不是“大非問(wèn)題”,而是“估值問(wèn)題”

　　近日,財(cái)政部發(fā)布《金融企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓管理辦法》（下稱(chēng)《辦法》）,規(guī)定無(wú)論通過(guò)協(xié)議還是大宗交易方式,對(duì)外轉(zhuǎn)讓上市金融企業(yè)國(guó)有股份和金融企業(yè)對(duì)外轉(zhuǎn)讓上市公司國(guó)有股份都必須遵照市價(jià)執(zhí)行。財(cái)政部表示,此舉是規(guī)范金融企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓行為,加強(qiáng)國(guó)有資產(chǎn)交易的監(jiān)督管理,維護(hù)國(guó)有資產(chǎn)出資人的合法權(quán)益,防止國(guó)有資產(chǎn)流失。
　　《辦法》同此前國(guó)資委頒布的《國(guó)有股轉(zhuǎn)讓管理辦法》是神似的（中國(guó)的國(guó)有金融資產(chǎn)是不屬于國(guó)資委管轄的）:“量化控制”和“價(jià)格機(jī)制”�！掇k法》明確了“審批制”,即在轉(zhuǎn)讓總股本5%的,需要財(cái)政部門(mén)批準(zhǔn),如果采取大宗交易方式,股份轉(zhuǎn)讓價(jià)格不得低于該上市公司股票當(dāng)天交易的加權(quán)平均價(jià)格。如果按照協(xié)議轉(zhuǎn)讓的,則轉(zhuǎn)讓價(jià)格應(yīng)當(dāng)按照上市公司股份轉(zhuǎn)讓信息公告日前30個(gè)交易日每日加權(quán)平均價(jià)格的均價(jià)或者前1個(gè)交易日加權(quán)平均價(jià)格孰高的原則確定。
　　一般認(rèn)為,《辦法》是為了“防止國(guó)有資產(chǎn)賤賣(mài)”�！胺乐箛�(guó)有資產(chǎn)賤賣(mài)”是有必要的,但《金融企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓管理辦法》另有深意。坦率地說(shuō),如果過(guò)去國(guó)資委出臺(tái)的“資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓辦法”是對(duì)付“大小非沖擊和民眾恐慌”的話(huà),那么這次財(cái)政部發(fā)布的“資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓辦法”亦有此意,兩者背景具有高度的相似性。
　　自2006年中國(guó)大型銀行經(jīng)歷了壞賬剝離、匯金注入資本金等重大改革后順利上市,今年恰是國(guó)有大型銀行和股份制銀行的A股市場(chǎng)股權(quán)解禁期。以工商銀行而論,今年10月27日,將有2360億股可解禁流通,以中國(guó)銀行而論,今年7月6日將有1713億股將解禁。財(cái)政部此時(shí)下文并表態(tài)將嚴(yán)格控制匯金等國(guó)有公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為,其實(shí)也是對(duì)市場(chǎng)的一種明示:中國(guó)大型銀行解禁基本上是“大非”問(wèn)題,而在財(cái)政部的控制下“這個(gè)問(wèn)題將不是問(wèn)題”。
　　財(cái)政部之所以快速出臺(tái)《辦法》,力圖給資本市場(chǎng)以“定心丸”。一個(gè)原因是因?yàn)槊绹?guó)次貸引發(fā)的金融危機(jī)深化,使得原本入股中國(guó)銀行業(yè)的外資股東開(kāi)始大規(guī)模減持中國(guó)銀行業(yè)股票（H股）,套現(xiàn)戰(zhàn)略投資者的收益來(lái)獲得寶貴的現(xiàn)金流。例如在中國(guó)銀行和建設(shè)銀行(601939,股吧)的大力“公關(guān)”下,外資依然置若罔聞地減持中國(guó)銀行業(yè)的股票:蘇格蘭皇家銀行集團(tuán)悉數(shù)拋售中國(guó)銀行股權(quán)、美國(guó)銀行大量減持建設(shè)銀行。
　　另外一個(gè)很重要的原因在于,中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于一個(gè)“調(diào)整期”,盡管我們對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展非常有信心,但是短期內(nèi)的暫時(shí)下滑似不可避免。而中國(guó)政府為了使經(jīng)濟(jì)能夠平穩(wěn)增長(zhǎng),采取了“逆周期”的刺激經(jīng)濟(jì)政策,主要是通過(guò)4萬(wàn)億財(cái)政刺激方案加上政府信用撬動(dòng)的“信貸投放”。一般來(lái)說(shuō),經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)期的強(qiáng)烈信貸投放往往會(huì)帶來(lái)壞賬率的上升。也就是說(shuō),信貸的大幅增長(zhǎng)的確可以支持GDP的增長(zhǎng),但卻容易導(dǎo)致銀行不良貸款的上升,從而影響中國(guó)銀行業(yè)的近期估值水平。事實(shí)上,我們已經(jīng)通過(guò)近期股份制銀行的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格可以看出——像興業(yè)、民生等銀行的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格是下降的。這也說(shuō)明,整個(gè)市場(chǎng)對(duì)銀行業(yè)的估值并不十分樂(lè)觀(guān)。