國泰君安證券在近期發(fā)布的海外宏觀報告中表示，美國5月新增非農(nóng)就業(yè)人口符合預(yù)期，制造業(yè)與服務(wù)業(yè)均趨于擴張，顯示經(jīng)濟已擺脫冬季低迷期。其認為，非農(nóng)等一系列向好的經(jīng)濟指標切實反映出美國經(jīng)濟復(fù)蘇的確定性增強，勞動力市場已完成從寒冬低谷的反彈，二季度GDP增速有望因制造業(yè)擴張而提振。同時，歐央行6月議息會議將隔夜存款利率降為負值，并推出一攬子信貸寬松政策，以期擺脫低通脹，使經(jīng)濟重回復(fù)蘇軌道。寬松政策將激勵歐元區(qū)經(jīng)濟以更快的步伐復(fù)蘇；歐元區(qū)國家內(nèi)需的增加將有助于自華進口的回升。

    美國經(jīng)濟進入擴張周期

    美國勞工部統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，美國5 月新增非農(nóng)就業(yè)人口符合預(yù)期，失業(yè)率為6.3%，顯示經(jīng)濟已擺脫冬季低迷期。美國5 月新增非農(nóng)就業(yè)人口21.7 萬，預(yù)期21.8 萬，前值28.8萬；失業(yè)率6.3%，與前值持平；勞動力參與率62.8%，同樣與前值持平。美國經(jīng)濟至此已全數(shù)回補衰退期間喪失的870 萬個就業(yè)崗位。

    截至5月，美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)已連續(xù)四個月高于20 萬，可視為經(jīng)濟復(fù)蘇的里程碑之一。國泰君安認為，當前就業(yè)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)進一步確認了其觀點，即美國就業(yè)形勢出現(xiàn)顯著好轉(zhuǎn)，喪失信心的求職者陸續(xù)重返勞動力市場，勞動者對經(jīng)濟復(fù)蘇的信心明顯增強，勞動力市場已完成從寒冬低谷的反彈。美國勞工部統(tǒng)計局此前發(fā)布的另一份數(shù)據(jù)顯示，截至5 月31 日當周美國初次申請失業(yè)救濟金人數(shù)增加8000 人至31.2 萬人，但仍舊接近此前一周創(chuàng)下的自2007年8 月以來的最低點，證實就業(yè)市場仍趨樂觀。

    美國債市方面，國泰君安在報告中指出，標準普爾確認美國長期主權(quán)信用評級AA+，評級展望仍為穩(wěn)定。標準普爾近期確認美國長期主權(quán)信用評級為“AA+”級，評級展望仍為“穩(wěn)定”，短期主權(quán)信用評級為“A-1+”，并預(yù)計在未來兩年改變評級的概率不到三分之一，暗示美債依然將憑借其低風(fēng)險性而受到全球投資者青睞。

    結(jié)合對美國經(jīng)濟形勢的判斷，國泰君安認為，非農(nóng)等一系列向好的經(jīng)濟指標，切實反映出美國經(jīng)濟正處于穩(wěn)步復(fù)蘇的進程中。考慮到美國經(jīng)濟在就業(yè)與產(chǎn)出等領(lǐng)域均實現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，復(fù)蘇的確定性進一步增強，其預(yù)計美聯(lián)儲維持當前貨幣政策立場的概率加大。

    負利率有助刺激消費抬高通脹

    歐洲央行在6 月議息會議中決定，將主要再融資利率由0.25%下調(diào)至0.15%，隔夜存款利率由零利率降至-0.1%，隔夜貸款利率由0.75%降至0.4%，以期擺脫低通脹的困境，使經(jīng)濟重回復(fù)蘇軌道。在信貸寬松方面，推出包括停止沖銷SMT(證券市場計劃)、實施定向長期再融資(LTRO)等一攬子計劃，并籌備購買資產(chǎn)擔(dān)保證券，也即籌備推行歐版QE。整體看來，歐央行下調(diào)利率的幅度略低于此前市場預(yù)期，但信貸寬松措施則比預(yù)期更為積極。

    國泰君安認為，隔夜存款利率為負，意味著商業(yè)銀行不但不能從存入央行的存款中獲得利息，相反還要為此支付利息，有助于減緩銀行囤積資金，引導(dǎo)資金投入市場，刺激消費與商業(yè)投資，從而起到抬高通脹水平，促進經(jīng)濟復(fù)蘇的作用。由負利率引發(fā)的歐元區(qū)與海外經(jīng)濟體的利差也有利于歐元加速貶值。

    然而，負利率政策也具有一定程度的不確定性。國泰君安在報告中進一步闡述，首先，商業(yè)銀行可能并不因隔夜存款利率為負，便轉(zhuǎn)而向私人部門貸款。在歐元區(qū)銀行業(yè)特別是重債國銀行業(yè)的復(fù)蘇基礎(chǔ)仍不穩(wěn)定之時，如果商業(yè)銀行出于修復(fù)資產(chǎn)負債表的目的，寧可承擔(dān)負利率引致的成本，也不愿放貸，那么負利率起到的作用將十分有限。即使商業(yè)銀行將減少的存款用于放貸，也不一定選擇冒險貸給企業(yè)，假如存款最終流向國債、貴金屬等資產(chǎn)，實體經(jīng)濟將難以受惠。丹麥的經(jīng)驗也表明，負利率政策盡管在加速丹麥克朗貶值的目標上取得了較為立竿見影的效果，卻并未顯著刺激銀行向私人部門貸款。其次，商業(yè)銀行面對負利率，可能選擇將這一新增成本轉(zhuǎn)嫁給融資方，最終反而抑制信貸投放，與刺激消費與商業(yè)投資的目的背道而馳。

    國泰君安認為，歐元區(qū)盡管正處于過去3 年最好的復(fù)蘇表現(xiàn)中，較為遲緩的復(fù)蘇的步伐以及持續(xù)的低通脹局面依然引發(fā)歐央行的憂慮。然而，鑒于歐元區(qū)4 月調(diào)和消費者物價指數(shù)(HICP)增速較為理想，阻止了通脹前景的下調(diào)，歐央行選擇了不貿(mào)然采取激進的貨幣政策工具，并將貨幣政策放寬延遲至6 月會議，以期對歐元區(qū)經(jīng)濟指標進行更為全面的評估。

    議息會議催化歐元匯率下行

    在歐元走勢方面，國泰君安表示，此次議息會議決策在理論上將成為歐元匯率走入下行通道的催化劑。歐央行在本次議息會議上選擇了三降利率與寬松信貸作為貨幣政策方向，并開始籌備QE 的推行，釋放了強烈的寬松信號；在隔夜存款利率下降傳導(dǎo)至儲蓄利率層面引發(fā)后者走低后，利差將帶動資金歐元區(qū)流出，造成歐元匯率下降。
   
    在這個意義上，此次議息會議決策將帶動歐元匯率走入下行通道。然而，考慮到政策出臺當日，歐元匯率并未明顯下行，暗示了市場在5 月已將此次議息會議的決策較為充分地納入預(yù)期中；歐元區(qū)經(jīng)濟基本面繼續(xù)向好，投資者可能判斷寬松政策將有利于歐元區(qū)經(jīng)濟指標恢復(fù)。上述因素都決定了歐元不太可能出現(xiàn)大幅下行。歐元匯率確認貶值趨勢，可能需要歐央行推出更多類似QE 的資產(chǎn)購買計劃，或推出全面QE。

    在經(jīng)濟基本面方面，盡管一季度歐元區(qū)GDP 增長在某種程度上弱于市場與歐央行的預(yù)期，但后者仍在此次議息會議中確認歐元區(qū)經(jīng)濟漸進復(fù)蘇的趨勢。歐央行將2015 年GDP 增長預(yù)期小幅上修至1.7%的舉動，表明其依然認為經(jīng)濟增長前景的風(fēng)險有所下降。國泰君安預(yù)計，歐元區(qū)經(jīng)濟將以比前一季更快的速度回升。