市場期待已久的《中國證監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(征求意見稿)》終于公布，從發(fā)行人及其控股股東定價(jià)行為、引入個(gè)人投資者力量、改革新股配售方式等多方面強(qiáng)化了新股發(fā)行定價(jià)的市場約束。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，本次改革的一個(gè)突出亮點(diǎn)在于推出了一系列打擊高價(jià)發(fā)行的措施，包括新股發(fā)行節(jié)奏由市場調(diào)節(jié)，控股股東、董事和高級(jí)管理人員減持股份要和發(fā)行價(jià)掛鉤，建立以新股發(fā)行價(jià)為比較基準(zhǔn)的上市首日停牌機(jī)制壓縮二級(jí)市場繼續(xù)炒作空間等，而這些措施和監(jiān)管執(zhí)法力度加大所形成的“組合拳”對(duì)于高定價(jià)和“炒新”風(fēng)氣將會(huì)形成明顯的遏制作用，將有望打破多年來高發(fā)行價(jià)、高市盈率和高超募額的“三高”魔咒。
多方面強(qiáng)化定價(jià)市場約束
《意見》從強(qiáng)化對(duì)發(fā)行人及其控股股東定價(jià)行為的市場約束、引入個(gè)人投資者力量、改革新股配售方式等多方面強(qiáng)化了新股發(fā)行定價(jià)的市場約束。
強(qiáng)化對(duì)發(fā)行人及其控股股東定價(jià)行為的市場約束方面，《意見》要求發(fā)行人控股股東、持有發(fā)行人股份的董事和高級(jí)管理人員承諾，其持股鎖定期與公司股價(jià)表現(xiàn)掛鉤，且在一定期限內(nèi)其減持價(jià)格不低于發(fā)行價(jià)。如果發(fā)行價(jià)定價(jià)過高，上市后一段時(shí)間內(nèi)公司股價(jià)低于發(fā)行價(jià)的，上市人員要延長持股鎖定期。此外，為進(jìn)一步加大對(duì)定價(jià)責(zé)任人員的市場約束，要求發(fā)行人及其控股股東、公司董事及高管提出上市后至少五年內(nèi)公司股價(jià)低于每股凈資產(chǎn)時(shí)穩(wěn)定公司股價(jià)的預(yù)案。
《意見》還規(guī)定，觸發(fā)發(fā)行人補(bǔ)充信息披露義務(wù)的發(fā)行市盈率基準(zhǔn)，從原有的25%調(diào)整為與同行業(yè)上市公司平均市盈率持平，對(duì)補(bǔ)充披露的信息內(nèi)容也做了專門規(guī)定，以加強(qiáng)社會(huì)監(jiān)督，引導(dǎo)理性投資。
而在個(gè)人投資者參與新股定價(jià)方面，本次改革要求提供有效報(bào)價(jià)的個(gè)人投資者與機(jī)構(gòu)投資者必須同時(shí)達(dá)到規(guī)定數(shù)量方可確定發(fā)行價(jià)格，有效報(bào)價(jià)人數(shù)不足的，應(yīng)當(dāng)中止發(fā)行。以往新股發(fā)行詢價(jià)過程中，已有部分發(fā)行人因報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)未達(dá)到規(guī)定家數(shù)而中止發(fā)行，重新啟動(dòng)發(fā)行時(shí)則調(diào)低了發(fā)行價(jià)格區(qū)間。本次改革引入個(gè)人投資者力量，可以進(jìn)一步加大新股定價(jià)約束，同時(shí)也是對(duì)個(gè)人投資者定價(jià)能力的考驗(yàn)。
新股配售方面，本次改革確立了承銷商新股網(wǎng)下自主配售權(quán)，對(duì)網(wǎng)上配售及回?fù)軝C(jī)制也進(jìn)行了調(diào)整，有利于強(qiáng)化投資者對(duì)發(fā)行定價(jià)的約束力。
根據(jù)《意見》，網(wǎng)下配售不再實(shí)行比例配售或搖號(hào)配售，而是由主承銷商在提供有效報(bào)價(jià)的投資者中自主選擇投資者進(jìn)行配售。投行人士認(rèn)為，這一機(jī)制有利于促進(jìn)承銷商從培養(yǎng)長期客戶的角度出發(fā)，重視買方利益，合理定價(jià)，平衡發(fā)行人與投資者雙方利益，對(duì)新股定價(jià)形成約束。同時(shí)，《意見》還要求網(wǎng)下配售的新股中至少40%應(yīng)優(yōu)先向公募證券投資基金和由社保基金投資管理人管理的社會(huì)保障基金配售。
同時(shí)，《意見》還調(diào)整網(wǎng)下配售比例，強(qiáng)化網(wǎng)下報(bào)價(jià)約束機(jī)制。該投行人士表示，網(wǎng)下配售比例提高后，一方面網(wǎng)下申購獲配的幾率將增大，有利于促進(jìn)投資者謹(jǐn)慎報(bào)價(jià)；另一方面，既定的網(wǎng)下配售部分認(rèn)購不足的，發(fā)行人須中止發(fā)行，提高網(wǎng)下配售比例也可以增加對(duì)賣方的約束。
本次改革還加大了網(wǎng)上配售方式的靈活性，允許網(wǎng)上發(fā)行采用按申購賬戶配號(hào)抽簽確定中簽賬戶并配售等量股份的方式配售，簡言之，可以實(shí)行“一個(gè)賬戶一手，抽簽確定中簽賬戶并配這一措施可以更好地滿足中小投資者網(wǎng)上申購的意愿。
有效遏制上市后業(yè)績“變臉”
監(jiān)管部門人士表示，在以往的發(fā)行審核實(shí)踐中，對(duì)于監(jiān)管部門的反饋和信息披露要求，發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)的回復(fù)往往是問多答少、虛多實(shí)少。審核過程中對(duì)招股說明書進(jìn)行大面積修改、甚至前后幾稿招股說明書披露的事實(shí)相互矛盾的案例并不鮮見。
對(duì)此，《意見》要求，招股說明書預(yù)先披露后，發(fā)行人相關(guān)信息及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不得隨意更改。審核過程中，發(fā)現(xiàn)發(fā)行人申請(qǐng)材料中記載的信息自相矛盾、或就同一事實(shí)前后存在不同表述且有實(shí)質(zhì)性差異的，證監(jiān)會(huì)將中止審核，并在12個(gè)月內(nèi)不再受理相關(guān)保薦代表人推薦的發(fā)行申請(qǐng)。同時(shí)，發(fā)行人相中介機(jī)構(gòu)報(bào)送的發(fā)行申請(qǐng)文件及相關(guān)法律文書涉嫌虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏的，移交稽查部門立案查處，暫停受理相關(guān)中介機(jī)構(gòu)推薦的發(fā)行申請(qǐng)；查證屬實(shí)的，自確認(rèn)之日起36個(gè)月內(nèi)不再受理該發(fā)行人的股票發(fā)行申請(qǐng)，并依法追究中介機(jī)構(gòu)及相關(guān)當(dāng)事人責(zé)任。
該人士還介紹，借鑒今年財(cái)務(wù)報(bào)告專項(xiàng)檢查的工作經(jīng)驗(yàn)，今后還將在發(fā)審會(huì)前對(duì)相關(guān)中介機(jī)構(gòu)的工作底稿及盡職履職情況進(jìn)行檢查。而針對(duì)市場上屢見不鮮的上市后業(yè)績“變臉”的現(xiàn)象，《意見》明確，發(fā)行人上市當(dāng)年?duì)I業(yè)利潤比上年下滑50%以上或上市當(dāng)年即虧損的，證監(jiān)會(huì)將自確認(rèn)之日起即暫不受理相關(guān)保薦機(jī)構(gòu)推薦的發(fā)行申請(qǐng)，并移交稽查部門立案稽查。發(fā)行人在招股說明書中已經(jīng)明確具體地提示上述業(yè)績下滑風(fēng)險(xiǎn)、或存在其他法定免責(zé)情形的，不在此列。
在進(jìn)一步加大對(duì)發(fā)行人信息披露責(zé)任和中介機(jī)構(gòu)保薦、承銷執(zhí)業(yè)行為的監(jiān)督執(zhí)法和自律監(jiān)管力度方面，《意見》提出，建立和完善中國證監(jiān)會(huì)保薦信用監(jiān)管系統(tǒng)、證券業(yè)協(xié)會(huì)從業(yè)人員自律管理系統(tǒng)與交易所信息披露系統(tǒng)之間的信息共享和互通互聯(lián)，方便社會(huì)公眾參與監(jiān)督，強(qiáng)化外部聲譽(yù)和誠信機(jī)制的約束功能。發(fā)行人及其董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員未能誠實(shí)履行信息披露義務(wù)、信息披露嚴(yán)重違規(guī)、財(cái)務(wù)造假，或者保薦機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等相關(guān)中介機(jī)構(gòu)未能勤勉盡責(zé)的，依法嚴(yán)懲。
“三高”魔咒有望被打破
“炒新”、“炒小”一直廣被市場詬病。一方面市場抱怨新股發(fā)行定價(jià)過高，另一方面，市場頻頻爆炒新股，抬高新股發(fā)行價(jià)格�！俺葱隆敝L(fēng)不僅為新股發(fā)行高定價(jià)提供了基礎(chǔ)，阻礙了發(fā)行定價(jià)的理性回歸，也為新股發(fā)行上市后價(jià)格下跌埋下隱患。
前述投行人士表示，本次改革的一項(xiàng)重要措施，是將新股發(fā)行時(shí)機(jī)交由發(fā)行人及其承銷機(jī)構(gòu)根據(jù)市場情況自主決定，新股發(fā)行節(jié)奏將由市場自主調(diào)節(jié)。在成熟市場，市場高漲時(shí)新股發(fā)行多，市場低迷時(shí)則發(fā)行少，這是市場買賣雙方自主博弈的結(jié)果。他說，在境內(nèi)新股發(fā)行市場，一方面大量企業(yè)排隊(duì)等待發(fā)行上市，市場擔(dān)心新股發(fā)行壓力；另一方面，每次新股發(fā)行都受到資金搶購，鮮有發(fā)行失敗的情況，這種供求關(guān)系的失衡是導(dǎo)致新股定價(jià)難以理性回歸的原因之一，也阻礙了市場約束和市場調(diào)節(jié)機(jī)制的形成。
該人士同時(shí)提出，新股定價(jià)是完全的市場行為，應(yīng)當(dāng)由買賣雙方自主博弈，新股定價(jià)方式雖然經(jīng)歷了逐步市場化的過程，但此前監(jiān)管部門對(duì)發(fā)行定價(jià)的過程、方式仍有詳盡規(guī)定，本次改革后，監(jiān)管部門將不再規(guī)定具體的定價(jià)方式和程序，由發(fā)行人與承銷的證券公司自行協(xié)商確定定價(jià)方式，由市場各方自主博弈、自主定價(jià)、自擔(dān)后果。
而本次改革的一個(gè)突出亮點(diǎn)在于推出了一系列打擊高價(jià)發(fā)行的措施，包括新股發(fā)行節(jié)奏由市場調(diào)節(jié)，控股股東、董事和高級(jí)管理人員減持股份要和發(fā)行價(jià)掛鉤，建立以新股發(fā)行價(jià)為比較基準(zhǔn)的上市首日停牌機(jī)制壓縮二級(jí)市場繼續(xù)炒作空間，等等。上述措施和監(jiān)管執(zhí)法力度加大所形成的“組合拳”對(duì)于高定價(jià)和“炒新”風(fēng)氣將會(huì)形成明顯的遏制作用。
該投行人士認(rèn)為，所謂市場熱議的新股“三高”實(shí)際上只是“一高”，即發(fā)行價(jià)格高。目前絕大多數(shù)中小企業(yè)都是按法律底線確定新股發(fā)行數(shù)量�！兑庖姟吠ㄟ^多措并舉抑制發(fā)行價(jià)，發(fā)行定價(jià)下來了，募集資金自然就會(huì)減少�！兑庖姟访鞔_要求，擬定的發(fā)行價(jià)格市盈率高于同行業(yè)上市公司二級(jí)市場平均市盈率的，發(fā)行人和主承銷商要進(jìn)行特別風(fēng)險(xiǎn)提示，提醒投資者關(guān)注。價(jià)格問題只能由市場去約束，本輪改革將定價(jià)權(quán)交還給市場，交還給投資者，強(qiáng)化了發(fā)行定價(jià)過程的市場約束。
從長期來看，只有投資主體基于自身利益，認(rèn)真判斷企業(yè)投資價(jià)值，理性定價(jià)，不盲目跟風(fēng)，不盲信謠言，“炒新”、“炒小”的投資習(xí)慣得到真正改變，新股“三高”魔咒才能真正被打破。