從美國金融危機(jī)看我國推動科學(xué)發(fā)展
    2008-10-17    夏凱旋    來源:經(jīng)濟(jì)參考報

  正當(dāng)我國高層領(lǐng)導(dǎo)聚集北京,運籌帷幄,研討科學(xué)發(fā)展之際,美國爆發(fā)了有史以來最大的金融危機(jī)。繼美國“房利美”和“房地美”由政府接管之后,擁有156年歷史的雷曼兄弟申請破產(chǎn),百年老店美林被收購,全球最大的保險公司美國國際集團(tuán)被美國政府接管。雖然美國國會已緊急通過了政府提出的7000億美元的救援計劃,然而,這并沒有消除美國金融界的憂慮,也沒能阻止危機(jī)向歐洲、亞洲蔓延。
  美國許多國會議員、經(jīng)濟(jì)學(xué)家及美國人民,對稱雄世界的華爾街“金融大廈”突然丹塌,不僅一時難以理解,也感到憤怒。因為僅僅幾個月前,美國從總統(tǒng)到聯(lián)儲會主席、財政部部長,都信誓旦旦地向國會作證說,市場自身的調(diào)節(jié)力量會驅(qū)散次貸危機(jī)。
  如今這場次貸危機(jī),已經(jīng)演變?yōu)橥顿Y銀行、儲蓄銀行、保險公司的債務(wù)危機(jī)。那么它是怎樣發(fā)生、發(fā)展和傳導(dǎo)的呢?弄清這些問題,不僅有利于我們加強(qiáng)金融監(jiān)管,防控風(fēng)險,而且可以促使我們從戰(zhàn)略上更加深入地思考如何落實科學(xué)發(fā)展觀,深化改革,提高開放水平,培育科學(xué)發(fā)展的社會文化基礎(chǔ)。

美國金融危機(jī)的成因分析

  70年代以來,美國“房利美”等金融機(jī)構(gòu),根據(jù)居民對住房的旺盛需求和銀行轉(zhuǎn)移風(fēng)險的需要,陸續(xù)推出了房地產(chǎn)按揭貸款證券化。這些機(jī)構(gòu)收購銀行的按揭貸款,并以貸款產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)發(fā)行債券,出售給投資者,既降低了銀行風(fēng)險和貸款利率,又拓寬了住房貸款市場的資金來源,形成了一個以房地產(chǎn)為中心的金融衍生品鏈條。
  從上世紀(jì)90年代開始,華爾街很多公司也加入這個領(lǐng)域,對住房抵押貸款及其證券化資產(chǎn)進(jìn)行多次打包,推出擔(dān)保債務(wù)證券等眾多新穎的金融衍生產(chǎn)品。隨著鏈條的不斷拉長,原始的借貸關(guān)系變得越來越模糊不清,責(zé)任約束變得越來越松散,以至金融貸款機(jī)構(gòu)為了追求利益,不斷降低門檻發(fā)放貸款。當(dāng)貨幣政策收緊,房地產(chǎn)價格下降時,低信用階層的違約率大幅度上升,利益鏈條斷裂,參與者陷入危機(jī)。美國次貸市場總規(guī)模約2萬億美元,貝爾斯登可算是最早遭遇次貸危機(jī)的華爾街巨頭之一。雷曼兄弟是華爾街五大投行之中最大的債券發(fā)行和交易商,它的破產(chǎn)使危機(jī)從2萬億美元的規(guī)模滲透到30萬-40萬億美元的市場規(guī)模。
  美國金融危機(jī)產(chǎn)生的一個重要原因,是政府放松監(jiān)管,任憑市場貪婪的勢力盲目發(fā)展。上世紀(jì)大蕭條后,美國制定了《1933年證券法》、《1934年證券交易法》及分離商業(yè)銀行和投資銀行業(yè)務(wù)的《格拉斯-斯蒂格爾法》等一系列嚴(yán)格的金融監(jiān)管制度。從上世紀(jì)80年代開始,信奉自由市場經(jīng)濟(jì)的美國里根總統(tǒng),極力推動放松金融管制,認(rèn)為市場本身會糾正失衡問題,于是先后通過了儲蓄銀行和商業(yè)銀行混業(yè)經(jīng)營、鼓勵信貸等一系列法案。80年代末和90年代初,美國房地產(chǎn)大跌,大批儲蓄貸款機(jī)構(gòu)(S&L)瀕臨破產(chǎn)。美國政府不得不出面擔(dān)保,讓S&L機(jī)構(gòu)發(fā)行6000億美元40年的長期債券,收購垃圾地產(chǎn),才使危機(jī)得以平息。1999年,美國政府正式廢除1933年頒布的《格拉斯-斯蒂格爾法》,取而代之的是《格雷姆—里奇—布利雷法案》”金融服務(wù)現(xiàn)代化法案,從而徹底結(jié)束了銀行、證券、保險分業(yè)經(jīng)營與分業(yè)監(jiān)管的局面,使越來越多的商業(yè)銀行加入到金融衍生品業(yè)務(wù)中。美國聯(lián)邦證券交易委員會主席考克斯最近承認(rèn),2004年他推動的投資銀行的“自我監(jiān)管”計劃是一個嚴(yán)重錯誤。這項放松管制的計劃加速了華爾街最大五家投資銀行的“消失”。一些國會議員要求他辭職,指責(zé)他把一個金融市場變成了“賭場”。
  釀成危機(jī)的另一重要原因是,倍受爭議的金融衍生品。金融衍生品通常是指從原生資產(chǎn)派生出來的金融工具,多數(shù)產(chǎn)品交易在資產(chǎn)負(fù)債表上沒有相應(yīng)科目,其共同特征是保證金交易,不需實際上的本金轉(zhuǎn)移,因而具有強(qiáng)大的杠桿效應(yīng)。一定的國際資金可以控制名義數(shù)額非常龐大的衍生工具合約,對市場形成巨大的沖擊。里根政府1987年任命的美聯(lián)儲前主席格林斯潘是一個堅定的自由市場經(jīng)濟(jì)信奉者。他認(rèn)為,金融衍生新產(chǎn)品將風(fēng)險獨立出來加以管理,并且通過把風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁到那些更加愿意、或更有能力來承擔(dān)風(fēng)險的人身上,從而使風(fēng)險得到不同程度的對沖。
  然而,金融衍生品在發(fā)揮積極作用的同時,卻引發(fā)了諸如1987年美國股災(zāi)、1997年東南亞金融風(fēng)波等世界性金融危機(jī)。美國這次金融危機(jī),除監(jiān)管不力,在很大程度上,是由金融衍生品引發(fā)的。作為“表外業(yè)務(wù)”,金融衍生品總是可以繞過法規(guī),在制度的空隙中運行,以至華爾街在追逐擔(dān)保債務(wù)權(quán)證(CDO)和住房抵押貸款債券(MBS)等衍生品中,杠桿率和風(fēng)險變得越來越大。當(dāng)這些衍生品主導(dǎo)了整個金融體系時,大廈丹塌是早晚的事情。根統(tǒng)計,截止到2007年底,全球金融衍生品場外交易工具(OTC)與場內(nèi)交易工具名義本金之和已經(jīng)超過676萬億美元,相當(dāng)于全球GDP規(guī)模的12倍。目前理論上都認(rèn)為,金融衍生品本身不會帶來金融危機(jī),只有當(dāng)監(jiān)管與風(fēng)險控制出現(xiàn)漏洞時,金融市場才會充滿風(fēng)險。問題是,任何國家的金融體系和監(jiān)管體制都不可能十全十美。如果一個國家的金融監(jiān)管稍有漏洞,就可能由金融衍生品引發(fā)多骨諾牌似毀滅性的金融危機(jī),那么這樣的“金融創(chuàng)新”難道不應(yīng)該重新審視,重新設(shè)計嗎?
  宏觀貨幣政策不當(dāng)加速了美國金融危機(jī)的爆發(fā)。2000年前后美國網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅,美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退。從2001年1月至2003年6月,美聯(lián)儲連續(xù)13次下調(diào)聯(lián)邦基金利率,該利率從6.5%降至1%的歷史最低水平,過度地給美國社會提供了大量的廉價資金,推進(jìn)了房地產(chǎn)泡沫持續(xù)膨脹。之后,隨著美國經(jīng)濟(jì)的反彈和通脹壓力增大,從2004年開始,美聯(lián)儲啟動了加息周期,在一年半時間內(nèi)17次加息,一年期國債收益率從1.25%漲到5%。信貸的這一松一緊,幅度過大,致使大批次級貸款的借款人無力還款,房貸違約率陡然上升,刺破了美國房地產(chǎn)市場的泡沫。
  不合理的國際貨幣體系是美國金融危機(jī)的溫床。美元是國際結(jié)算貨幣、儲備貨幣和主要投資貨幣,因此,美國在華爾街形成了全球最重要的資本市場中心。當(dāng)各國積累了巨額的外匯儲備后,為了確保這些外匯儲備安全和保值,又不得不去購買美國國債。這樣資金又流入了美國,降低了美國利率和美國人的消費信貸成本。美國是全世界儲蓄率最低的國家之一。過去幾十年,美國從生產(chǎn)型社會向消費型社會的轉(zhuǎn)變過程有加快的趨勢,負(fù)債消費經(jīng)營日益成為全面的社會經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。美國的巨額負(fù)債消費,是通過美元的儲備貨幣地位和資本市場的價值傳導(dǎo)支撐的,其實已超出了本國生產(chǎn)力的承受能力。

警示和思考

  上述分析表明,市場經(jīng)濟(jì)是人類迄今為止最具效率和活力的經(jīng)濟(jì)運行機(jī)制和資源配置手段。但市場這只 “看不見的手”也有失靈的時候,因而必須借助凌駕于市場之上的力量——政府這只“看得見的手”來糾補(bǔ)市場失靈。正如諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎獲得者薩繆爾森所說;“市場既無心臟,也無頭腦,它沒有良心,也不會思考。所以要通過政府制定政策,糾正某些由市場帶來的經(jīng)濟(jì)缺陷”。美國金融危機(jī),帶來了沖擊,同時也警示我們,在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)中,市場調(diào)節(jié)與政府干預(yù),自由競爭與宏觀調(diào)控,是緊密相聯(lián)、相互交織的。市場機(jī)制的完全有效性只有在嚴(yán)格的假說條件下才成立,而政府干預(yù)的完美無缺同樣也僅僅與“理想的政府”相聯(lián)系。也就是說,市場調(diào)節(jié)與政府干預(yù)都不是萬能的,都有失靈的可能,關(guān)鍵是尋求市場經(jīng)濟(jì)與政府調(diào)控的最佳結(jié)合點,使得政府在糾補(bǔ)市場失靈的同時,避免過度干預(yù),這是用科學(xué)發(fā)展觀指導(dǎo)推動我國社會經(jīng)濟(jì)全面、協(xié)調(diào)和可持續(xù)的發(fā)展必須把握的重要思想。
  美國雖然通過了7000億美元的救市方案。然而,這場金融危機(jī)是否得到有效控制,現(xiàn)在定論還為時過早?梢钥隙ǖ氖,它必將對美國實體經(jīng)濟(jì)造成影響,并促使美國大規(guī)模改革其金融監(jiān)管體制。在全球化不斷深化的今天,美國經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整必然會對世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深刻的影響。德國外長施泰因邁爾近日向國會報告說,“美國爆發(fā)金融海嘯后,世界會變得不一樣,美國在全球金融體系中會喪失其超級強(qiáng)國地位,該體系會由多條支柱支撐”。法國總統(tǒng)薩科齊最近指出,他將建議27國集團(tuán)在下次會議上采取措施,加強(qiáng)對歐洲銀行及金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管,同時還建議世界主要工業(yè)國年底前召開特別峰會,探討建立全新的世界金融貨幣體系,以取代1944年建立的由美國主導(dǎo)的布雷頓森林體系。
  從目前的情況看,美國金融危機(jī)對我國的直接沖擊有限。但是,美國是我國最大的出口市場,我國擁有全世界最大的外匯儲備。危機(jī)的深刻影響,在很多方面超出我們以往的經(jīng)驗。不過,有一點必須堅定,這就是,越是形勢復(fù)雜多變,動蕩不安,我們就越要沉著、理性、堅定地用科學(xué)發(fā)展觀統(tǒng)領(lǐng)發(fā)展全局。金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心,WTO過渡期后,我國金融業(yè)處于加快改革開放的重要轉(zhuǎn)型期。如果我們以科學(xué)發(fā)展觀為指導(dǎo),揚長避短,趨利避害,抓住戰(zhàn)略機(jī)遇,參與全球金融和貨幣體系重構(gòu),我們可能加快國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,更有效地利用好國內(nèi)國外兩個市場和兩種資源。由此可見,當(dāng)前我國落實科學(xué)發(fā)展觀,深化改革,提高對外開放水平,轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式迫在眉睫。在這個重大的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中,我們既面臨世界金融經(jīng)濟(jì)動蕩的挑戰(zhàn),也面臨歷史性的機(jī)遇。

幾點建議

  引領(lǐng)房地產(chǎn)“軟著陸”

  自2001年以來,中國的房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了連續(xù)5年價格快速上漲的情況。國家曾經(jīng)三次進(jìn)行調(diào)控,但效果并不明顯。這既有調(diào)控政策缺乏針對性,也有開發(fā)商為追求暴利和地方政府本位利益的問題。去年底國家有關(guān)部門總結(jié)經(jīng)驗,進(jìn)一步采取調(diào)控措施,終于使北京、上海、廣州等城市的房價回落或停止上漲。
  今年兩會期間,政府工作報告提出加強(qiáng)房價監(jiān)管和調(diào)控,使房價“保持合理的價格水平”。我國的房價到底多少才算是合理水平?國際上有一個通行的“房價收入比”計算模式。該模式可以計算一個地區(qū)的住房平均價與家庭年平均收入的比值,反映居民家庭對住房的支付能力,比值越高,支付能力就越低。目前國際上公認(rèn)的“合理的住房價格”的“房價收入比”為3至6倍。歐美國家的居民一般用3-6年家庭收入可以買人均使用面積50-90平方米的住房。韓國居民一般需要用6年的家庭收入才能買房,日本東京的居民要用4-5左右家庭收入買房。國際慣例認(rèn)為,當(dāng)房價收入比超過5的時候,該城市房屋購買力“極低”;當(dāng)一個地方房價收入比超過6的時候,該地區(qū)被視為房地產(chǎn)泡沫區(qū)。相比之下,我國一些城市房價收入比高達(dá)10-20。由此可見,在過去幾年中,政府有關(guān)部門沒能采取有力調(diào)控措施,致使房地產(chǎn)形成了泡沫,經(jīng)驗和教訓(xùn)值得總結(jié)。
  和居民收入相比,我國當(dāng)前的房價,毫無疑問仍處于高位。然而,如果政府調(diào)控政策力度過大,就有可能引起房地產(chǎn)市場“硬著陸”。其后果是,大批房地產(chǎn)公司倒閉,銀行壞賬驟增,使大批行業(yè)受到牽連。國際貨幣基金組織對21個工業(yè)化國家過去30-40年住房市場及股市波動的研究顯示,住房市場價格泡沫破滅造成的損害比股市泡沫要大出一倍。在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢下,引領(lǐng)房地產(chǎn)市場軟著陸,是最佳選擇。為此,國家有關(guān)部門在當(dāng)前房價普遍回落,成交量大幅下降的情況下,在土地供應(yīng)、房屋信貸、資金供應(yīng)等方面,應(yīng)該考慮采取微幅適度的宏觀調(diào)控政策。

  抓制度建設(shè) 促資本市場

  過去十多年間,我國資本市場從無到有,從小到大,得到了迅速的發(fā)展。然而,我國資本市場的證券發(fā)行、交易、股權(quán)改革等方面制度建設(shè)還遠(yuǎn)未到位。2007年10月,我國股票市場攀上6000點的高峰,今年9月卻下跌到1800多點,市值跌去60%多。大半年來,專家學(xué)者、媒體輿論一直討論政府是否應(yīng)該救市。面對股票市場這種極為不正常的大動蕩,政府毫無疑問必須采取措施。但是,措施的要點不是單純救市,將股票指數(shù)維持到某個水平,而是要通過對發(fā)行體制、交易制度、證券公司治理、信息披露、大小非制度安排等一系列改革,完善法律法規(guī)體系,建立起一個誠實守信、公開透明、有法必依,違法必究的股票市場。投資者對市場有信心了,政府才算從根本上挽救了股票市場。9月18日,財政部、國家稅務(wù)總局采取調(diào)整單邊征收印花稅、匯金增持工中建三行股票、中央企業(yè)增持或回購上市公司股份三大措施,維護(hù)股票市場穩(wěn)定。這些措施可以降低交易成本,增強(qiáng)投資需求。但是如前所述,我國資本市場的根本問題是完善法律體系,加快制度建設(shè)。唯有如此,才能使資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展。
  我國股指期貨已經(jīng)準(zhǔn)備了兩年的時間。作為一種金融衍生品,套期保值與投機(jī)是股指期貨的基本功能。股指期貨的推出,可以為投資者提供規(guī)避市場風(fēng)險的有力工具。然而,現(xiàn)實的情況是,金融衍生品由于它們本身的特殊設(shè)計和杠桿效應(yīng),往往使各國政府的監(jiān)管鞭長莫及,因而成為國際投機(jī)者沖擊各國貨幣和資本市場的主要手段。我國資本市場發(fā)展應(yīng)該分清輕重緩急,穩(wěn)步推進(jìn),F(xiàn)階段國家監(jiān)管部門應(yīng)該針對股票市場的突出問題,集中精力狠抓基本制度建設(shè),待條件成熟后再考慮股指期貨。

  積極推動人民幣區(qū)域國際化

  二次世界大戰(zhàn)后通過的“布雷頓森林協(xié)定”使美元取代英鎊成為國際清算的支付手段和各國的主要儲備貨幣。70年代上半葉,布雷頓森林協(xié)議崩潰,以“牙買加協(xié)議”為標(biāo)識的國際浮動匯率制取而代之。
  上個世紀(jì)末,歐洲國家以國際協(xié)議的方式形成了統(tǒng)一歐元貨幣區(qū)。歐元的啟動不僅使歐元區(qū)各國避免了匯率波動給經(jīng)濟(jì)帶來的不利沖擊,也使它們不必保持高額外匯儲備。歐元區(qū)以外的多數(shù)國家則將本國貨幣按照調(diào)整過的匯率與美元重新掛鉤。其好處是,由于美元是國際貨幣,掛鉤國家在從事對外貿(mào)易和資本輸出入時,可以獲得價格穩(wěn)定的良好環(huán)境。但是這一路徑的成本很高。首先,由于掛鉤國家使用美元結(jié)算和儲備貨幣,國家資產(chǎn)的凈值和凈收入對美元匯率變動十分敏感。其次,一旦掛鉤國和美國的國際收支間出現(xiàn)根本性不平衡,掛鉤國家將受到美國經(jīng)濟(jì)波動的直接影響。掛鉤國家的貨幣政策不免陷入兩難境地,不僅需要針對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢來確定其利率和貨幣供應(yīng)政策,同時還要根據(jù)國際收支平衡狀況,制定適當(dāng)?shù)膮R率政策。這兩年,我國的貨幣政策就經(jīng)歷了對內(nèi)和對外難以兼顧,政策目標(biāo)和手段常常相互沖突的挑戰(zhàn)。作為世界最大的外匯儲備國,我國對匯率波動的感受最深,蒙受貨幣錯配的潛在風(fēng)險最大。
  美國金融危機(jī),對我國經(jīng)濟(jì)既有負(fù)面影響,但也為我國積極參與國際貨幣體系改革和重構(gòu)提供了戰(zhàn)略機(jī)遇。美元是國際化程度最高的貨幣,歐元正在崛起,日元在20世紀(jì)80年錯過了國際化的最好戰(zhàn)略機(jī)遇期。隨著我國綜合國力的增強(qiáng),人民幣最有可能成為亞洲的區(qū)域貨幣,為下一步成為國際貨幣奠定基礎(chǔ)。人民幣在亞洲周邊國家的廣泛流通是人民幣國際化的初級階段,在我國資本項目全面開放之前,利用人民幣相對于美元平穩(wěn)升值的戰(zhàn)略機(jī)遇期,為這些國家及經(jīng)濟(jì)體在交易、結(jié)算乃至儲備中運用人民幣提供便利措施,積極推動人民幣的區(qū)域國際化。
  目前香港已成為人民幣離岸市場中心,新加坡和曼谷扮演著次區(qū)域中心的角色。為增強(qiáng)香港人民幣離岸中心的角色,建議財政部、內(nèi)地商業(yè)銀行伺機(jī)在香港特區(qū)發(fā)行人民幣國債、金融債券,增加境外人民幣有效的投資和運作渠道。
  目前人民幣主要通過邊貿(mào)和旅游向周邊國家輸出。周邊國家已漸漸習(xí)慣于將人民幣作為類似于美元的硬通貨來使用,制約人民幣急劇擴(kuò)張的重要因素,是周邊國家的商業(yè)銀行受理人民幣之后缺乏消化運作渠道。因此,建議在新加坡、越南等人民幣流通量比較大的國家,安排我國商業(yè)銀行對本地銀行的人民幣存款提供轉(zhuǎn)存安排,使得這些國家銀行系統(tǒng)持有的人民幣具備一定的收益性,鼓勵本地銀行廣泛受理人民幣業(yè)務(wù)的積極性,減少人民幣對中國內(nèi)地的被動回流。此外,建議我國央行繼與俄羅斯、越南、蒙古等八國中央銀行簽訂邊貿(mào)本幣結(jié)算協(xié)定后,再與東南亞周邊國家的央行簽署人民幣兌換美元的協(xié)議,允許周邊國家央行所持有的人民幣,以約定條件向我國央行兌換為美元或者其他國際貨幣,促使周邊國家的央行允許其商業(yè)銀行面對企業(yè)和個人開辦人民幣存款等業(yè)務(wù)。

(作者系甘肅省嘉峪關(guān)市政府副市長、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士)

  相關(guān)稿件
· 金融危機(jī)擾亂國際銀行業(yè) 歐美銀行業(yè)重構(gòu)版圖 2008-10-17
· 歐洲空中客車公司:受累金融危機(jī)推遲增產(chǎn) 2008-10-17
· 歐盟決定放寬會計準(zhǔn)則以應(yīng)對當(dāng)前金融危機(jī) 2008-10-17
· [直擊華爾街風(fēng)暴]金融危機(jī)沖擊汽車產(chǎn)業(yè) 2008-10-17
· 世行否認(rèn)為東盟應(yīng)對金融危機(jī)基金提供資金 2008-10-17