目前人民幣升值的速度不斷加快。4月10日美元對(duì)人民幣匯率中間價(jià)首次破7，人民幣匯率進(jìn)入6時(shí)代。人民幣匯率中間價(jià)破7，是人民幣升值新的時(shí)代的來(lái)臨，還是人民幣升值已經(jīng)到了一個(gè)新的極限高度？怎樣看待當(dāng)前人民幣匯率的復(fù)雜性和升值步伐？

人民幣匯率升值的特征

　　1、人民幣實(shí)際升值要遠(yuǎn)高于人民幣名義升值。人民幣對(duì)美元升值加快，短期內(nèi)還看不到人民幣升值步伐停留的跡象。為什么人民幣加速升值呢？一是由于國(guó)際收支的雙順差，外匯供給較多，市場(chǎng)壓力導(dǎo)致升值加速；二是人們對(duì)升值的單一預(yù)期，居民和企業(yè)都不愿意持有外匯，而是迅速結(jié)匯；同時(shí)投機(jī)者預(yù)期人民幣還會(huì)升值，投機(jī)資本不斷流入，升值步伐存在一定程度的放大效應(yīng)。三是美元的持續(xù)走軟，推動(dòng)了人民幣對(duì)美元加速升值。應(yīng)該說(shuō)人民幣升值既有基本因素的推動(dòng)，又有預(yù)期因素和國(guó)外因素的推動(dòng)。
　　如果說(shuō)人民幣名義升值加快，那么人民幣實(shí)際升值就更快。人民幣的實(shí)際升值包含四個(gè)部分：一是人民幣的名義升值；二是通脹壓力導(dǎo)致的實(shí)際升值；三是出口退稅和出口征稅導(dǎo)致的實(shí)際升值；四是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)要素價(jià)格改革和節(jié)能減排成本上升。實(shí)際上自2005年7月匯改以來(lái)，人民幣對(duì)美元已經(jīng)名義升值約18%。若考慮國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲，人民幣實(shí)際升值進(jìn)一步增加。另外，國(guó)家為了限制“兩高一資”和糧食等產(chǎn)品出口，逐步取消出口退稅，并開(kāi)始征收糧食等商品的出口關(guān)稅，必然會(huì)增加出口企業(yè)的成本，相當(dāng)于人民幣實(shí)際升值。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)要素價(jià)格的調(diào)整和強(qiáng)化節(jié)能減排，提高了勞動(dòng)力和資金使用成本，加大了環(huán)保收費(fèi)管理等，因此出口企業(yè)的生產(chǎn)成本也相對(duì)上升了，也起到人民幣升值的作用。綜合以上因素，人民幣實(shí)際升值要遠(yuǎn)高于人民幣的名義升值。
　　2、人民幣對(duì)外升值和對(duì)內(nèi)貶值呈現(xiàn)相互攀升趨勢(shì)。隨著人民幣的持續(xù)升值和國(guó)內(nèi)價(jià)格水平的上漲，人民幣呈現(xiàn)出“對(duì)外升值”和“對(duì)內(nèi)貶值”的現(xiàn)象，相對(duì)美元來(lái)說(shuō)，人民幣的購(gòu)買力在上升，而由于國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲，人民幣在國(guó)內(nèi)的購(gòu)買力卻在下降，這是人民幣變化的一個(gè)重要特征。而進(jìn)入2008年，人民幣“外升內(nèi)貶”的趨勢(shì)進(jìn)一步加劇。今年1、2月份，居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比分別上漲了7.1%和8.7%，同時(shí)銀行間外匯市場(chǎng)1美元對(duì)人民幣的匯率破7，再創(chuàng)匯改以來(lái)的新高，僅2008年這一段時(shí)間，人民幣就升值了4.5%左右。人民幣對(duì)外升值和對(duì)內(nèi)貶值呈現(xiàn)出相互攀升的趨勢(shì)。
　　筆者認(rèn)為從中國(guó)的實(shí)際來(lái)看，人民幣的對(duì)內(nèi)價(jià)值和對(duì)外價(jià)值的變動(dòng)并不是完全相關(guān)的，而是有一定程度的脫離。從人民幣的對(duì)外價(jià)值來(lái)看，國(guó)際收支盈余、人民幣升值超強(qiáng)預(yù)期和美元走軟等是導(dǎo)致人民幣升值的主要因素，我國(guó)物價(jià)上漲對(duì)出口企業(yè)成本雖有一定影響，但并不會(huì)導(dǎo)致貿(mào)易盈余迅速大幅度下降，而升值預(yù)期和美元走軟助推了人民幣的加快升值。從人民幣的對(duì)內(nèi)價(jià)值來(lái)看，國(guó)內(nèi)通脹壓力并不完全是由外匯占款的增加導(dǎo)致的，更多的是由于生產(chǎn)要素價(jià)格上漲、國(guó)內(nèi)部分商品供給不足和國(guó)際市場(chǎng)上大宗商品價(jià)格上漲等所引發(fā)的。
　　3、人民幣 “對(duì)美元升值”和“對(duì)歐元等貨幣貶值”。目前人民幣對(duì)美元升值，但美元對(duì)歐元和日元貶值，由于人民幣對(duì)美元的升值幅度小于美元對(duì)歐元、日元和英鎊等的貶值幅度，因此人民幣對(duì)歐元、日元和英鎊有貶值的趨勢(shì)。美元持續(xù)貶值，歐元、日元和英鎊相對(duì)走高，以歐元為例，從2007年1月至2008年3月底，人民幣對(duì)美元升值約10%，但歐元對(duì)美元升值已超過(guò)19%。人民幣對(duì)美元的升值速度小于美元對(duì)歐元的貶值速度，才導(dǎo)致人民幣對(duì)美元升值，而對(duì)歐元貶值。

對(duì)“均衡匯率”的認(rèn)識(shí)和人民幣升值路徑探討

　　實(shí)際上，人民幣加速升值的背后大家普遍關(guān)心的一個(gè)問(wèn)題是：人民幣到底要升值到什么樣的位置？因?yàn)槿嗣駧艑?duì)美元它不可能無(wú)限制的升值下去。
　　更多的人關(guān)心我們能否給出一個(gè)理論上的均衡匯率，使得人民幣升值一步到位呢？筆者認(rèn)為，希望一次性升值到均衡水平，消除升值預(yù)期的想法是不切實(shí)際的。目前人民幣升值是一種趨勢(shì)，我們?cè)谌嗣駧派�值的壓力下，�?yīng)該選擇什么樣的升值路徑呢？這是問(wèn)題所在。筆者認(rèn)為人民幣升值有以下幾種路徑：
　　1、讓人民幣升值跟著市場(chǎng)走。如果讓人民幣升值跟著市場(chǎng)走，則人民幣升值將加快，在極短的時(shí)間里會(huì)出現(xiàn)大幅度升值。但筆者擔(dān)心人民幣升值可能會(huì)矯枉過(guò)正，在目前的國(guó)內(nèi)和國(guó)外因素的推動(dòng)下，市場(chǎng)很難發(fā)現(xiàn)人民幣的均衡水平。預(yù)期和投機(jī)資本在人民幣匯率水平的決定中起著重要作用，同時(shí)美元又不斷走軟，我們很難得到一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的匯率水平。目前人民幣升值加快不完全是由于市場(chǎng)基本要素所導(dǎo)致的，而是由于對(duì)人民幣升值的恐慌或?qū)θ嗣駧派�值的投機(jī)所導(dǎo)致的，可能會(huì)產(chǎn)生升值過(guò)度。一旦恐慌消除或投機(jī)資本流出，人民幣可能會(huì)出現(xiàn)大幅度下跌的可能。人民幣升值跟著市場(chǎng)走，投機(jī)資本會(huì)增加，資金會(huì)流向房地產(chǎn)市場(chǎng)和股票市場(chǎng)，房市和股市的價(jià)格會(huì)上升。如果人民幣升值到頂部，投機(jī)資本獲利回流，同時(shí)由于升值較快，出口也下降，人民幣會(huì)由升值急轉(zhuǎn)向貶值。而在資產(chǎn)價(jià)格上漲情況下，企業(yè)部門投資加速，一旦房地產(chǎn)和股票的價(jià)格下跌，不良債務(wù)可能會(huì)上升，銀行會(huì)出現(xiàn)壞賬增多的現(xiàn)象，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退和失業(yè)增加，20世紀(jì)90年代末東南亞國(guó)家貨幣貶值就出現(xiàn)過(guò)這樣的情況。
　　2、采取階梯式的升值方式，即采取多次一定幅度的升值方式。如一次性升值5%左右，穩(wěn)定在一個(gè)新的匯率水平，如果人民幣升值壓力仍然較大，下次再一次性升值一定幅度，逐步向市場(chǎng)匯率試探。這種升值方式會(huì)面臨不少問(wèn)題。
　　3、采取穩(wěn)健式的升值方式，即根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和理性預(yù)期，采取相機(jī)抉擇的升值方式。這種情況的升值是根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的發(fā)展，升值可快可慢，同時(shí)央行干預(yù)外匯市場(chǎng)，增加投機(jī)資本的成本，引導(dǎo)市場(chǎng)合理預(yù)期，使人民幣匯率逐步回到市場(chǎng)決定的匯率。這種匯率水平是在宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行的條件下，市場(chǎng)決定的一個(gè)匯率水平，并且隨著金融市場(chǎng)變化，匯率是雙向變動(dòng)的，而不只是單向變動(dòng)。
　　穩(wěn)健的升值方式一是可以防止企業(yè)在短期內(nèi)面臨較大困境，給企業(yè)一個(gè)調(diào)整過(guò)程；二是逐步消除人民幣升值預(yù)期，因?yàn)樵谀壳皣?guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)條件下，迅速消除人民幣升值的預(yù)期是很難的；三是拉長(zhǎng)投機(jī)資本迅速獲利的時(shí)間，增加投機(jī)資本的成本；四是穩(wěn)健式升值有利于防止金融市場(chǎng)過(guò)度波動(dòng)，使得匯率在平穩(wěn)的市場(chǎng)中逐步向穩(wěn)定的匯率回歸，避免人民幣匯率的大起大落；五是有利于政府決策，人民幣升值的效果往往有一個(gè)滯后期，穩(wěn)健的升值能夠給政府判斷和決策留有更大的回旋余地。采取穩(wěn)健的人民幣升值方式還可以防止將來(lái)人民幣匯率波動(dòng)面臨的風(fēng)險(xiǎn)，如果下半年美國(guó)次貸危機(jī)減緩，美元反彈，可以避免人民幣出現(xiàn)大幅度貶值的情況。
　　因此筆者認(rèn)為目前我國(guó)應(yīng)該采取穩(wěn)健式的升值方式，逐步讓市場(chǎng)引導(dǎo)匯率，而不是快速匯率市場(chǎng)化，同時(shí)央行要適當(dāng)干預(yù)，逐步發(fā)現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定的匯率水平。在當(dāng)前人民幣升值預(yù)期較強(qiáng)，投機(jī)資本虎視眈眈，國(guó)際外匯市場(chǎng)波動(dòng)較大的情況下，依賴市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定的人民幣匯率是很難的，甚至?xí)�產(chǎn)生對(duì)人民幣匯率投機(jī)沖擊，導(dǎo)致人民幣匯率大幅度波動(dòng)，因此采取穩(wěn)健的人民幣升值是一種較優(yōu)的策略。

（作者系復(fù)旦大學(xué)國(guó)際金融系副教授）