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中投投資大摩“浮虧”較重 短時(shí)間內(nèi)不會(huì)扭轉(zhuǎn)
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2010-09-03 作者：唐學(xué)鵬 來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道
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近日，美聯(lián)儲(chǔ)批準(zhǔn)了中投公司大約占摩根士丹利股本9.86%的到期強(qiáng)制轉(zhuǎn)股債券轉(zhuǎn)為普通股，這一消息讓大摩股價(jià)上漲了1.1%。這一協(xié)議源于2007年底中投和大摩達(dá)成的投資協(xié)議，中投購(gòu)買(mǎi)了大摩面值56億美元的強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債，優(yōu)惠之處在于享受高達(dá)9%的年息，但是被要求在31個(gè)月強(qiáng)制轉(zhuǎn)為股票，轉(zhuǎn)換價(jià)格至少為每股48.07美元。
中投這筆投資虧損較重，但客觀地回望這場(chǎng)交易，就會(huì)發(fā)現(xiàn)錯(cuò)誤的基點(diǎn)是對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)判。就56億美元可轉(zhuǎn)債而言，獲得13美元的利息，以原來(lái)的債數(shù)量轉(zhuǎn)股數(shù)量的轉(zhuǎn)換單元20.8而算，變成1.16億股，那么每股的價(jià)格將是59美元，而這是事前協(xié)議股票轉(zhuǎn)換價(jià)格區(qū)間為48.07—57.68的上限，也就是說(shuō)，假定大摩股價(jià)不發(fā)生嚴(yán)重態(tài)勢(shì)下，這是穩(wěn)賺不賠的。但是，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生了，美國(guó)發(fā)生了大蕭條歲月后最嚴(yán)重的金融危機(jī)，大摩最慘時(shí)跌去了78%的市值。
金融危機(jī)不僅讓中投淡化了對(duì)金融資產(chǎn)的關(guān)注，將重點(diǎn)轉(zhuǎn)向能源、礦產(chǎn)、房地產(chǎn)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資領(lǐng)域，同時(shí)金融危機(jī)帶來(lái)了游戲規(guī)則的改變，美國(guó)人通過(guò)了新的金融改革法案，加大了投資審查和信息監(jiān)管，這使得中投自覺(jué)地減少了類(lèi)似于投資大摩這樣的“重頭交易”，變成了一個(gè)高度分散的謹(jǐn)慎型投資者，以散“胡椒粉”的投資風(fēng)格在全球各個(gè)區(qū)域購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)。
不過(guò)，由于對(duì)大摩投資被認(rèn)為是中投“標(biāo)志性之役”，中投希望它能快速擺脫浮虧狀態(tài)，所以在大摩股價(jià)企穩(wěn)時(shí)，中投有意識(shí)地增持大摩，以數(shù)量分?jǐn)偟姆绞浇档兔抗沙杀荆沟妹抗沙杀窘档偷?2美元左右。增持隨后又發(fā)生多次減持，保持對(duì)大摩的股本在10%以下，避開(kāi)美國(guó)的監(jiān)管要求。
現(xiàn)在大摩股價(jià)為25.41美元，這意味著中投虧損約為20%左右。大摩最近2個(gè)季度財(cái)報(bào)顯示，其增長(zhǎng)勢(shì)頭不錯(cuò)。第一季財(cái)報(bào)轉(zhuǎn)虧為盈，不久前第二季報(bào)告顯示每股收益1.09美元，凈利潤(rùn)14.4億美元，高于市場(chǎng)預(yù)期。這也大大提升了大摩股票價(jià)格，中投擇機(jī)多次減持，“點(diǎn)位”拿捏似乎不錯(cuò)。
問(wèn)題在于，中投持有的大摩股本是一種長(zhǎng)期行為，還是會(huì)持續(xù)地完全拋售？是否大摩的盈利能力會(huì)將股價(jià)帶到32美元以上，讓中投最終擺脫浮虧？坦率地說(shuō)，我們認(rèn)為，大摩在較長(zhǎng)的一段時(shí)期內(nèi)都不太可能使股價(jià)上漲20%。原因有多重，一個(gè)是美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能沒(méi)有想象得那樣樂(lè)觀，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的調(diào)低自然帶來(lái)金融市場(chǎng)活動(dòng)的下降。另外，在美國(guó)這一輪經(jīng)濟(jì)拯救中，高盛和美林是最大的贏家，高盛獨(dú)特的政界資源總讓其具備極大的優(yōu)勢(shì)，而美洲銀行是美林的拯救者，提供美林更多的客戶資源和資產(chǎn)，而大摩的注資者是日本三菱日聯(lián)。
美林的利潤(rùn)雖然比大摩少，但其稅前利潤(rùn)率是16.7%，大摩只有7.8%，美林是其2倍多。如果金融活動(dòng)放緩，相當(dāng)于總的蛋糕縮水，而大摩的優(yōu)勢(shì)反而下降，這對(duì)投資大摩是不利的。最近，大摩的全球財(cái)富管理客戶不斷挪走他們的資產(chǎn)，第二季度已經(jīng)挪走了55億美元。所以，我們認(rèn)為，中投如果依靠固定持有、依靠大摩的利潤(rùn)上升來(lái)打贏“浮虧翻身仗”，則需要耐心。因?yàn)檫@筆浮虧存在的時(shí)間會(huì)比想象的長(zhǎng)得多，相反，也許用靈活的波段操作來(lái)應(yīng)對(duì)更妥當(dāng)一些。
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