàng)目增速下不來(lái)，貨幣政策就無(wú)法達(dá)到期望的效果，甚至?xí)�有反效果。眾所周知，大量的地方政府基建�?xiàng)目對(duì)于利率等價(jià)格工具、準(zhǔn)備金率等數(shù)量工具都相對(duì)不敏感，貨幣政策收緊的鞭子最終只會(huì)又打在決定未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的民間投資身上。
　　中國(guó)銀行的研究報(bào)告也表示，無(wú)論是財(cái)政政策還是信貸政策在2010年都將對(duì)新項(xiàng)目顯著收緊，對(duì)于已審批開工項(xiàng)目相對(duì)寬松，而2009年審批開工的項(xiàng)目多與政府投資相關(guān)，這將造成盡管2010年整體宏觀流動(dòng)性中性偏緊，但私人部門感受到的宏觀流動(dòng)性將會(huì)顯著緊縮。因此，2010年信貸額度調(diào)控對(duì)于私人部門的借貸將產(chǎn)生較大的緊縮作用。
　　另一方面，由于連續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、開展窗口指導(dǎo)，市場(chǎng)擔(dān)心貨幣政策緊縮力度還會(huì)加強(qiáng)。
　　有經(jīng)濟(jì)學(xué)家表示，值得關(guān)注的是，如果一季度的信貸投放得到較為嚴(yán)格的指導(dǎo)，有可能全年的信貸投放不會(huì)達(dá)到7.5萬(wàn)億的預(yù)期規(guī)模，或者大量的信貸轉(zhuǎn)向在年中、下半年投放。

　　聚焦　3　下半年將呈現(xiàn)“寬貨幣、緊信貸”的政策環(huán)境

　　雖然央行連續(xù)兩次上調(diào)準(zhǔn)備金率，分析師卻認(rèn)為，盡管預(yù)期央行仍會(huì)加大貨幣回籠力度，但資金面寬裕的情況短期內(nèi)不會(huì)改變，下半年仍將呈現(xiàn)“寬貨幣、緊信貸”的政策環(huán)境。
　　面對(duì)全球金融危機(jī)，中國(guó)去年推出四萬(wàn)億刺激計(jì)劃，并伴以天量信貸推動(dòng)經(jīng)濟(jì)V型反轉(zhuǎn)。2009年末，廣義貨幣供應(yīng)量的余額為60.6萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)13.11萬(wàn)億元，反映金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性的超額存款準(zhǔn)備金率在2009年末仍高達(dá)3.13%。
　　數(shù)據(jù)顯示，雖然央行不斷加大回籠力度，但市場(chǎng)流動(dòng)性依舊充裕，并且3月份的到期央票高達(dá)6860億，經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)，央行還會(huì)進(jìn)一步上調(diào)準(zhǔn)備金率，三年期央票也可能重現(xiàn)市場(chǎng)�！皩�(duì)于準(zhǔn)備金率，如果央票回籠力度無(wú)法保證，兩會(huì)之后可能宣布年內(nèi)第三次準(zhǔn)備金率上調(diào)，但5月之后調(diào)整頻率將顯著下降�！迸d業(yè)銀行資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委說(shuō)。
　　還有不少機(jī)構(gòu)預(yù)期，除了第三次上調(diào)準(zhǔn)備金率，3月份也是重啟三年期央票的重要時(shí)點(diǎn)。這主要是因?yàn)�，上一輪緊縮周期時(shí)發(fā)行的三年期央票又逐漸到期，而且從銀行資金收益的角度考慮，三年期央票的重啟似乎勢(shì)在必行。
　　第一創(chuàng)業(yè)證券債券分析師宋啟超認(rèn)為，繼續(xù)上調(diào)準(zhǔn)備金率的可能性還是比較大，而且三年央票也有可能重啟，3月附近可能是重要時(shí)點(diǎn)。當(dāng)月公開市場(chǎng)資金到期量仍很大，只有到二季度，公開市場(chǎng)到期量有所下降，政策調(diào)控的壓力可能才稍有緩解。
　　魯政委認(rèn)為，央行需要將未來(lái)到期央票的時(shí)點(diǎn)錯(cuò)開，以減輕未來(lái)資金集中回籠的壓力，目前確實(shí)存在恢復(fù)三年期央票發(fā)行的可能性。不過(guò)，他認(rèn)為，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和恢復(fù)發(fā)行三年期央票之間存在一定的政策替代性，央行可能不會(huì)集中出臺(tái)兩種政策，具體選擇哪一種調(diào)控政策，主要取決于資金面的寬松情況，以及通脹風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題。
　　中國(guó)銀行的中銀周報(bào)表示，2010年并非高增長(zhǎng)高通脹之年，信貸調(diào)控很可能將在下半年因新項(xiàng)目的下降和商業(yè)銀行主動(dòng)收緊信貸而逐步放松，屆時(shí)，真正的“寬貨幣、緊信貸”環(huán)境將到來(lái)。