美國引發(fā)的全球金融大海嘯現(xiàn)在正進(jìn)入關(guān)鍵的第三階段。它和第一階段2007年3月開始爆發(fā)的美國次貸危機(jī)特征完全不同，也和第二階段2008年8月開始蔓延的全球金融體系信用基礎(chǔ)癱瘓、資本大規(guī)模撤回、各國政府無奈介入的流動(dòng)性危機(jī)特征不一樣，尤其在發(fā)達(dá)國家，它已呈現(xiàn)出自己的三個(gè)主要特征：
　　一是政府的救助雖然平息了市場(chǎng)的恐慌，但是隨著市場(chǎng)的修復(fù)，缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)不斷“恢復(fù)”了它原先的流行性，而政府在第二階段已經(jīng)投入的“高流動(dòng)性”的準(zhǔn)貨幣資產(chǎn)慢慢地呈現(xiàn)出“多余”的征兆，如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)的修復(fù)比較緩慢，來不及吸收這些充裕的流動(dòng)性，那么，很有可能這些流動(dòng)性就會(huì)通過銀行無奈的信用創(chuàng)造活動(dòng)，規(guī)模不斷放大，而這些流動(dòng)性很容易進(jìn)入國際資本偏好的投機(jī)舞臺(tái)——大宗商品市場(chǎng)或股票市場(chǎng)或國外脆弱的資本市場(chǎng)，去追求虛假的繁榮所帶來的可觀的“資本利得”，以補(bǔ)償自己在金融危機(jī)中所付出的利益損失和資金的“機(jī)會(huì)成本”。雖然第三階段不像第一階段——問題的嚴(yán)重性在不斷惡化，而且，和第二階段危機(jī)的危害性相比，情況也有很大的改觀，但是，一旦成本推動(dòng)性的通脹和外部資產(chǎn)泡沫的崩盤對(duì)全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)形成很大的負(fù)面沖擊的時(shí)候，歐美金融體系痊愈的傷痕可能再次撕破，它對(duì)全球金融體系的“正反饋效應(yīng)”有可能會(huì)再次刮起新一輪的金融海嘯和出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)第二次探底的格局。從這個(gè)意義上講，抽回多余的流動(dòng)性，就是走出這場(chǎng)金融大海嘯肆虐的最后階段所不容忽視的重要環(huán)節(jié)之一。
　　這一階段的第二特征是全球化模式的重建和修復(fù)。因?yàn)閺纳鲜兰o(jì)90年代開始，世界經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行機(jī)制都是建立在經(jīng)濟(jì)全球化的框架下向前推進(jìn)的，無論是發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家都從中獲得極大的經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益。今天如果要否定全球化模式就等于我們?cè)诜穸ㄗ约旱某砷L。但是，由于全球化的推進(jìn)使得我們意識(shí)到不僅是自己的一個(gè)“瑕疵”，而且，甚至看上去和自己毫不相干的別處或他人的不負(fù)責(zé)任的行為，也會(huì)殃及自己的生存環(huán)境，讓大家共同卷入和全球化所帶來的利益一樣巨大的災(zāi)難。于是，如何通過“自律”和借助外部的監(jiān)管機(jī)制來控制全球化可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)，也是我們徹底告別這場(chǎng)危機(jī)所需要完成的重大任務(wù)之一。
　　第三特征就是我們要盡快尋找到世界經(jīng)濟(jì)新的增長動(dòng)力。盡管很多新興市場(chǎng)國家正在為尋找這樣的契機(jī)在努力改變自己過去對(duì)歐美經(jīng)濟(jì)的依賴性，而老牌的“領(lǐng)頭羊”——?dú)W美國家由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇沒有跟上政府花大精力救助的金融體系的轉(zhuǎn)暖程度，從而顯得“心有余而力不足”。如果世界經(jīng)濟(jì)還是沒有發(fā)展的方向，那么，很有可能各個(gè)國家的合作動(dòng)力因?yàn)楦髯园l(fā)展階段的不同而顯得嚴(yán)重不足，于是，創(chuàng)新、監(jiān)管各自為陣，發(fā)展的不平衡更會(huì)引發(fā)嚴(yán)重的貿(mào)易保護(hù)主義。這種主觀“倒退”的全球化政策和客觀向前“發(fā)展”的全球化市場(chǎng)必然很容易再次引起金融泡沫和金融危機(jī)的問題。所以，引領(lǐng)世界經(jīng)濟(jì)健康的發(fā)展方向定位不了，確實(shí)給結(jié)束第三階段的挑戰(zhàn)埋下了深刻的隱患。
　　值得引起我們注意的是，最近，美聯(lián)儲(chǔ)正在思考向商業(yè)銀行出售附息的定期存款以防止銀行體系在充足的流動(dòng)性狀況下會(huì)進(jìn)行帶來通脹風(fēng)險(xiǎn)的信用創(chuàng)造活動(dòng)。因?yàn)榇藭r(shí)此刻美國的企業(yè)界還在收縮自己的規(guī)模，金融體系也沒有看清未來怎樣的產(chǎn)業(yè)能給躋身在中國的企業(yè)或創(chuàng)業(yè)者們帶來更大更可持續(xù)的利潤收入。為此，銀行對(duì)企業(yè)的“惜貸”特征并沒有因?yàn)榱鲃?dòng)性的寬松而有實(shí)質(zhì)性的改善。所以，和企業(yè)投資沒有關(guān)聯(lián)的“信貸”行為或銀行自身的投資行為都可能會(huì)導(dǎo)致更加嚴(yán)重的“滯脹”問題。于是，美聯(lián)儲(chǔ)的這一做法，就是在目前的第三階段為完成它退市戰(zhàn)略向大家釋放出的一個(gè)明確信號(hào)。接下來，它還將采取一系列“創(chuàng)新”式的收縮流動(dòng)性的方案。比如，直接向市場(chǎng)嘗試發(fā)行“再回購協(xié)議”，或等待市場(chǎng)價(jià)格逐步恢復(fù)后向市場(chǎng)出售美聯(lián)儲(chǔ)所持有的部分長期債券，這些做法的意圖是不要讓這些閑置的資金進(jìn)入金融中介體系去產(chǎn)生更多沒有實(shí)體經(jīng)濟(jì)效益的信用創(chuàng)造活動(dòng)。為了讓這種資金的收縮行為能夠被廣大消費(fèi)者或投資者容易接受，政府借助學(xué)者和媒體的力量對(duì)公眾做了充分的闡述，所以，這些救市計(jì)劃出來后，并沒有讓市場(chǎng)產(chǎn)生恐慌性“離場(chǎng)”行為。當(dāng)然，美國政府之所以沒有采用傳統(tǒng)的加息政策，也是注意到今天實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的脆弱性和清償債務(wù)的能力還是非常有限。
　　我想對(duì)于中國而言，我們需要借鑒的經(jīng)驗(yàn)是：千萬不能忽視“流動(dòng)性再創(chuàng)造”的問題！我們的任務(wù)可能更為艱巨，不僅是銀行體系可能產(chǎn)生無節(jié)制的信貸問題，而且還有地方政府的“助推”作用，也有我們不成熟的金融市場(chǎng)“被惡意利用”的危險(xiǎn)，如果我們不能夠抑制今天已經(jīng)出現(xiàn)的產(chǎn)業(yè)資本向金融資本轉(zhuǎn)變的癥狀，那么，中國流動(dòng)性泛濫的結(jié)局，不一定是以通貨膨脹的形式呈現(xiàn)，而是市場(chǎng)自身承受不了房地產(chǎn)離奇的高價(jià)格而產(chǎn)生集體的“羊群離場(chǎng)效應(yīng)”！原因很可能就是來自于一個(gè)“不著邊際”的消息。也就是說，高房?jī)r(jià)的破滅，不用政府的緊縮政策來刺破，人們自己就會(huì)形成恐慌性的“離場(chǎng)合力”，就會(huì)把一直“推不倒”的樓價(jià)頃刻間無情地推倒下去——那時(shí)即使政府想刻意扶持和挽救，也會(huì)因?yàn)榇鷥r(jià)太大效果太小的緣故而不得不放棄——這對(duì)中國金融體系的穩(wěn)定乃至實(shí)體經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展都會(huì)帶來巨大的負(fù)面作用。事實(shí)上，我們的中央政府已經(jīng)充分意識(shí)到了這個(gè)嚴(yán)峻的問題。我相信，明年非對(duì)稱性的貨幣政策——即靈活的“有保有壓”的做法也會(huì)成為我們國家貨幣政策退市的主基調(diào)。

(作者系復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長、金融學(xué)教授)